a16z万字年度拆解：AI驱动的超级投资周期、SaaS分化与万亿物理基建

デビッド・ジョージ: 世界で最も価値の高い企業トップ10のうち8社は米国のテクノロジー企業です。ChatGPTが4年近く前に登場して以来、市場は90%上昇し、年率換算で17%の上昇となっています。当然、これは下がるはずだと考えるでしょう。確かに今は好調な時期です。これは原子の新しい時代を私たちにもたらします。世界のインフラ投資ニーズは2040年までに90兆ドルと推定されています。これはAIやデータセンターをはるかに超えています。電力、水、道路、交通機関が含まれます。S&P500企業のライブ展開は69%です。さて、究極のバロメーター、つまり時間の経過とともに追跡される指標を見ると、実際にはわずか2%です。AIは大きな収益と節約を生み出しています。一方で、導入はまだ非常に初期段階です。今日の機会は、これらの機能を活用して信頼性の高いサービスを構築することに大きく関わっています。それはすべて素晴らしいことですが、バブルなのでしょうか？うーん。うーん。うーん。a16zポッドキャストへようこそ。デビッド・ジョージです。今日は同僚のサラ・ワン、アレックス・イマーマン、サンティアゴ・ロドリゲスと一緒にいます。今日は、最新の市場状況プレゼンテーションから25枚の重要なスライドを見ていきます。市場上昇の背景にある収益、AI構築の規模、採用拡大の証拠、そしてこのサイクルがハードウェア、ソフトウェア、次世代の非公開企業にとって何を意味するのか。チャートが何を示しているのかを説明し、その過程で企業内部で何が見られるかについて議論しますので、視聴でも聴取でもついていけます。サラ、アレックス、サンティ、参加してくれてありがとう。

サラ・ワン: もちろんです。このポッドキャストが公開される日に、市場状況プレゼンテーションを公開します。これは、テクノロジー、AI、インフラ、市場における最大のトレンドをまとめた、当社の成長チームの毎年恒例の行事です。今日は、興味深いスライドのサブセットを選び、それらについて議論します。それでは、たくさんの貴重な情報が詰まった完全版をご覧になることをお勧めします。

デビッド・ジョージ: 今日議論する分野は、マクロレベルです。つまり、CapEx、データセンター、高レベルでの需要の加速についてお話しします。そして、現場レベルでの要点として、モデル、アプリ、そしていくつかの垂直的な詳細について議論します。テクノロジーは経済全体の投資ブームを牽引しており、収益の増加が市場の上昇を支え、AIの需要がインフラ支出を以前の予測をはるかに超えて押し上げています。ハイパースケーラーは、私たちが目にするほぼすべてのケースで供給を上回り続けている需要に対応するため、短期的な営業キャッシュフローのすべてをこの能力の構築に投資しています。彼らはこの投資をチップ、電力、冷却、建設、熟練労働力などに振り向けています。この拡大は、物理インフラを近代化するというより広範なニーズと一致しており、業界全体で機会を生み出し、企業や家庭の共有コストを削減する可能性があります。それでは、早速始めましょう。最初のスライドは、テクノロジーがすべてのサイクルです。

アレックス・イマーマン: ええと、これは少し当たり前のことかもしれませんが、現時点での数字はかなり衝撃的ですよね。ハイテク機器、ソフトウェア、研究開発は現在、米国の設備投資の約55%を占めています。歴史的に見れば、運河や鉄道の建設、あるいは高速道路の建設や自動車の台頭など、これらはすべて非常に大規模なインフラサイクルでしたが、このサイクルでは、ハードウェアとソフトウェアが融合し、テクノロジーが経済全体を飲み込んでいるようなものです。

サンティアゴ・ロドリゲス: ええと、エキサイティングな時代、大規模な建設です。私たちは皆、5年から7年、おそらく10年後に早送りすると、これらの数字を見ると、累積で20倍になっているだろうと考えています。そして、このチャートで最も注目すべきことの1つは、過去のすべての設備投資サイクルが基本的に債務によって賄われていたということです。しかし、今日の主要なテクノロジー企業を見ると、これらは史上最も収益性の高い企業の一部であり、自らのフリーキャッシュフローからこの投資を賄っています。

サラ・ワン: ええと、ですから、投資の大部分がテクノロジーに集中しているのは驚くことではありません。ですから、さまざまな方面から常に寄せられる質問の1つは、「それは素晴らしいことですが、バブルではないのですか？」というものです。市場は史上最高値を更新しましたが、同時に、市場の株価収益率は実際に低下しています。つまり、株価は約20%上昇している一方で、株価収益率は約20%低下しています。つまり、パフォーマンスはファンダメンタルズに基づく収益によって牽引されているということです。株価収益率の上昇によるものではありません。S&P500の株価収益率は2023年以降、実際には圧縮されています。そして、収益の伸びのペースを見ると、これは過去40年間で最も力強い収益成長の1つです。

デビッド・ジョージ: ええ、全く同感です。先ほど、鉄道の文脈で設備投資の規模について触れましたが、ハイパースケーラーであるAlphabet、Amazon、Meta、Microsoftの4社だけでも、今年だけで約3,500億ドルの設備投資を予定しています。これは、アポロ計画全体の規模を上回っています。そして、質問は常に、「なぜそんなに多くのお金を使うのか？過剰構築ではないのか？」ということです。しかし、これまでのインフラサイクルを見ると、彼らは事前にインフラを構築しなければならず、それから何年もかけて利用率が上がっていきました。しかし、この場合は、すでに存在するインターネット、クラウド、モバイルデバイスという巨大な流通チャネルの上に構築されているため、新しい機能が導入されるとすぐに何億人、何十億人ものユーザーに届き、利用率が瞬時に急上昇します。

アレックス・イマーマン: ええ、そして、これは重要なポイントだと思います。なぜなら、私たちは時折クエリを実行するモデルをはるかに超えているからです。そうですよね？エージェントの台頭を考えると、並列タスクや長時間実行されるタスクがあります。つまり、アレックス、あなたは以前にも言いましたよね？日中、他のことをしている間にも、夜間にタスクが実行されます。ええと、エージェントが自律的にコードを書いたり、検索したり、これらのタスクを実行したりすることを考えると、これらのプラットフォームはこれまで考えられていたよりもはるかに多くのコンピューティングを消費することになります。

サンティアゴ・ロドリゲス: ええ、まったくその通りです。完全に同意します。ええと、これは、CapExの面で何が起こっているかを示すもう1つの例です。上位5つのハイパースケーラーのCapExの予測は、かなり短い間隔で急激に上昇しています。アナリストがモデルを更新するたびに、彼らは支出を増やさざるを得なくなっています。そして、それは彼ら自身のクラウドビジネスの需要によって正当化されています。例えば、Microsoftは、容量の制約により、Azureで満たすことができなかった需要が年間で数十億ドルに達したと述べています。つまり、彼らは利用可能なすべてのチップとデータセンターを稼働させていますが、それでも顧客の需要に追いついていないのです。

サラ・ワン: ええ、過去4年間、経済全体として、私たちはトレンドの強さを過小評価し続けてきました。サラが言ったように、モデル開発に伴い、設置済みの容量の使用量は増え続けています。ですから、デイビッドが指摘した数字は、現在の推定値です。ええ、つまり、DGの言葉を借りれば、現時点ではコンピューティングの需要はモデルの進化に伴い常に増加しています。ええと、それをよく表している逸話の一つは、サム・アルトマンとサラ・フライアーが、1年ほど前に大規模なコンピューティングのコミットメントで多くの批判を受けたことです。ええと、彼らは無謀であると非難されました。しかし、今振り返ってみると、その決定は非常に先見の明があったと言うでしょう。ええと、それでも、2週間前には、2,000ドルのサービスを提示してプロプランの新規登録を一時停止しなければならなかったのを皆が見ました。結構です。ええと、ここで経験している、実に驚くべき、飽くことのない需要です。

デビッド・ジョージ: ええ、まったくです。ええ、サプライチェーンのあらゆる段階で話をするほぼすべての人が、需要が供給を上回っているという同じことを、何らかの形で私たちに言っています。データセンターのサプライチェーンには、2028年まで材料や製品を入手できない要素があります。ですから、これは緩和されていません。ですから、同時にハイパースケーラーを見れば、需要側で信頼できるデータが得られており、彼らは顧客からの実際の需要に基づいてこれらの投資を行っていることがわかります。

アレックス・イマーマン: ええ、それは重要なポイントです。これは私たちがいつも話していることの1つです。これらの連続する波のそれぞれが、膨大な量のユーザーまたは消費者余剰を生み出しているのです。そして、少なくとも我々が把握している限りでは、実際に今起きていることは、消費者やユーザーがこれによって非常に大きな価値を得ているということです。だからこそ、彼らはこれをこれほど頻繁に利用しているのです。そして、そうしたユーザーにサービスを提供しているベンダーは非常に大きな利益を上げています。さらに、スタックのあらゆるレベル、つまりチップに至るまで、それらにアクセスするには12ヶ月、18ヶ月、24ヶ月前よりもはるかに安価になっています。

サンティアゴ・ロドリゲス: ええ、そしてこれは、私たちが「アトム（原子）の時代」と呼んでいるものへの移行を示しています。データセンターの構築は、単なるサーバーの設置ではなく、電力網の近代化、新しい発電所の建設、冷却インフラの構築など、巨大な物理的プロジェクトです。これは私たちのポートフォリオ全体で見られます。これは、アンドゥリルの巨大な製造施設を見ればわかります。ええと、その規模は、サッカー場87個分です。ええと、ウェイモは、ええと、積極的にデポを拡張しています。そしてもちろん、スペースXはルイジアナに1000億ドルを投資しています。ええと、私たちの視点からすると、今日未来に賭けることは、サンティが言ったように、過去とまったく同じではありません。それは、工場を建設し、インフラを拡張し、ええと、より多くの熟練した仕事、ええと、全国的にを意味します。

サラ・ワン: 全く同感です。では、モデルとアプリケーション層で見られるトレンドについてお話ししましょう。一方では、すでにプレビューしたように、AIは大きな収益と節約を生み出しています。他方では、導入はまだ非常に初期段階です。そして、この上に、コストが急落しているというトレンドがあり、すでにエージェントをプレビューしましたが、エージェントは現在、はるかに幅広い作業に対して経済的になっています。そしてもちろん、これはまさに今この瞬間にも変化していますよね。新しいイノベーションは、これをさらに極端なものにしています。

デビッド・ジョージ: ええ、ユーザーの割合という点だけでなく、それらのユーザーにおけるウォレットの増加という点でもまだ初期段階にあるということです。つまり、2008年にiPhoneを持っている人の割合をモデル化するのとは少し異なります。ここでは、AI製品を使用する人の割合と、AI製品を使用する程度について考える必要があります。

アレックス・イマーマン: ええ、まだ初期段階にあるという点は非常に重要だと思いますし、それを明確にする指標がここにたくさんあります。ええと、S&P500企業のライブ展開を考えると、それは69%です。つまり、私たち全員がそうであるように、AIにうんざりしているなら、おそらく私たちが期待するよりも近いものになるでしょう。しかし、実際の支出を見ると、IT支出全体に対するAIの割合はわずか2%程度です。ですから、企業は実験を行い、概念実証を行っていますが、完全な本番環境での大規模な支出には至っていません。

サンティアゴ・ロドリゲス: ええ、そして、今日のチャンスは、こうした機能を活用して信頼性の高いサービスを構築することにあります。つまり、企業におけるAIの導入はまだかなり初期段階にあるという事実に加えて、統計データで示したいもう1つの非常に注目すべき傾向は、パワーユーザーが圧倒的に先行しているということです。つまり、企業全体でAIへの支出は一般的に増加していると考えられますが、先ほども述べたように、最も集中的にAIを利用するパワーユーザーは、はるかに多くの支出をしています。そこで、Yipitのデータを見てみたところ、上位1%のAIベンダーの支出の中央値を見ると、上位10%の約8倍の水準になっています。

サラ・ワン: これらのツールを調達して試用し、完全に採用するまでには、長い道のりがあります。サラ、あなたは先ほどこの点に触れましたが、定量化可能なケーススタディが見られるようになってきました。そして、ここで、AIによって意味のある改善が見られたという指標を実際に報告している上場企業をいくつか取り上げました。そうですね、私たちが注目している2つの例があります。1つ目はコスト面です。例えば、Chimeは過去4年間、サービス提供コストを年率10%以上削減したと報告しています。つまり、サービス提供コストがほぼ50%削減されたということです。これは、当社のポートフォリオ企業の1つであるDecagonによって喜んでサポートされています。しかし、一般的に、サービス提供コストを下げ、顧客満足度を向上させています。2つ目は、ServiceNowなどで見られるエージェントの利用急増です。

アレックス・イマーマン: ええ、全く同感です。サラは、ServiceNowでエージェントの使用が大幅に増加していることに言及しました。エージェントはここにいて、タスクを実行しています。タスクには複数のステップが必要で、複数のモデル呼び出しが必要です。これが、OpenRouterでのエージェントトークンの使用が14倍に増加した理由を説明するのに役立ちます。しかし、これらのステップはより手頃な価格になっています。キャッシュが見られるため、システムは毎回最初から処理するのではなく、バックグラウンド情報を再利用できます。Habiaがこれを利用しているのを見てきました。彼らは、金融チャットワークフローなどを実行しています。レイテンシーも大幅に低減し、音声通話でのリアルタイムインタラクションも実用化されました。

デビッド・ジョージ: ええ、私たちは主に企業内での使用について話してきましたが、明らかに最大の成果を上げており、多くの時間を費やしている場所である消費者について話すことは重要です。いいえ、まだかなり初期段階だと考えています。最近の調査では、米国の世帯のわずか2%強しか実際にAIの有料サブスクリプションを持っていないことが示されました。つまり、サブスクリプションは大多数の世帯を収益化する最良の場所ではないかもしれませんが、これまでのところそうでした。

アレックス・イマーマン: サブスクリプション収益の興味深い点は、消費者でこれまで見てきた中で最高の維持率を持っていることです。アレックスはよくスマイルカーブについて話すのですが、製品が改良されてユーザーが戻ってくると、維持率が横ばいになるだけでなく、実際に笑顔になるというのは本当に稀なことです。しかし、AIではまさにそれが実現しており、サブスクリプションが支払っている人に提供できる価値を証明しています。うん。サンティ、君の言う通りだ。私は、リテンションカーブが笑顔になるのが好きだ。ユーザーがますます戻ってくるのを見るのが好きだ。

サンティアゴ・ロドリゲス: ところで、サブスクリプションについてですが、これらの数字を見ると、広告との比較が興味深いです。利益プールはどれくらいか？先週、AmazonがMuseに対して「結構です」と答えた一方で、Instacartは「ぜひお願いします」と答えたというニュースがたくさんありました。AmazonXAWSとInstacartについて考えてみると、広告収入は営業利益を上回っています。つまり、広告収入、顧客との関係構築は非常に重要です。しかし、Amazonにとって、Instacartと連携することでどれだけの新規注文、あるいは顧客が増えるでしょうか？それほど多くはありません。一方、Instacartを見ると、食料品のオンライン普及はまだ比較的初期段階であり、これから獲得すべき注文はまだまだたくさんあります。

サラ・ワン: ええ、でも、どうやって補償されるのかという疑問が残っていますよね。あなたの指摘の通り、Amazonには700億ドルを超える広告ビジネスがあり、非常に高い利益率のフローがあり、それは消費者がウェブサイトにアクセスして広告をクリックすることに完全に依存しています。そして、もし彼らがもうそれをしなくなったら、どうなるか分かるでしょう。ええと、今日では、MetaとGoogleは、おそらくインターネットプラットフォームの中で最も優れた広告を出していることで有名です。間違いなく。ええと、彼らはそれぞれ、米国や先進国でユーザー1人あたり200ドル以上稼いでいます。Googleの場合、2年前、この事態が起こった時のGoogleに関する議論は、「Googleの検索ビジネスはどうなるんだろう？」というものでした。ところが、実際には非常に回復力がありました。その理由の一つは、収益性の高い広告キーワードが比較的安全だったからです。

デビッド・ジョージ: ええ、それは素晴らしい指摘ですね。ソフトウェアに関する議論に戻って、明らかに市場で起きていることとは違います。ええと、でも、収益成長の加速を実現する責任は大きいです。それで、10%以上の加速を目標にしようと言いました。これは高い数字ですが、魔法のような製品があれば、AIに使える予算を考えると、実現可能に思えます。ですから、どうなるか見てみましょう。今後12～18ヶ月で実現するであろう、近いところにあるものがいくつかあると思います。

アレックス・イマーマン: ええ、もちろんです。そして、あらゆることと同様に、すべての企業をソフトウェアという枠に押し込めて、マルチプルが下がったり、成長が鈍化したりするような話をすることはできません。実際、ソフトウェアは非常に多様化しています。そして、このグラフを見ると、サイバーセキュリティとオブザーバビリティが本当に際立っていることがわかります。ええと、垂直型ソフトウェアも、水平型アプリケーションよりも概して持ちこたえています。そして、何が持ちこたえ、あるいは順調に成長しているのか、それとも長期的な衰退に向かっているのかを考える枠組みは、AIがその製品に対する顧客のニーズをどのように変えているのかを考えることだと思います。そうですよね？そして、AIによってセキュリティの脅威が急増し、エージェントの監視が必要になったため、これらの分野の需要は急増しています。

サンティアゴ・ロドリゲス: ええ、プライベート市場で見られることと、このことの多くはかなり直感的だと思います。サラがセキュリティ面で言及したように、エージェントはますます多くのシステムにアクセスし、より多くの行動をとっています。OpenAIやAnthropicなどのフロンティアラボが新しいエージェントフレームワークを発表するたびに、セキュリティの脆弱性が拡大します。ですから、企業はそれらを保護するためにさらに多くのソフトウェアを購入する必要があります。AIの勝者はコスト構造を改善できる企業だけではありません。実際に加速して、獲得可能な新しい純ドルを獲得している企業です。

サラ・ワン: ええ。ええ。ええと、その一方で、顧客が実際に何をしているかを示す、いくつかの非公開企業の運用データをお見せしたいと思いました。ええと、StripeのSaaS顧客データには、少し物語の違反があります。ええと、若い企業と成熟した企業の両方で、2026年に成長が加速していることを示しています。Stripeはそれをルネサンスと呼んでいます。ああ、ルネサンス。私はルネサンスがとても好きです。ルネサンスが好きです。ええ。とても良い響きです。

デビッド・ジョージ: ええと、私としては、あなたが話すなら、私たちは少し公開市場について話してきました。サラは非公開市場のSaaS加速について話しました。企業がより長く非公開のままでいることについて、多くの質問を受けます。それで、非公開市場では明らかに例外ですが、DatabricksやStripeのような企業の数字に表れているのは、新しい製品分野への大規模な新規投資です。そして、その結果として収益が加速しているのがわかります。ですから、公開市場でも同じことはできますが、より厳しい監視を受けることになります。ご存知のように、Metaの株価は、AR/VRへの投資に人々が非常に懐疑的だった時期に、1株100ドルを下回りました。創業者たちと話してみると、IPOは単なる資金調達イベントの一つに過ぎないという意見が多い。

アレックス・イマーマン: つまり、上場企業であることと非上場企業であることのメリットの違いは何か、ということだ。もちろん、非上場市場でも大規模な事業展開は可能だ。実際、上場企業のように経営している企業もいくつかある。効率性を重視し、あらゆる指標を追跡している企業だ。また、財務情報を公開することで、企業レベルと消費者レベルの両方で顧客の信頼を得られる企業もある。例えば、Navanは上場し、上場企業であるという理由で、大手企業からの信頼が高まり、業績が再加速した。もちろん、長期的に見て資金需要が非常に大きくなるケースもある。非上場市場の資金プールは非常に大きく、多くの企業のニーズを満たすことができるが、ある時点では、資金需要がさらに大きくなる可能性もある。プライベート市場には大きすぎる。それがパブリック市場だ。

サンティアゴ・ロドリゲス: プライベート市場でも、私たちが多くの時間を費やしていることの一つにセカンダリー市場がある。つまり、2つのダイナミクスが作用している。1つは、従業員のために株式公開買付けを実施する企業が増えていることだ。つまり、企業が非公開のままでいることを選択した場合、従業員はパブリック市場以外で流動性を得ることができる。ここで興味深いデータポイントは、Cartaが実施した株式公開買付けへの参加率はわずか58%だということだ。これは、従業員の40%以上が、株式を売却して現金化する機会があったにもかかわらず、会社の将来を信じて株式を保有し続けることを選択したことを意味します。これは信じられないほどの信念の表れです。

サラ・ワン: ええ、プライベート市場はこれまでになく深く、広くなっています。最後に、私たちが今とても興奮している分野について少しお話ししたいと思います。ご存知のように、エージェントによって行われるコンシューマー向けの作業については既に触れました。長時間稼働エージェント、自律型エージェント、ヘビーユースコンシューマーなどと呼ぶことができます。これらの視点から見ると、コンシューマーエージェントに、あなたがやりたくないすべてのタスクを実行させて、そうでなければ時間やお金を費やさなかったものを手に入れることができるのです。とても魅力的で、ええと、この普及はかなり早く進む可能性があります。ロボティクスは、私たちが多くの時間と注意を注いでいる分野です。

デビッド・ジョージ: あります。ええと、自動運転は機能します。ええと、非常にエキサイティングな時代です。ええと、少し立ち止まって自動車産業と運輸産業について話してみると、これは世界最大の産業の1つですが、私たちは今、AIについて話すことに多くの時間を費やしているため、おそらくあまり話題にしていません。ええと、UberやLyftの走行距離を見ると、それは米国の走行距離の約1%に相当します。ええと、ええと、人間のドライバーよりも14倍安全な自動運転車の完全なネットワークがあれば、少なくとも拡大すると予想しています。今後数年間で桁違いに成長するでしょう。さらに、米国では年間1700万台の新車が販売されていますが、今後10年間でそれらはすべて自動運転になると思います。

アレックス・イマー曼: AIとバイオの融合は、非常にエキサイティングな分野です。研究所の人たちはもちろんこのことについて話していますが、新薬の発見、世界で最も衰弱させる病気のいくつかを解決することは、今後10年間で大きな進歩が見られると誰もが期待している約束だと思います。個人の健康も、健康マニアとして私自身が非常に楽しみにしている分野です。しかし、自分のすべての情報をどこかに入力して、非常にパーソナライズされたアドバイスを得られるような優れた場所や手段はこれまでありませんでした。それから、最後に、コーディングを超えた企業への普及です。これは、サラが話していたものの1つです。ただ、実際にテクノロジーが企業に普及するのはまだ初期段階なので、とてもエキサイティングになると思います。

サンティアゴ・ロドリゲス: それから、最後に、AIの枠内にはないもう1つの領域があります。それは、いわゆるアメリカン・ダイナミズム、つまりアメリカン・ダイナミズム・スタック全体の再構築です。私たちは、この分野にしばらく前から投資してきました。軍事費全体の5%未満というごくわずかな割合ですが、アンドゥリル、サロニック、カステリアンなどの新しいベンダーが、ええと、ニーズの変化に伴い、この分野は劇的に成長すると予想しています。ですから、非常に多くのエキサイティングな分野があります。ご存知のように、私たちはAI分野で非常に積極的に活動しており、それが経済全体に及ぼす影響について楽観的です。構築は大規模ですが、米国では生産性を大幅に向上させると考えています。皆さんとお会いできてとても楽しかったです。ありがとうございました。