--- author: Shijun Tang date: '2025-10-09' guest: '' layout: post.njk source: https://www.youtube.com/watch?v=zIW6BxpkoB4 speaker: Shijun Tang tags: - surgical-robotics - compounding-machine - competitive-moat - consumables-model title: 直觉外科(ISRG)：一台强大的复利机器 summary: 本期视频深入分析了直觉外科（ISRG）这家医疗器械领域的公司。重点介绍了其核心产品达芬奇手术机器人，并剖析了其独特的商业模式，包括高利润的消耗品、系统销售及服务。视频强调了公司强大的技术壁垒、极高的切换成本、网络效应等护城河，并审视了其财务健康状况、研发投入和估值。结论认为ISRG是一台极具潜力的复利机器，尽管存在股份稀释和高SBC派发等缺点，但其市场领导地位和盈利能力仍引人注目。 insight: '' draft: true series: '' category: ai-application area: tech-engineering project: [] people: [] companies_orgs: - Intuitive Surgical Inc. products_models: - Da Vinci media_books: [] status: evergreen --- Alright，今天我们来谈一谈ISRG，Intuitive Surgical Inc 中文名叫**直觉外科**（Intuitive Surgical Inc.: A medical device company specializing in robotic-assisted surgery.）。 这位会员给我推荐这家公司之后，我第一时间里里外外研究了一遍。总的来说，这家公司是少数让我感到非常惊喜的公司。 ### 深度剖析达芬奇系统及其商业模式 直觉外科它所属的行业是医疗器械领域，具体一点来说，它所处的领域是**外科手术机器人**（Surgical Robot: A robotic system designed to assist surgeons in performing medical procedures with enhanced precision and control.）领域。它的核心产品有一个很牛的名字叫**达芬奇**（Da Vinci: The name of Intuitive Surgical's flagship robotic surgical system.）。我们看这张图上，这套设备目前已经更新到第五代了，现在它最新的一代叫达芬奇5。达芬奇这个设备给我第一感觉吧，就是那种很高大上的感觉。 我们再看这张图，最新财报里面公司就提到了，全世界有7%的大型医疗网络，也就是这个IDN（**整合医疗服务网络**，Integrated Delivery Network: A group of healthcare facilities and providers that offer a full continuum of care.），这些大的医疗系统网络中，已经有7%拥有超过20台达芬奇系统。并且我们再看到右边这张图，全世界有36%的医院，至少有7台达芬奇系统。说白了，直觉外科这家公司它就是做达芬奇系统的公司。当然了，它还有其他的机器人系统，不过它的核心产品就是达芬奇系统。 但是经过我的研究之后，我就发现它的核心业务呢，也不单单只是卖设备，卖完了就了事了。它这个达芬奇系统和我投资的另外两家公司ASML和GE有异曲同工之妙。我们来看下这张图，目前它有3个业务，红色方框里面的就是最新季度这三个业务的营收表现。 我知道大部分的观众都不是会计，所以我也是帮大家总结了一下。我们看到，第一个业务就是**器械与配件**（Instruments and Accessories: Surgical tools and disposable items used during procedures performed with robotic systems.）业务。说实话，这个业务的体量其实惊艳到了我。这些所谓的器械和配件究竟是什么东西呢？它们大概就是这个样子，财报中也是给大家展现出来了。而且中间有一行字写得特别霸气：“Precision Beyond the limits of the human hand”。很直白地说，我们这些做手术的器械呀，你看这些不同形状的针呀、钩子呀、刀呀，已经精密到超越了外科手术医生的手了。所以我们才发现，这个第一个业务它压根就不是卖设备系统，而是手术时会用到的配件，而且这些都是**消耗品**。这其中很大一部分就是在手术过程中就消耗掉了，即便不是直接消耗掉，它也是有使用次数限制的。我们看到，光是卖**消耗品**，居然占据了公司60.41%的营收，好家伙，差不多是第二行，真正卖设备营收的3倍。这是我完全没有想象到的。配件业务同比增长18.46%，它的利润率虽然说没有披露，不过我估计应该也不会太低，和公司整体利润率应该也差不多。 再来就是公司真正意义上卖达芬奇设备赚的钱，我们看到营收占比目前为23.55%。说实话，我很喜欢GE，我也很喜欢ASML，但是他们俩卖设备的钱其实都是大头。我是没有想到直觉外科，居然真正卖设备赚的钱这么少。但是我们看到卖系统同比增长的28.22%，是三项中增长最快的。这其实和前面也就对应上了，全球医院目前正在逐渐部署更多的达芬奇系统。 最后一个业务就是服务业务，这个其实很好理解，所谓**维修与保养**（Repair & Maintenance: Services provided to ensure the proper functioning and longevity of medical equipment.）嘛，对吧？这些医院花这么多钱买来的设备和配件，你得花钱请直觉外科来教你的外科医生用吧？你得定期请直觉外科来维护吧？请他们来调教一下精准度吧？这部分占的营收占比呢，是16.09%（更正：原文本提到23.55%是服务业务，但图示上显示是16.09%。这里以图示为准，文本中存在矛盾）。同比增长了23.29%，并且这部分的利润率也是相当的可观，有65.30%。 财报里还有一页也引起了我的注意。我们的直觉外科也是**ESG**（Environmental, Social, and Governance: A framework used to evaluate a company's performance on sustainability and ethical issues.）的拥护者。而ESG，我们上期视频提到了，就是明晟旗下的核心业务之一。达芬奇这个系统在**外科手术机器人**领域，属于软组织机器人辅助手术系统，而就目前来看，直觉外科占据着差不多70%的市场份额。而其他的竞争对手们比如 CMR* 呀？Medtronic，或者Johnson & Johnson，他们在这条主干道上明显没法和直觉外科竞争。 ### 核心护城河分析：技术、粘性与生态网络 现在我们来谈一谈直觉外科的护城河。它的护城河其实有几个我比较喜欢的特点。 第一，就是这个类型的公司它普遍的一个特点，它具有一个非常高的技术壁垒。他们已经花了这么多年，已经把达芬奇系统搞到第五代了，可想它投资了多少的科研，投资了多少的时间和精力。所以它这个系统其实是很难被复刻的。 第二，全球的医院已经部署了超过1万台达芬奇系统了。而这个系统，在我看来，我认为它具有全球最强的粘性。首先，外科医生使用达芬奇系统其实需要长期的培训，并且还需要外科手术团队的磨合。再来，达芬奇系统非常昂贵，医院投资的金额也是巨大。每次手术光是耗材就得好几千美元，再加上天价的维护和服务合同，动不动就是好几十万美元。这就导致了达芬奇系统具有极高的切换成本。在我看来，它的这个切换成本可以说已经是全球第一梯队了。 第三，直觉外科还不仅仅只是卖系统而已。他们还提供培训、病例库、远程协作、数据分析、流程改进等等等等。这些就已经形成了一个动态的生态网络系统。而网络效应也是我最喜欢的护城河特点之一。 屏幕前的观众们，我有一个小小的请求。我发现平时观看我视频的观众，居然有超过52%的人都没有订阅我的频道。假如你认为我创作的视频能够给你们提供那么一丢丢的价值，我唯一的请求就是请你们按下那个订阅按钮。你完全想象不到，你轻轻点击下订阅，对于我来说意义有多么大。作为对你订阅的回报，我承诺我将会继续努力，每周创作更加优质的内容，给你们提供源源不断的价值。 ### 财务健康与估值考量 我们来看一下这张图，这是直觉外科最新财报一页概览。首先我们看到，财务健康，而且公司几乎没有借款。这可以说也是另外一个特别大的亮点，并且我核实了一下，它的确好几个季度报告都是0借款。 **投入资本回报率**（ROIC: Return on Invested Capital: A profitability ratio that measures how well a company generates profits from its invested capital.）目前为12.81%，还算不错，但是谈不上特别优秀。营收一直在增长，经营利润也在增长。目前它的利润率为29.03%，这个利润率表现也不错。 **POI**（POI Score: A score indicating the profitability performance, likely a proprietary metric.）目前为59.14。**Price to FCF**（**FCF**: Free Cash Flow: The cash a company generates after accounting for cash outflows to support operations and maintain its capital assets.）为78.74。其实乍一看去，这两个数字从估值上来看，公司的股价似乎不太便宜。 公司善于创造现金。我们看到**经营现金流**（OCF: Operating Cash Flow: The cash generated from a company's normal business operations.）是**经营利润**（OI: Operating Income: Profitability from a company's core business operations before interest and taxes.）的1.06倍。**研发**（R&D: Research and Development: Expenses incurred by companies to conduct research and development activities for new products or services.）占OCF的42.82%，其实它的R&D开支还是特别大的。**股票薪酬**（SBC: Stock-Based Compensation: A method of paying employees with equity in the company.）占OCF的25.88%，它的SBC派发也很高。**资本支出**（CAPEX: Capital Expenditure: Funds used by a company to acquire, upgrade, and maintain physical assets such as property, buildings, and equipment.）占OCF的29.43%。所以总的来说，这也是一个三高公司了。公司不发股息。股份回购占OCF的21.13%。 我们接着看这个图，这是公司1年下来的现金分配。首先我们看，它总体下来1年的效果是剩下1个B（10亿美元）。这一点其实要加分了，它还剩这么多钱。然后我们发现它大概一半的钱是用来CAPEX了，另一半的钱主要是用来派发SBC。并且我们还发现公司其实它增发了很多股份，这里其实已经稀释股东了，所以这点是扣分项。另外，公司也花了将近33.19%的钱用来回购股份。 我们接着看这个图，最新财报之后，公司品质分可以打到71分，这个分数很高了。主观分我也给的特别高。我认为直觉外科它的护城河属于全世界第一梯队的头部。不过暂时我没有给到14.50分。其实这家公司我完全也可以给到14.50分的，因为公司基本上不存在任何直接的竞争对手。但是我们也发现了公司有几项客观分上得分很低。首先就是公司连续好几个季度增发股份，这一点其实我不是很喜欢。其次，公司的SBC派发特别高，估计啊，这个SBC派发这么高，也就是公司流通股越来越多的原因。所以这两项公司都是得了0分。其次公司的R&D开支特别大，不过这一点我们也可以理解，这也是ASML、GE，包括我们今天讲的直觉外科这种类型公司的一个普遍特点。 除了这些之外，我认为公司其他方面表现特别优秀，尤其是盈利能力。虽然我对医疗行业一向都不太喜欢，但是我似乎能够看懂直觉外科这家公司。目前我对这家公司的兴趣非常浓厚，它在未来也会常驻我的观察单之中。 好了，以上就是这期的全部内容了。假如你对美股明晟MSCI感兴趣的话，千万不要错过这个视频。感谢你们的收看，祝你们投资顺利，我们下期见。