--- author: a16z date: '2026-09-30' guest: '' layout: post.njk source: https://www.youtube.com/watch?v=lr3hNhA0IfQ speaker: a16z tags: - artificial-intelligence - infrastructure-investment - enterprise-software - market-trends - agentic-workflow title: a16z万字年度拆解：AI驱动的超级投资周期、SaaS分化与万亿物理基建 summary: a16z Growth团队合伙人深入解读最新《市场现状》报告中的25张核心图表，深度剖析AI驱动下的宏观资本开支浪潮、超大规模云厂商的基建军备竞赛、企业与个人端AI采用曲线、传统软件的多样化重塑，以及迈向原子世界与美国活力的未来前沿。 insight: '' draft: true series: '' category: tech-trends area: tech-engineering project: [] people: [] companies_orgs: - Andreessen Horowitz products_models: [] media_books: [] status: evergreen --- ### 宏观前瞻：技术周期与物理基础设施的扩张 **戴维·乔治**: 全球市值最高的前十家公司中，有八家是美国科技公司。自 **ChatGPT** 亮相近四年以来，市场整体上涨了 90%，折合年化涨幅达到 17%。自然有人会觉得，这样的涨势迟早该回调了。但眼下的确是一个前所未有的繁荣期，它正将我们带入一个物理原子与数字比特深度交融的全新时代。 全球对基础设施投资的需求预计在 2040 年前将达到 **90 万亿美元**，这一规模远超单纯的 AI 与数据中心范畴，广泛涵盖了电力、水利、道路网络及现代公共交通。在企业端，标普 500 指数成分股中已有 69% 落地了实际应用部署。 然而，若从衡量商业化深度的终极标尺——即持续跟踪的实际支出渗透率来看，目前整体占比仅在 2% 左右。AI 正在创造巨额营收与降本空间，但全行业采纳仍处在极为早期的萌芽阶段。当下的巨大机遇在于如何利用这些底层能力构筑高可靠的企业级服务。这一切听起来激动人心，但市场到底是否存在泡沫？ 欢迎收听 a16z 播客，我是戴维·乔治（David George）。今天与我同台的是增长投资团队的合伙人莎拉·王（Sarah Wang）、亚历克斯·伊默曼（Alex Immerman）以及圣地亚哥·罗德里格斯（Santiago Rodriguez）。 今天我们将带大家系统梳理最新《市场现状》年度报告中精选的 25 张核心幻灯片，深入剖析市场大涨背后的基本面盈利、AI 大基建的惊人规模、技术渗透扩大的实证，以及本轮技术大周期对硬件生态、软件格局和下一代非上市企业意味着什么。我们将逐一拆解这些关键图表背后的信号，并结合一级市场一线的最新观察展开深度讨论。莎拉、亚历克斯、圣地，非常高兴能与你们一起交流。
Original English **デビッド・ジョージ**: 世界で最も価値の高い企業トップ10のうち8社は米国のテクノロジー企業です。ChatGPTが4年近く前に登場して以来、市場は90%上昇し、年率換算で17%の上昇となっています。当然、これは下がるはずだと考えるでしょう。確かに今は好調な時期です。これは原子の新しい時代を私たちにもたらします。世界のインフラ投資ニーズは2040年までに90兆ドルと推定されています。これはAIやデータセンターをはるかに超えています。電力、水、道路、交通機関が含まれます。S&P500企業のライブ展開は69%です。さて、究極のバロメーター、つまり時間の経過とともに追跡される指標を見ると、実際にはわずか2%です。AIは大きな収益と節約を生み出しています。一方で、導入はまだ非常に初期段階です。今日の機会は、これらの機能を活用して信頼性の高いサービスを構築することに大きく関わっています。それはすべて素晴らしいことですが、バブルなのでしょうか？うーん。うーん。うーん。a16zポッドキャストへようこそ。デビッド・ジョージです。今日は同僚のサラ・ワン、アレックス・イマーマン、サンティアゴ・ロドリゲスと一緒にいます。今日は、最新の市場状況プレゼンテーションから25枚の重要なスライドを見ていきます。市場上昇の背景にある収益、AI構築の規模、採用拡大の証拠、そしてこのサイクルがハードウェア、ソフトウェア、次世代の非公開企業にとって何を意味するのか。チャートが何を示しているのかを説明し、その過程で企業内部で何が見られるかについて議論しますので、視聴でも聴取でもついていけます。サラ、アレックス、サンティ、参加してくれてありがとう。
**莎拉·王**: 很高兴参加。在这个播客上线的同日，我们将同步公开发布完整的《市场现状》年度报告。这是我们增长投资团队每年的保留旗舰项目，全面梳理涵盖科技前沿、人工智能、基础设施和资本市场的核心大趋势。今天我们特意抽调了最具代表性的一组图表展开探讨，我也非常推荐大家去查阅那份干货满满的完整版报告。
Original English **サラ・ワン**: もちろんです。このポッドキャストが公開される日に、市場状況プレゼンテーションを公開します。これは、テクノロジー、AI、インフラ、市場における最大のトレンドをまとめた、当社の成長チームの毎年恒例の行事です。今日は、興味深いスライドのサブセットを選び、それらについて議論します。それでは、たくさんの貴重な情報が詰まった完全版をご覧になることをお勧めします。
**戴维·乔治**: 我们今天探讨的主线涵盖宏观与微观两个维度。在宏观层面上，我们会深入分析资本开支（CapEx）、数据中心建设以及全行业需求的加速上扬；在微观实操层面，我们将探讨前沿模型演进、原生应用落地以及垂直行业的细分变迁。 技术创新正在成为拉动整个经济体投资热潮的核心引擎。盈利能力的稳健扩张夯实了股市估值，而对 AI 的狂热需求正推动基础设施建设投入大幅打破原有的预期上限。几大超大规模云厂商（Hyperscalers）几乎倾其所有近期的经营现金流投入到这一轮基建产能的爬坡中，全力承接各层级全面超越供给的旺盛需求。 这些真金白银正源源不断地注入先进制程芯片、电力电网、先进散热、厂房施工与高技术工程劳动力中。这种底层扩张不仅与重构与升级物理基础设施的宏观紧迫感完全共振，也正在全面降低整个社会与企业日常运转的共用固定成本。 让我们正式进入第一组核心图表。第一张幻灯片的主题是：“技术主导了整个经济周期的资本支出”。
Original English **デビッド・ジョージ**: 今日議論する分野は、マクロレベルです。つまり、CapEx、データセンター、高レベルでの需要の加速についてお話しします。そして、現場レベルでの要点として、モデル、アプリ、そしていくつかの垂直的な詳細について議論します。テクノロジーは経済全体の投資ブームを牽引しており、収益の増加が市場の上昇を支え、AIの需要がインフラ支出を以前の予測をはるかに超えて押し上げています。ハイパースケーラーは、私たちが目にするほぼすべてのケースで供給を上回り続けている需要に対応するため、短期的な営業キャッシュフローのすべてをこの能力の構築に投資しています。彼らはこの投資をチップ、電力、冷却、建設、熟練労働力などに振り向けています。この拡大は、物理インフラを近代化するというより広範なニーズと一致しており、業界全体で機会を生み出し、企業や家庭の共有コストを削減する可能性があります。それでは、早速始めましょう。最初のスライドは、テクノロジーがすべてのサイクルです。
### 资本开支主导权与股市基本面支撑 **亚历克斯·伊默曼**: 这张图呈现的结论或许大家都已有直观感受，但具体数据依然令人震撼。高科技设备、软件资产以及前瞻研发投入，目前已经占据了全美企业资本开支总额的大约 **55%**。 这是一个极具里程碑意义的历史拐点。纵观往昔，在运河与铁路大发展的黄金时期，或者公路网络与汽车工业全面崛起的年代，那些传统实体基建曾是资本开支的绝对主角。然而，到了我们这一轮大周期，整个实体硬件体系正在与软件研发深度整合，科技本身正在系统性吞噬宏观经济投资的主导权。
Original English **アレックス・イマーマン**: ええと、これは少し当たり前のことかもしれませんが、現時点での数字はかなり衝撃的ですよね。ハイテク機器、ソフトウェア、研究開発は現在、米国の設備投資の約55%を占めています。歴史的に見れば、運河や鉄道の建設、あるいは高速道路の建設や自動車の台頭など、これらはすべて非常に大規模なインフラサイクルでしたが、このサイクルでは、ハードウェアとソフトウェアが融合し、テクノロジーが経済全体を飲み込んでいるようなものです。
**圣地亚哥·罗德里格斯**: 这是一个令人心潮澎湃的大建设年代。如果我们把时间快进 5 到 7 年，甚至 10 年，再回过头来看今天的统计数据，累计投资额可能会翻 20 倍。 在这张宏观图表上最引人注目的一点在于：此前几乎所有重大的资本开支浪潮，其投资主体基本上都严重依赖债务杠杆，最终往往伴随着过度杠杆化的违约退潮。然而放眼当下，这一轮科技军备竞赛的主要出资方，正是全球盈利能力与现金流最强劲的几大科技巨头。他们直接利用充沛的内部经营现金流进行投资，这种健康的资产负债表结构彻底重塑了周期运行的稳健性。
Original English **サンティアゴ・ロドリゲス**: ええと、エキサイティングな時代、大規模な建設です。私たちは皆、5年から7年、おそらく10年後に早送りすると、これらの数字を見ると、累積で20倍になっているだろうと考えています。そして、このチャートで最も注目すべきことの1つは、過去のすべての設備投資サイクルが基本的に債務によって賄われていたということです。しかし、今日の主要なテクノロジー企業を見ると、これらは史上最も収益性の高い企業の一部であり、自らのフリーキャッシュフローからこの投資を賄っています。
**莎拉·王**: 因此，大量资金向硬核科技领域极度集聚就完全合情合理了。各界最常抛出的核心疑问往往是：“这固然宏伟，但难道不是一场巨大的泡沫吗？” 然而，当我们检视标普 500 指数的数据时会发现，尽管市场创出了历史新高，但与此同时，标普 500 的整体市盈率（P/E Ratio）实际上同比下降了约 20%。也就是说，股价虽然上扬了约 20%，但由于底层企业盈利的大幅跳增，估值乘数反而被消化得更健康了。这一轮市场的牛市是由实打实的基本面盈利增长推动的，而非非理性的多倍估值泡沫膨胀。从盈利扩张的速度来看，它几乎是过去四十年来所经历的最为扎实的一波增长。
Original English **サラ・ワン**: ええと、ですから、投資の大部分がテクノロジーに集中しているのは驚くことではありません。ですから、さまざまな方面から常に寄せられる質問の1つは、「それは素晴らしいことですが、バブルではないのですか？」というものです。市場は史上最高値を更新しましたが、同時に、市場の株価収益率は実際に低下しています。つまり、株価は約20%上昇している一方で、株価収益率は約20%低下しています。つまり、パフォーマンスはファンダメンタルズに基づく収益によって牽引されているということです。株価収益率の上昇によるものではありません。S&P500の株価収益率は2023年以降、実際には圧縮されています。そして、収益の伸びのペースを見ると、これは過去40年間で最も力強い収益成長の1つです。
### 云巨头的军备竞赛与结构性供给短缺 **戴维·乔治**: 我完全认同。前面提到了 19 世纪铁路繁荣时期的基建规模，而今天 Alphabet、Amazon、Meta 和 Microsoft 这四家超大规模云服务商，仅在 2026 年单年的资本支出总额就预计达到约 **3500 亿美元**。 这一数额甚至超过了阿波罗登月计划按现值调整后的总投资规模。有人可能会反问：“把这么多钱投向计算算力、高性能芯片、电力网架和物理机房，难道不会出现极其严重的产能过剩吗？” 但如果深入思考本轮周期的技术底座，就会发现与以往截然不同的机制：每一次重大基建浪潮都需要提前铺设昂贵的物理网络。而本轮 AI 浪潮是直接嫁接在过去数十年已经完全成熟的全球互联网、云计算体系以及数十亿智能手机终端之上的。这意味着一旦强大的模型与计算能力被部署上线，它瞬间就能触达全球几十亿现有用户，需求能以指数级速度迅速爆发并超越供给。
Original English **デビッド・ジョージ**: ええ、全く同感です。先ほど、鉄道の文脈で設備投資の規模について触れましたが、ハイパースケーラーであるAlphabet、Amazon、Meta、Microsoftの4社だけでも、今年だけで約3,500億ドルの設備投資を予定しています。これは、アポロ計画全体の規模を上回っています。そして、質問は常に、「なぜそんなに多くのお金を使うのか？過剰構築ではないのか？」ということです。しかし、これまでのインフラサイクルを見ると、彼らは事前にインフラを構築しなければならず、それから何年もかけて利用率が上がっていきました。しかし、この場合は、すでに存在するインターネット、クラウド、モバイルデバイスという巨大な流通チャネルの上に構築されているため、新しい機能が導入されるとすぐに何億人、何十億人ものユーザーに届き、利用率が瞬時に急上昇します。
**亚历克斯·伊默曼**: 这触及了极其关键的本质。我们早已走出了用户偶尔向模型发起一句问答的被动交互阶段。伴随着长生命周期智能体（Agent）的爆发，多步骤并行拆解、长时间自主运行的工作流正在成为主流。正如我们此前反复强调的，智能体可以在深夜后台自动运行上千次调用去编写代码、调研信息或清洗数据。这种对算力底座的消耗强度，是此前常规搜索与对话交互的数个数量级之多。
Original English **アレックス・イマーマン**: ええ、そして、これは重要なポイントだと思います。なぜなら、私たちは時折クエリを実行するモデルをはるかに超えているからです。そうですよね？エージェントの台頭を考えると、並列タスクや長時間実行されるタスクがあります。つまり、アレックス、あなたは以前にも言いましたよね？日中、他のことをしている間にも、夜間にタスクが実行されます。ええと、エージェントが自律的にコードを書いたり、検索したり、これらのタスクを実行したりすることを考えると、これらのプラットフォームはこれまで考えられていたよりもはるかに多くのコンピューティングを消費することになります。
**圣地亚哥·罗德里格斯**: 确实如此。各大云巨头的资本开支预测在极短的周期内被不断大幅上修。每一次华尔街认为“这已经是资本开支的峰值平台期了”，下个季度的财报指引就会再次调高。这背后的核心支撑正是其云端算力业务的供不应求。 微软此前披露，仅在过去一个季度，其 Azure 云业务中由于算力容量不足而无法完全满足的客户积压需求，折合成年化营收就高达数十亿美元。换言之，并非云厂商盲目超前建设，而是客户带着大笔预算排队催促上线，他们不得不倾尽一切资源去扩建机房。
Original English **サンティアゴ・ロドリゲス**: ええ、まったくその通りです。完全に同意します。ええと、これは、CapExの面で何が起こっているかを示すもう1つの例です。上位5つのハイパースケーラーのCapExの予測は、かなり短い間隔で急激に上昇しています。アナリストがモデルを更新するたびに、彼らは支出を増やさざるを得なくなっています。そして、それは彼ら自身のクラウドビジネスの需要によって正当化されています。例えば、Microsoftは、容量の制約により、Azureで満たすことができなかった需要が年間で数十億ドルに達したと述べています。つまり、彼らは利用可能なすべてのチップとデータセンターを稼働させていますが、それでも顧客の需要に追いついていないのです。
**莎拉·王**: 过去四年间，无论是华尔街分析师还是整个产业界，都在持续低估这一技术浪潮的需求韧性。随着前沿基础模型不断迭代，存量算力设施的利用率始终处于拉满状态。 一年前，当部分先锋公司为锁定算力签署上百亿美元规模的长期计算协议时，市场上充斥着“鲁莽冒进”的质疑声。而如今事实证明，这种激进的锁仓决策展示出了惊人的战略前瞻性。就在两周前，由于访问量过载，顶尖模型服务不得不紧急叫停了高阶订阅用户的注册。市场对高质量计算吞吐量的渴求几乎深不见底。
Original English **サラ・ワン**: ええ、過去4年間、経済全体として、私たちはトレンドの強さを過小評価し続けてきました。サラが言ったように、モデル開発に伴い、設置済みの容量の使用量は増え続けています。ですから、デイビッドが指摘した数字は、現在の推定値です。ええ、つまり、DGの言葉を借りれば、現時点ではコンピューティングの需要はモデルの進化に伴い常に増加しています。ええと、それをよく表している逸話の一つは、サム・アルトマンとサラ・フライアーが、1年ほど前に大規模なコンピューティングのコミットメントで多くの批判を受けたことです。ええと、彼らは無謀であると非難されました。しかし、今振り返ってみると、その決定は非常に先見の明があったと言うでしょう。ええと、それでも、2週間前には、2,000ドルのサービスを提示してプロプランの新規登録を一時停止しなければならなかったのを皆が見ました。結構です。ええと、ここで経験している、実に驚くべき、飽くことのない需要です。
**戴维·乔治**: 我们与整条供应链上下游的企业深入交流，从晶圆制造、服务器封装到高压变压器与散热构件，所有人都在反复强调同一个现实：供给远远落后于需求。 在现代数据中心建设的关键零部件供应链中，部分高规格电气设备的交付周期甚至已经排到了 **2028 年**。这意味着物理维度的交付瓶颈将持续制约算力释放。云巨头并不是在盲目投机，他们手头握有极高的预付款订单与明确的内部算力缺口。这种确定性赋予了他们持续加码超万亿基建的底气。
Original English **デビッド・ジョージ**: ええ、まったくです。ええ、サプライチェーンのあらゆる段階で話をするほぼすべての人が、需要が供給を上回っているという同じことを、何らかの形で私たちに言っています。データセンターのサプライチェーンには、2028年まで材料や製品を入手できない要素があります。ですから、これは緩和されていません。ですから、同時にハイパースケーラーを見れば、需要側で信頼できるデータが得られており、彼らは顧客からの実際の需要に基づいてこれらの投資を行っていることがわかります。
### 从比特到原子：美国活力与物理世界重构 **亚历克斯·伊默曼**: 这引发了另一个经常被忽视的底层规律：历史上每一次重大的技术基础设施浪潮，都会向全社会释放出海量的“消费者与用户剩余”（Consumer Surplus）。 终端用户与企业客户以极低甚至免费的边际成本，获得了生产力和效率的巨大跃迁。两年前调用百万 Token 的昂贵成本，在今天已经被压缩了 90% 以上。这种飞速的降本并没有让市场萎缩，反而因为弹性需求定律，刺激调用量呈现几何级爆发，推动底层基础设施与上层应用服务商双双实现超常规的商业回报。
Original English **アレックス・イマーマン**: ええ、それは重要なポイントです。これは私たちがいつも話していることの1つです。これらの連続する波のそれぞれが、膨大な量のユーザーまたは消費者余剰を生み出しているのです。そして、少なくとも我々が把握している限りでは、実際に今起きていることは、消費者やユーザーがこれによって非常に大きな価値を得ているということです。だからこそ、彼らはこれをこれほど頻繁に利用しているのです。そして、そうしたユーザーにサービスを提供しているベンダーは非常に大きな利益を上げています。さらに、スタックのあらゆるレベル、つまりチップに至るまで、それらにアクセスするには12ヶ月、18ヶ月、24ヶ月前よりもはるかに安価になっています。
**圣地亚哥·罗德里格斯**: 这种从纯数字世界向实体经济的溢出效应，正在催生真正的**物理新基建**时代。数据中心建设已不再只是机房布线，它拉动了电网扩容、先进微电网、核能与地热开发、供水与工业冷却技术。 在我们 a16z 投资的各大前沿项目组合中，这种物理世界的狂飙处处可见：**Anduril** 正在建设占地相当于 87 个足球场的下一代自动化国防制造兵工厂；**Waymo** 正在全美各大都会圈加速扩建自动驾驶车辆运营中枢与充电网络；而商业航天与先锋工业正在全美各地兴建数百亿美元规模的超级工厂。投资科技的内涵已经彻底脱离了“几行代码”的传统范畴，它正在系统性重塑国家制造与物理工业的根基。
Original English **サンティアゴ・ロドリゲス**: ええ、そしてこれは、私たちが「アトム（原子）の時代」と呼んでいるものへの移行を示しています。データセンターの構築は、単なるサーバーの設置ではなく、電力網の近代化、新しい発電所の建設、冷却インフラの構築など、巨大な物理的プロジェクトです。これは私たちのポートフォリオ全体で見られます。これは、アンドゥリルの巨大な製造施設を見ればわかります。ええと、その規模は、サッカー場87個分です。ええと、ウェイモは、ええと、積極的にデポを拡張しています。そしてもちろん、スペースXはルイジアナに1000億ドルを投資しています。ええと、私たちの視点からすると、今日未来に賭けることは、サンティが言ったように、過去とまったく同じではありません。それは、工場を建設し、インフラを拡張し、ええと、より多くの熟練した仕事、ええと、全国的にを意味します。
### 企业端采用：高渗透率与低支出深度的鲜明反差 **莎拉·王**: 接下来让我们聚焦在基础模型演进与企业软件应用层的最新动态。 正如我们前面剧透的核心矛盾：一方面，AI 工具在企业内部创造了非常直观的效率增益与成本压降；但另一方面，整体支出深度仍然处于极其稚嫩的初级阶段。伴随着推理调用成本的陡峭下降，企业引入自主智能体去执行跨越数小时乃至数天的复杂长链任务，在经济账上终于变得完全划算。
Original English **サラ・ワン**: 全く同感です。では、モデルとアプリケーション層で見られるトレンドについてお話ししましょう。一方では、すでにプレビューしたように、AIは大きな収益と節約を生み出しています。他方では、導入はまだ非常に初期段階です。そして、この上に、コストが急落しているというトレンドがあり、すでにエージェントをプレビューしましたが、エージェントは現在、はるかに幅広い作業に対して経済的になっています。そしてもちろん、これはまさに今この瞬間にも変化していますよね。新しいイノベーションは、これをさらに極端なものにしています。
**戴维·乔治**: 这里必须强调一个关键区分：衡量“采用率”（Adoption）不能仅看有多少员工打开过一次体验版网页，而更要看它在企业核心预算钱包中的份额增长（Wallet Share）。 这与当年分析智能手机的普及完全不同：智能手机是一次性硬件购买，而 AI 工具的消耗量、工作流承载深度和付费扩展空间是无上限的。目前大公司普遍仍停留在“设立专班、小范围采购试用”的浅水区，预算阀门才刚刚裂开一条缝隙。
Original English **デビッド・ジョージ**: ええ、ユーザーの割合という点だけでなく、それらのユーザーにおけるウォレットの増加という点でもまだ初期段階にあるということです。つまり、2008年にiPhoneを持っている人の割合をモデル化するのとは少し異なります。ここでは、AI製品を使用する人の割合と、AI製品を使用する程度について考える必要があります。
**亚历克斯·伊默曼**: 是的，数据直观展示了这种“广度与深度”的巨大反差。在标普 500 企业中，声称已经上线 AI 生产部署的高达 **69%**；但如果严格统计企业在第三方 AI 核心软件与算力上的年化持续性支出，其占总 IT 预算的比例实际上还不到 **2%**。 这意味着绝大部分企业在组织层面上完成了观念启蒙与概念验证，但真正将核心业务流程完全委托给自主智能体、并为此支付规模化服务费用的长征才刚刚起步。
Original English **アレックス・イマーマン**: ええ、まだ初期段階にあるという点は非常に重要だと思いますし、それを明確にする指標がここにたくさんあります。ええと、S&P500企業のライブ展開を考えると、それは69%です。つまり、私たち全員がそうであるように、AIにうんざりしているなら、おそらく私たちが期待するよりも近いものになるでしょう。しかし、実際の支出を見ると、IT支出全体に対するAIの割合はわずか2%程度です。ですから、企業は実験を行い、概念実証を行っていますが、完全な本番環境での大規模な支出には至っていません。
**圣地亚哥·罗德里格斯**: 此外，企业端还展现出极其极端的“超级重度用户”（Power Users）集中效应。 来自消费与企业数据追踪平台 Yipit 的统计表明，在全美企业采纳 AI 的梯队中，排名前 1% 的企业对 AI 供应商的支出中位数，是前 10% 企业的整整 **8 倍**之多。那些真正找准了与核心业务结合点的头部科技公司、量化对冲基金或先锋金融科技平台，正在以令人难以置信的加速度将 AI 嵌入所有生产环节，而中后排传统企业仍在缓慢试水。
Original English **サンティアゴ・ロドリゲス**: ええ、そして、今日のチャンスは、こうした機能を活用して信頼性の高いサービスを構築することにあります。つまり、企業におけるAIの導入はまだかなり初期段階にあるという事実に加えて、統計データで示したいもう1つの非常に注目すべき傾向は、パワーユーザーが圧倒的に先行しているということです。つまり、企業全体でAIへの支出は一般的に増加していると考えられますが、先ほども述べたように、最も集中的にAIを利用するパワーユーザーは、はるかに多くの支出をしています。そこで、Yipitのデータを見てみたところ、上位1%のAIベンダーの支出の中央値を見ると、上位10%の約8倍の水準になっています。
### 可量化的商业实证：降本、增效与智能体用量激增 **莎拉·王**: 伴随着标杆企业在财报中不断披露扎实的量化数据，AI 究竟能否带来真金白银的回报正在得到有力证明。 我们可以看两个极具说服力的案例。首先是成本端：美国领先的数字银行 **Chime** 在财报与披露中显示，过去四年间其单笔服务交付成本年化压降了 10% 以上，累计客户服务综合支持成本缩减了近 **50%**。这背后正是由我们投资的 AI 客服智能体平台 **Decagon** 深度支撑的。 其次是工作效率端：在 **ServiceNow** 平台上，企业对全流程 AI 智能体的调用量正在经历井喷。智能体开始直接承接需要连续跨十几个系统、耗费数小时的多步骤复杂审批与运维运维工单，使得核心员工能够完全从繁重枯燥的重复劳动中解脱出来。
Original English **サラ・ワン**: これらのツールを調達して試用し、完全に採用するまでには、長い道のりがあります。サラ、あなたは先ほどこの点に触れましたが、定量化可能なケーススタディが見られるようになってきました。そして、ここで、AIによって意味のある改善が見られたという指標を実際に報告している上場企業をいくつか取り上げました。そうですね、私たちが注目している2つの例があります。1つ目はコスト面です。例えば、Chimeは過去4年間、サービス提供コストを年率10%以上削減したと報告しています。つまり、サービス提供コストがほぼ50%削減されたということです。これは、当社のポートフォリオ企業の1つであるDecagonによって喜んでサポートされています。しかし、一般的に、サービス提供コストを下げ、顧客満足度を向上させています。2つ目は、ServiceNowなどで見られるエージェントの利用急増です。
**亚历克斯·伊默曼**: 多步骤智能体的普及直接反映在了底层 API 的用量结构上。聚合服务平台 OpenRouter 上的最新追踪数据显示，企业用于复杂智能体长链执行的 Token 调用量同比暴增了整整 **14 倍**。 而且，得益于工程架构上的多项重大突破——例如提示词缓存机制（Prompt Caching）的全面落地，智能体系统在连续处理几十轮上下文时，不再需要每次都从头全量计费，而是能以极其低廉的价格复用前序背景知识。在金融合规、法律审核与医疗病历分析等垂直领域，这种技术进步让大规模使用智能体从“奢侈的实验”变成了“企业不可或缺的高 ROI 生产力武器”。
Original English **アレックス・イマーマン**: ええ、全く同感です。サラは、ServiceNowでエージェントの使用が大幅に増加していることに言及しました。エージェントはここにいて、タスクを実行しています。タスクには複数のステップが必要で、複数のモデル呼び出しが必要です。これが、OpenRouterでのエージェントトークンの使用が14倍に増加した理由を説明するのに役立ちます。しかし、これらのステップはより手頃な価格になっています。キャッシュが見られるため、システムは毎回最初から処理するのではなく、バックグラウンド情報を再利用できます。Habiaがこれを利用しているのを見てきました。彼らは、金融チャットワークフローなどを実行しています。レイテンシーも大幅に低減し、音声通話でのリアルタイムインタラクションも実用化されました。
### C端商业化：微笑曲线、订阅瓶颈与万亿广告价值链重构 **戴维·乔治**: 我们刚才重点分析了 B 端企业，但 C 端消费级市场同样诞生了震撼的现象级图谱。 目前在全美家庭层面，为纯 C 端 AI 工具按月掏钱付费的家庭比例其实仅在 **2% 出头**。单看这一数字似乎并不高，但关键在于这 2% 付费人群所展现出的生命周期价值（LTV）与留存曲线，刷新了消费级互联网的历史纪录。
Original English **デビッド・ジョージ**: ええ、私たちは主に企業内での使用について話してきましたが、明らかに最大の成果を上げており、多くの時間を費やしている場所である消費者について話すことは重要です。いいえ、まだかなり初期段階だと考えています。最近の調査では、米国の世帯のわずか2%強しか実際にAIの有料サブスクリプションを持っていないことが示されました。つまり、サブスクリプションは大多数の世帯を収益化する最良の場所ではないかもしれませんが、これまでのところそうでした。
**亚历克斯·伊默曼**: 没错，这就是我一直痴迷的**留存“微笑曲线”**（Smile Curve）。在传统的消费级软件或流媒体订阅中，留存率往往随着时间推移单调递减并逐渐在底部走平。 然而在顶尖 AI 伴侣与超级应用中，随着底层模型能力每隔几个月实现一次飞跃，用户在第二个月、第三个月往往会回流并更加高频地使用，导致 Cohort 留存曲线在经历了最初的筛选后，不仅没有继续下滑，反而呈现出昂首向上的“微笑”形态。这证明了付费用户从中获得了极其强烈的真实价值认同。
Original English **アレックス・イマーマン**: サブスクリプション収益の興味深い点は、消費者でこれまで見てきた中で最高の維持率を持っていることです。アレックスはよくスマイルカーブについて話すのですが、製品が改良されてユーザーが戻ってくると、維持率が横ばいになるだけでなく、実際に笑顔になるというのは本当に稀なことです。しかし、AIではまさにそれが実現しており、サブスクリプションが支払っている人に提供できる価値を証明しています。うん。サンティ、君の言う通りだ。私は、リテンションカーブが笑顔になるのが好きだ。ユーザーがますます戻ってくるのを見るのが好きだ。
**圣地亚哥·罗德里格斯**: 但如果跳出这 2% 的付费极客圈层，如何将剩下的 98% 大众用户深度商业化，就必然会直面互联网商业模式的底层命门：**广告与交易佣金**。 上周行业内发生了一个极其耐人寻味的标志性事件：面对外部平台整合搜索与即时购买意图的合作诉求，Amazon 果断予以拒绝，而 **Instacart** 则热情拥抱。为什么会有这种分水岭式的反应？ 因为 Amazon 本身拥有超过 **700 亿美元**的高利润广告业务，其盈利核心高度仰赖数亿消费者在其搜索框内反复比价、浏览 Sponsored Listings；一旦让外置智能体在前端直接完成决策与代买，其高额广告飞轮将面临巨大的脱媒风险。反观 Instacart，其核心诉求是争夺尚未被数字化的巨大生鲜外卖履约增量。这一冲突淋漓尽致地揭示了：当 AI 重新分发信息流与商业意图时，传统互联网平台的既得利益池（Profit Pools）正在经历怎样的地缘重塑。
Original English **サンティアゴ・ロドリゲス**: ところで、サブスクリプションについてですが、これらの数字を見ると、広告との比較が興味深いです。利益プールはどれくらいか？先週、AmazonがMuseに対して「結構です」と答えた一方で、Instacartは「ぜひお願いします」と答えたというニュースがたくさんありました。AmazonXAWSとInstacartについて考えてみると、広告収入は営業利益を上回っています。つまり、広告収入、顧客との関係構築は非常に重要です。しかし、Amazonにとって、Instacartと連携することでどれだけの新規注文、あるいは顧客が増えるでしょうか？それほど多くはありません。一方、Instacartを見ると、食料品のオンライン普及はまだ比較的初期段階であり、これから獲得すべき注文はまだまだたくさんあります。
**莎拉·王**: 事实上，**Meta** 和 **Alphabet** 过去二十年在欧美成熟市场构建了极为恐怖的变现壁垒，平均每位活跃用户每年能为其贡献超 200 美元的高毛利广告收入。 两年前当对话式生成模型最初诞生时，外界曾一边倒地悲观唱衰传统搜索广告，认为它会在一夜之间被吞噬殆尽。但这两年的事实证明，在涉及“高商业转化意图”的长尾精准关键词领域，传统搜索商业飞轮展现出了极其惊人的抗跌韧性。然而从长远来看，整个宏观生态的总市值大概率会持续做大，但价值的分配版图必将被深刻改写。
Original English **サラ・ワン**: ええ、でも、どうやって補償されるのかという疑問が残っていますよね。あなたの指摘の通り、Amazonには700億ドルを超える広告ビジネスがあり、非常に高い利益率のフローがあり、それは消費者がウェブサイトにアクセスして広告をクリックすることに完全に依存しています。そして、もし彼らがもうそれをしなくなったら、どうなるか分かるでしょう。ええと、今日では、MetaとGoogleは、おそらくインターネットプラットフォームの中で最も優れた広告を出していることで有名です。間違いなく。ええと、彼らはそれぞれ、米国や先進国でユーザー1人あたり200ドル以上稼いでいます。Googleの場合、2年前、この事態が起こった時のGoogleに関する議論は、「Googleの検索ビジネスはどうなるんだろう？」というものでした。ところが、実際には非常に回復力がありました。その理由の一つは、収益性の高い広告キーワードが比較的安全だったからです。
### 软件市场的剧烈分化：SaaS的终局还是文艺复兴？ **戴维·乔治**: 接下来让我们回到大家最关心的软件行业基本面。近期公开市场上有一种极端的声音：“AI 将彻底杀死传统 SaaS，软件估值将永久性崩塌”。 但只要仔细解构企业软件的内部结构就会发现，这种将所有公司一概而论的“一刀切”逻辑根本站不住脚。软件生态内部目前正在经历前所未有的剧烈分化。
Original English **デビッド・ジョージ**: ええ、それは素晴らしい指摘ですね。ソフトウェアに関する議論に戻って、明らかに市場で起きていることとは違います。ええと、でも、収益成長の加速を実現する責任は大きいです。それで、10%以上の加速を目標にしようと言いました。これは高い数字ですが、魔法のような製品があれば、AIに使える予算を考えると、実現可能に思えます。ですから、どうなるか見てみましょう。今後12～18ヶ月で実現するであろう、近いところにあるものがいくつかあると思います。
**亚历克斯·伊默曼**: 从细分板块的估值倍数与实际营收增速来看，**网络安全（Cybersecurity）**与**可观测性（Observability）**两大门类的表现异常坚挺，甚至在加速拉升。 背后的逻辑极其清晰：随着自主运行的 AI 智能体被授予越来越多的系统访问权限、开始代替人类在企业内网中自动调用数据库与执行脚本，系统遭受未授权攻击、数据泄露以及逻辑死循环的风险指数级上升。企业为了确保智能体运行的安全可控，被迫在安全态势感知与全链路追踪上投入海量新增预算。 与此同时，深度扎根实体场景的**垂直领域软件（Vertical SaaS）**由于手握独占的行业私有工作流与高黏性客户沉淀，其表现也远远好于单纯提供表单界面的通用横向轻量应用。
Original English **アレックス・イマーマン**: ええ、もちろんです。そして、あらゆることと同様に、すべての企業をソフトウェアという枠に押し込めて、マルチプルが下がったり、成長が鈍化したりするような話をすることはできません。実際、ソフトウェアは非常に多様化しています。そして、このグラフを見ると、サイバーセキュリティとオブザーバビリティが本当に際立っていることがわかります。ええと、垂直型ソフトウェアも、水平型アプリケーションよりも概して持ちこたえています。そして、何が持ちこたえ、あるいは順調に成長しているのか、それとも長期的な衰退に向かっているのかを考える枠組みは、AIがその製品に対する顧客のニーズをどのように変えているのかを考えることだと思います。そうですよね？そして、AIによってセキュリティの脅威が急増し、エージェントの監視が必要になったため、これらの分野の需要は急増しています。
**圣地亚哥·罗德里格斯**: 评价一家软件企业能否穿越周期的核心框架在于：**AI 到底是在削弱还是在成倍放大客户对该产品的刚性依赖？** 如果你的产品只是一个薄薄的信息记录层（System of Record），且没有真正的网络效应与业务粘性，那么的确极易被新型智能体取而代之；但如果你的产品本身就是企业日常运作不可替代的执行基座（System of Action），AI 的赋能只会让你能够按工作产出而非单人席位向客户收取高得多的费用。
Original English **サンティアゴ・ロドリゲス**: ええ、プライベート市場で見られることと、このことの多くはかなり直感的だと思います。サラがセキュリティ面で言及したように、エージェントはますます多くのシステムにアクセスし、より多くの行動をとっています。OpenAIやAnthropicなどのフロンティアラボが新しいエージェントフレームワークを発表するたびに、セキュリティの脆弱性が拡大します。ですから、企業はそれらを保護するためにさらに多くのソフトウェアを購入する必要があります。AIの勝者はコスト構造を改善できる企業だけではありません。実際に加速して、獲得可能な新しい純ドルを獲得している企業です。
**莎拉·王**: 一级市场的真实经营统计数据甚至给出了一个与主流悲观叙事完全相反的有力反证。 在 **Stripe** 追踪的全球数万家 SaaS 客户支付数据中，无论是初露头角的新兴初创团队，还是年营收数亿美元的成熟规模化软件巨头，在 2026 年都迎来了极其显著的收入同比再加速。Stripe 将这一现象精辟地命名为**“SaaS 文艺复兴”（SaaS Renaissance）**。优秀的企业正在把 AI 作为超级引擎嫁接到现有的深厚渠道网络中，真正有壁垒的软件非但没有死亡，反而在加速收获新的商业增量。
Original English **サラ・ワン**: ええ。ええ。ええと、その一方で、顧客が実際に何をしているかを示す、いくつかの非公開企業の運用データをお見せしたいと思いました。ええと、StripeのSaaS顧客データには、少し物語の違反があります。ええと、若い企業と成熟した企業の両方で、2026年に成長が加速していることを示しています。Stripeはそれをルネサンスと呼んでいます。ああ、ルネサンス。私はルネサンスがとても好きです。ルネサンスが好きです。ええ。とても良い響きです。
### 一级市场与二级市场流动性生态：更长期的非上市与资本重构 **戴维·乔治**: 既然软件基本面依然强劲，为什么公开市场的 IPO 节奏依然相对克制？关于“高成长创新企业为何选择在非上市状态下停留更长时间”，我们经常面临创业者与投资者的密集发问。 当深入与顶尖创始人交流时会发现，对他们而言，敲钟上市已经不再是唯一的商业成人礼，它在本质上只是一次阶段性的流动性与再融资事件。像 **Databricks** 或 **Stripe** 这样的行业领头羊，哪怕身处非上市市场，依然能够以极高的自律性执行全球大扩张，并在内部完全建立起比肩成熟上市公司的治理框架与精细化运营指标。
Original English **デビッド・ジョージ**: ええと、私としては、あなたが話すなら、私たちは少し公開市場について話してきました。サラは非公開市場のSaaS加速について話しました。企業がより長く非公開のままでいることについて、多くの質問を受けます。それで、非公開市場では明らかに例外ですが、DatabricksやStripeのような企業の数字に表れているのは、新しい製品分野への大規模な新規投資です。そして、その結果として収益が加速しているのがわかります。ですから、公開市場でも同じことはできますが、より厳しい監視を受けることになります。ご存知のように、Metaの株価は、AR/VRへの投資に人々が非常に懐疑的だった時期に、1株100ドルを下回りました。創業者たちと話してみると、IPOは単なる資金調達イベントの一つに過ぎないという意見が多い。
**亚历克斯·伊默曼**: 在非公开市场停留的巨大优势在于能够规避华尔街按季度进行严苛审视的短期噪音，从而拥有足够的战略定力去进行大规模前瞻布局。回想当年 Meta 在全力下注元宇宙与短视频转型期间，股价曾因短视抛售一度跌破 100 美元；而非上市企业在推进数亿美元的新产品线研发或自建算力时，能够拥有更从容的腾挪空间。 当然，这也取决于行业属性：例如差旅与费用管理平台 **Navan** 走向公开上市后，凭借上市公司的财务透明度赢得了跨国五百强企业采购团队极高的信任，从而带动业务实现强劲的二次再加速。公开市场依然是无可替代的全球最高信任与超级流动性聚集地。
Original English **アレックス・イマーマン**: つまり、上場企業であることと非上場企業であることのメリットの違いは何か、ということだ。もちろん、非上場市場でも大規模な事業展開は可能だ。実際、上場企業のように経営している企業もいくつかある。効率性を重視し、あらゆる指標を追跡している企業だ。また、財務情報を公開することで、企業レベルと消費者レベルの両方で顧客の信頼を得られる企業もある。例えば、Navanは上場し、上場企業であるという理由で、大手企業からの信頼が高まり、業績が再加速した。もちろん、長期的に見て資金需要が非常に大きくなるケースもある。非上場市場の資金プールは非常に大きく、多くの企業のニーズを満たすことができるが、ある時点では、資金需要がさらに大きくなる可能性もある。プライベート市場には大きすぎる。それがパブリック市場だ。
**圣地亚哥·罗德里格斯**: 与此同时，一级市场的流动性工具链与二级份额交易（Secondary Markets）在过去几年中取得了飞跃式的制度完善。 以员工和早期股东的要约收购（Tender Offers）为例，创新企业无需被迫为了团队套现而匆忙敲钟，它们可以在非上市阶段通过合规的大规模定向回购，有序为核心员工实现财富流动性。**Carta** 的全平台撮合统计给出了一个令人拍案叫绝的数据：在面向核心科技企业员工开放的要约收购中，实际参与变现的员工比例仅为 **58%**。 这意味着有超过四成的核心员工在拥有无障碍套现退出机会的窗口期内，毅然选择主动放弃流动性、继续持有未上市公司的股权。这展示出了内部顶尖技术大脑对公司未来增值空间无可撼动的坚定信念。
Original English **サンティアゴ・ロドリゲス**: プライベート市場でも、私たちが多くの時間を費やしていることの一つにセカンダリー市場がある。つまり、2つのダイナミクスが作用している。1つは、従業員のために株式公開買付けを実施する企業が増えていることだ。つまり、企業が非公開のままでいることを選択した場合、従業員はパブリック市場以外で流動性を得ることができる。ここで興味深いデータポイントは、Cartaが実施した株式公開買付けへの参加率はわずか58%だということだ。これは、従業員の40%以上が、株式を売却して現金化する機会があったにもかかわらず、会社の将来を信じて株式を保有し続けることを選択したことを意味します。これは信じられないほどの信念の表れです。
### 未来前沿与投资愿景：具身机器人、无人驾驶与国家级技术重构 **莎拉·王**: 在节目的最后板块，我们想与大家分享几位合伙人当下最为兴奋、正倾注大量投资精力的前沿科技交汇点。 首先是能够自主执行长周期任务的具身智能与超级智能体，它们不仅在数字世界里消灭繁琐工作，更在物理世界里大显身手。在**机器人技术（Robotics）**领域，伴随着大模型对多模态视觉感官与空间物理因果律的深刻理解，通用机器人在复杂柔性制造、仓储自动化和工业装配线中的落地步伐正呈指数级提速。
Original English **サラ・ワン**: ええ、プライベート市場はこれまでになく深く、広くなっています。最後に、私たちが今とても興奮している分野について少しお話ししたいと思います。ご存知のように、エージェントによって行われるコンシューマー向けの作業については既に触れました。長時間稼働エージェント、自律型エージェント、ヘビーユースコンシューマーなどと呼ぶことができます。これらの視点から見ると、コンシューマーエージェントに、あなたがやりたくないすべてのタスクを実行させて、そうでなければ時間やお金を費やさなかったものを手に入れることができるのです。とても魅力的で、ええと、この普及はかなり早く進む可能性があります。ロボティクスは、私たちが多くの時間と注意を注いでいる分野です。
**戴维·乔治**: 无人驾驶（Autonomous Driving）正在彻底完成从“科幻构想”到“成熟商业基础设施”的跨越。 如果跳出当下的讨论审视交通运输业，它是人类文明体量最大、关乎每个人生存与物流命脉的核心产业之一。目前全美 Uber 与 Lyft 等网约车每年的总出行里程，仅占全美机动车总行驶里程的大约 1%。而统计表明，全自动驾驶网络的安全表现比普通人类驾驶员高出整整 **14 倍**。 我们坚信，在未来几年内，全自动驾驶的运力渗透率将迎来数量级跨越。全美每年销售的 1700 万辆新车，在接下来的十年黄金窗口期内，将全面完成向高阶乃至完全自动驾驶的系统性换代。
Original English **デビッド・ジョージ**: あります。ええと、自動運転は機能します。ええと、非常にエキサイティングな時代です。ええと、少し立ち止まって自動車産業と運輸産業について話してみると、これは世界最大の産業の1つですが、私たちは今、AIについて話すことに多くの時間を費やしているため、おそらくあまり話題にしていません。ええと、UberやLyftの走行距離を見ると、それは米国の走行距離の約1%に相当します。ええと、ええと、人間のドライバーよりも14倍安全な自動運転車の完全なネットワークがあれば、少なくとも拡大すると予想しています。今後数年間で桁違いに成長するでしょう。さらに、米国では年間1700万台の新車が販売されていますが、今後10年間でそれらはすべて自動運転になると思います。
**亚历克斯·伊默曼**: 另一个令人心潮澎湃的宏大前沿是 **AI 与现代生物工程（Bio）**的深度跨界融合。 无论是前沿计算生物实验室里针对难治性重症的从头分子设计与靶点发现，还是面向消费者的个性化全生命周期健康智能中枢，技术正在突破人类生命科学的瓶颈。以往海量的体检组学指标与基因序列缺乏一个统一且极具洞察力的大脑去解构关联，而这一蓝图在未来数年将迎来颠覆性突破。 此外，在企业软件层面，AI 智能体正在快速越出单纯编写代码（Coding）的舒适区，向法务推理、财务审计、工业设计及复杂管理协同全面铺开。
Original English **アレックス・イマー曼**: AIとバイオの融合は、非常にエキサイティングな分野です。研究所の人たちはもちろんこのことについて話していますが、新薬の発見、世界で最も衰弱させる病気のいくつかを解決することは、今後10年間で大きな進歩が見られると誰もが期待している約束だと思います。個人の健康も、健康マニアとして私自身が非常に楽しみにしている分野です。しかし、自分のすべての情報をどこかに入力して、非常にパーソナライズされたアドバイスを得られるような優れた場所や手段はこれまでありませんでした。それから、最後に、コーディングを超えた企業への普及です。これは、サラが話していたものの1つです。ただ、実際にテクノロジーが企業に普及するのはまだ初期段階なので、とてもエキサイティングになると思います。
**圣地亚哥·罗德里格斯**: 最后必须浓墨重彩提及的，正是我们在 a16z 长期坚守并重点押注的投资哲学——**“美国活力”（American Dynamism）**，即对国家命脉基础设施、高端国防装备制造与关键自主工业链的全面科技重塑。 长期以来，新兴软件与高科技独角兽在全美近万亿美元的国防防务预算中所占的实际份额还不足 **5%**。但面对地缘政治格局与现代冲突形态的剧烈演化，以 **Anduril**、**Saronic**、**Castellan** 为代表的新一代硬核制造科技巨头正在以令人瞩目的速度填补空白。这一涉及物理重工业、现代造船业与空天防御网络的巨大市场，将迎来前所未有的制度性重构与爆发式扩容。 总结来看，尽管当下的底层大建设规模空前、耗资数以万亿计，但它所带来的真实生产力释放将推动全社会全要素生产率的系统性飞跃。我们对这一波大浪潮怀抱无比坚定的乐观信念。感谢各位听众的收听与陪伴，我们下期节目再会！
Original English **サンティアゴ・ロドリゲス**: それから、最後に、AIの枠内にはないもう1つの領域があります。それは、いわゆるアメリカン・ダイナミズム、つまりアメリカン・ダイナミズム・スタック全体の再構築です。私たちは、この分野にしばらく前から投資してきました。軍事費全体の5%未満というごくわずかな割合ですが、アンドゥリル、サロニック、カステリアンなどの新しいベンダーが、ええと、ニーズの変化に伴い、この分野は劇的に成長すると予想しています。ですから、非常に多くのエキサイティングな分野があります。ご存知のように、私たちはAI分野で非常に積極的に活動しており、それが経済全体に及ぼす影響について楽観的です。構築は大規模ですが、米国では生産性を大幅に向上させると考えています。皆さんとお会いできてとても楽しかったです。ありがとうございました。