--- layout: post.njk source: https://168xclub.substack.com/p/labubu2027 web_feed: articleId: cmwdqvj2e0000n9yeixrl2j94 feedSourceId: cmvy0jryb005pcgedc7k7qjuo guid: https://168xclub.substack.com/p/labubu2027 sourceUrl: https://168xclub.substack.com/p/labubu2027 speaker: 168xclub title: Labubu：現在別追空半導體，2027 才是下一場大考 - by 168X and Mr. Z - 168X date: '2026-11-11' summary: 作者Labubu分析了半導體和AI應用領域的投資策略調整。他认为短期不再追空半導體，而是開始尋找反彈和AI應用機會，並建議等待美國10年期公債殖利率穩定回落後資金輪動。他修正了對選舉影響的判斷，認為州長層面的地方政治對資料中心建設影響更直接。關於半導體，他指出交易的重點是ARR預期差，並認為在估值達到12-13倍預期本益比時，追空風險報酬已不同。他對2027年的資本支出增速見頂持謹慎態度，並強調投資應區分產業前景與股票價格，不應僅憑產業信念或市場恐懼來決定交易指令。 area: finance-wealth category: investment-assets tags: - semiconductor-outlook - ai-investment - capital-expenditure - valuation-analysis - macro-economy people: - Labubu - Mr. Z companies_orgs: - NVIDIA - Intel - SpaceX - Tesla - Palantir - Anthropic - AMD - Coherent - Bloom Energy - Lumentum - Marvell - CoreWeave - Core Scientific products_models: [] media_books: [] draft: true status: evergreen --- # Subscribe Sign in Translate # Labubu：現在別追空半導體，2027 才是下一場大考 ### 短線不再追空，不代表重新看好半導體全面上漲。Labubu 已基本平掉方向性空頭，開始尋找反彈與 AI 應用機會。 168X and Mr. Z Nov 11, 2026 Share > ⚡️ 本篇由 BIT @BITstocks_CN 贊助播出｜內地身分可線上申請 BIT 證券｜美股、港股真實股票 + 港股打新｜支援 USDT / USDC 入金｜Non-CRS透過 168X 註冊並完成核驗，即可加入 168X Trading Room，獲取 BIT 獨家研報！👉 立即註冊：BIT Securities 2026 年 11 月 10 日，168X 再次邀請 Labubu（@labubu_trader），復盤過去一個月從減碼半導體、建立空頭，到恐慌下跌後重新尋找多頭機會的判斷變化。 回顧 10 月 7 日的上次訪談，Labubu 認為 AI Fundamental 仍強，但最舒服的主升段已經走過。與其繼續追逐 AI Winners，不如等待美國 10 年期公債殖利率（US10Y）穩定回落後的資金輪動。長端利率一旦見頂，資金可能轉向 BTC，以及 KRE、IWM、RKT、XLU 等被高利率壓制較久的資產。 這一次，他進一步拆開了三個不同的問題：半導體現在是否已經跌得太多、2027 年資本支出增速會不會下降，以及 AI 應用能否繼續創造新的投資機會。短期反彈、中期估值壓力、長期產業發展，可以同時指向不同的方向。 他也明確修正了自己對選舉的判斷：之前認為兩黨都必須支持 AI，卻低估了州長、能源審批和地方社區對資料中心建設的影響。而在個股上，曾經看好的 Intel、Lumentum，如今不再自動留在買入名單；SpaceX、Tesla、Palantir 則代表他更願意研究的另一條線：擁有自身優勢、能夠把 AI 轉化為應用的公司。 Subscribe > 👉 追蹤 @168X_Fortune，168X 是專注 AI、半導體、Web3 的華語科技媒體👉 加入 168X 研究討論群，交流美股、台股、AI、半導體與 Crypto 最新變化👉 主持人：Mr. Z（@168MrZ）& 來賓：Labubu（@labubu_trader）👉 收聽訪談：Spotify | YouTube ## 本文目錄 一、市場廣度的兩種修復，過去一個月同時發生了 二、從退出半導體到建立空頭：真正交易的是 ARR 預期差 三、選舉判斷哪裡錯了：州長可能比國會議員更直接影響 AIDC 四、NVIDIA 看起來便宜，不代表對中國營收風險已經完全反映在價格中 五、半導體跌到 12–13 倍預期本益比，再追空的風險報酬已經不同 六、別急著押 V 型反轉：先看回測，再看 QQQ 的 200 日均線 七、年底反彈最大的阻力，可能是想保住績效的基金經理人 八、為什麼漲起來也不穩：波動率賣方缺席，系統性資金仍在降倉 九、CapEx 增速見頂，不等於總額下降；投資放慢也可能拉長週期 十、Anthropic 的買點不只看公司，還要看發行估值 十一、黃金與 BTC 不再是同一筆交易：Labubu 與 Mr. Z 的分歧 十二、反彈先認強弱：AMD、COHR、BE 與 AAOI 給出的不同訊號 十三、電力分散，光通訊機會還在；但 Lumentum 已不是原來的交易 十四、Intel 為什麼從抄底名單被移出：財報與交易條件都變了 十五、SpaceX 的吸引力：地面建設受限後，太空算力的想像空間 十六、Tesla 的兩條線：Robotaxi 的城市複製，與機器人的端到端能力 十七、Palantir 真正讓他眼睛一亮的，是開源模型與利潤率 十八、小米可以做，港股不能戀戰：最後仍要把公司與股價分開 ## 一、市場廣度的兩種修復，過去一個月同時發生了 Mr. Z：上次來 168X 時，你的核心思路是等美國 10 年期公債殖利率和 MOVE 見頂，再去看此前被壓制的資產。一個月後回頭看，哪些東西兌現了？ Labubu：上次我們聊的時候，市場廣度非常差。當時我設想了兩種修復方式：一種是過去被壓制的資產補漲，比如 ITB、KRE、IWM；另一種是之前最強的半導體、AI 龍頭跌下來，把市場之間的差距縮小。 過去一個月，這兩種情況實際上都發生了。金融板塊、地方銀行這些方向出現了表現，半導體和 AI 龍頭也跌下來了。所以當時我的出發點，還不是從基本面上認定半導體一定要出問題，而是從高利率、市場廣度和輪動去看：接下來還有沒有必要繼續追這些已經漲了很多的東西？ Labubu：不管走哪一種路徑，當時都不像是繼續加半導體倉位的好時機。CPU、記憶體、光模組，交易已經很擁擠，大家的倉位也比較重。我當時採取的措施，就是基本把半導體倉位全部減掉。 所以要把這件事分清楚：我最早退出半導體，不是因為突然不相信 AI，而是那個位置繼續做多的吸引力已經不大。 ## 二、從退出半導體到建立空頭：真正交易的是 ARR 預期差 Labubu：上次還有一件事，我們也討論過，就是市場流傳的 OpenAI ARR 數字。當時有人在交易約 700 億美元的口徑，我覺得這個數字不合理：從 400 多億美元一下跳到 700 億美元，即使成長很快，也需要有能夠解釋這個變化的過程。 當時我還問，為什麼市場沒有認真討論這個問題？最開始我以為可能是大家不在意。但後來繼續想，既然公司還要融資，相關經營數字遲早需要被重新解釋，市場原本拿來做多的依據，也可能因此發生變化。 Labubu：按我當時追蹤到的資訊，後來出現的口徑大約是 500 億美元，而不是市場之前交易的 700 億美元。如果前面一部分半導體上漲，是建立在更高的營收預期上，那預期修正就會成為問題。 這也是為什麼，我不只是減掉多頭，後來還逐漸建立了半導體和納斯達克的空頭，用 Put 表達這個判斷。交易的不是「AI 以後沒價值」，而是股價已經相信的成長，與後面能夠拿出來支持的數字之間，可能存在落差。 Mr. Z：那現在空頭已經平掉了嗎？ Labubu：方向性的空頭基本平掉了。現在剩下一點，主要也是避險用途，不是繼續單純押注半導體和納斯達克一路下跌。 ## 三、選舉判斷哪裡錯了：州長可能比國會議員更直接影響 AIDC Mr. Z：期中選舉之後，你對 AI 資料中心建設的判斷，有哪些地方需要修正？ Labubu：我之前有一個判斷錯了。我當時認為，不管哪一黨上台，都不可能完全不做 AI，因為它對美國經濟已經很重要。另外，資料中心的阻力主要來自地方政府和社區，這種對電價、水資源、噪音的擔憂，本來就不完全按黨派劃分。 所以我當時覺得，國會的變化未必會對建設造成那麼大影響。但市場後來確實很激烈地交易資料中心延後，而我低估的一點，是州長層面的變化。 Labubu：在一些州，負責能源事務的人由州長任命，州長的意志可以直接影響後續執行。對資料中心來說，電力批不批、什麼時候批、建設條件怎麼定，可能比國會層面的一般表態更直接。 你不一定需要宣布「我們不支持 AI」，只要電力審批過不了、建設速度放慢，半導體的交付預期和估值就可能受影響。 我的修正不是兩黨突然不需要 AI，而是：支持 AI 這個大方向，不代表每個專案都能按原來的速度落地。地方政治和社區阻力，比我之前想的更值得放進交易框架裡。 ## 四、NVIDIA 看起來便宜，不代表對中國營收風險已經完全反映在價格中 Labubu：對我來說，真正有交易意義的事情，是未來對中國的 AI 晶片出口政策，會不會進一步收緊，以及這對 NVIDIA 營收意味著什麼。 市場有時候只看財報揭露的某個地區占比，就認為中國市場的影響已經很小。但銷售地區和最終需求來自哪裡，未必完全是一回事。我擔心的是，如果後續管制擴大到更多第三方管道，市場現在採用的營收預期還需要調整。 我的個人估計是，實際與中國需求有關的曝險可能在 20%–30% 這個量級。這不是公司揭露的地區營收比例，也沒有在這裡給出完整測算，所以不能把它直接當成已確認數字。我的核心意思是：只看表面上的地區占比，可能低估最終需求變化的影響。 Labubu：所以不要只因為股價跌了、預期本益比看起來很低，就認為所有風險已經完全反映在價格中。後續出口政策怎麼變、公司怎麼應對，仍然可能影響獲利預期。 市場其實需要一個清楚的方向。政策嚴格不嚴格是一回事，不知道最後會嚴格到什麼程度，又是另一回事。現在到新一屆國會正式履職之間，正好是一個存在預期、但很多動作尚未明確的窗口。 ## 五、半導體跌到 12–13 倍預期本益比，再追空的風險報酬已經不同 Mr. Z：從現在到年底，你更傾向怎麼操作？ Labubu：我現在反而傾向尋找做多的機會。按我觀察的口徑，半導體板塊最低的時候，預期本益比已經到 12–13 倍附近，接近我記憶裡 2022 年那一類比較低的水準。 先不討論它能不能重新回到之前那種上漲狀態，至少在這個位置繼續非常激進地看空，風險報酬已經沒有前面那麼好。上週四經歷了那樣一輪恐慌拋售，大型科技公司和半導體的倉位都被壓低了，不再是一個大家滿倉、情緒特別興奮的環境。 Labubu：什麼事情還能把估值繼續往下壓？我覺得要看 2027 年 1 月底到 2 月初，主要雲端業者給出的資本支出指引。 空頭現在一直講 CapEx 增速見頂，但光靠嘴上講，不能證明它一定發生。到了下一輪財報，公司會給出更具體的計畫，市場才能判斷：增速是不是下降、投入節奏是不是放緩、之前的預期是不是需要調整。 Labubu：我自己的傾向是，資金、電力，再加上新的審批變數，可能讓雲端業者給出一些不利於半導體預期的訊號。如果這些訊號落地，估值仍然有再次承壓的可能。 但這是下一階段的驗證問題。「明年可能還有壓力」，不等於「現在跌到這個位置還應該繼續追空」。我現在更願意把這兩個時間維度分開。 ## 六、別急著押 V 型反轉：先看回測，再看 QQQ 的 200 日均線 Labubu：上週四是不是這次下跌的底部？我覺得有一定可能，也可能還需要回測其他位置。但整體上，我認為離底部不算特別遠。 只是這次和 7 月有一個差別：7 月很多基金對基本面沒有那麼悲觀，這一次，一些基金連基本面判斷都變得很悲觀。所以要說市場馬上一個 V 型反轉、所有人立刻重新買回來，我總覺得沒那麼順。 Labubu：我更傾向的劇本，是先反彈到一個重要位置，比如 200 日均線，或者之前跌破的關鍵支撐附近，然後再回落、確認，之後才繼續往上。 QQQ 的 680–700 美元區域，也是我在訪談裡提到的觀察區間。如果後面能夠重新站回這個區域，再往上走，結構會更好一些。但這些都是可能的路徑，不是我知道市場一定會怎麼走。 Mr. Z：所以買入條件還是看回測前高、上週四低點能不能守住，或者 QQQ 能不能重新站回 200 日均線？ Labubu：對。相較直接抄底整個半導體板塊，我現在更偏向非半導體的大型科技公司；半導體內部則要看誰真的強。 年底出現反彈，或者行情延續到 1 月，都可以作為劇本。但劇本不是結論，關鍵位置和後續價格表現，才是我們能繼續觀察的東西。 ## 七、年底反彈最大的阻力，可能是想保住績效的基金經理人 Labubu：為什麼我覺得還需要一些時間？先從主動型基金的角度想。剛經歷那麼劇烈的下跌，看見其他基金被追繳保證金、被迫平倉，正常人的第一反應還是恐懼，不是興奮。 而且很多基金年底要結算績效。假設今年本來就沒賺多少，現在重新押一筆很大的方向，結果市場再跌一次，把全年剩下的利潤也賠掉，基金經理人怎麼交代？ 所以我覺得，一部分主動型基金在 11 月、12 月，可能仍然會處在比較觀望的狀態。它們不一定因為市場便宜，就馬上把風險全部加回去。 Mr. Z：那會不會因為年底要拚績效，反而推動一輪上漲？ Labubu：也有另一種可能：它們會利用反彈減倉，把剩下的績效保住。這些資金反而可能成為反彈過程中的阻力。 跌完以後有人想抄底，不代表所有機構都想重新冒險。市場要恢復，還需要看前面受傷的資金，什麼時候願意重新承擔風險。 ## 八、為什麼漲起來也不穩：波動率賣方缺席，系統性資金仍在降倉 Labubu：現在市場暴漲暴跌，還有一個原因，是市場內部的流動性不足。前面那輪波動，把一些平常提供波動率供給、賣出選擇權的參與者也打傷了，它們沒有那麼快回來。 一般股票投資者可能覺得，中東新聞已經變成背景雜訊；但對一個賣出買權、賣權的人來說，突然出現一場大規模衝突，仍然是很危險的尾端風險事件。所以即使股價反彈，VIX 也未必馬上大幅下降，因為這些人還不願意大規模重新進入。 Labubu：我關注的是，市場的 Gamma 和避險環境，有沒有恢復到相對穩定的狀態。如果仍然處在容易放大價格波動的環境裡，行情就會一會兒暴漲、一會兒暴跌。 比如近期的反彈，成交量並沒有特別大。在我的理解裡，一部分推動來自 Put 平倉、波動率下降，以及相關避險倉位調整產生的被動買盤。它不完全等於大量主動資金已經改變看法，重新長期看多。 Labubu：另外還有波動率控制策略，也就是 Vol Control。這類策略會根據已經發生的實際波動，調整倉位。 前面比較平靜的日子，曾經支持它們維持較高倉位；但最近一兩週大幅波動進入計算窗口以後，它們可能還需要繼續減倉。於是就出現一種情況：價格已經反彈，部分系統性資金卻仍然在消化前面的波動。 所以我說需要時間修復，不只是情緒需要修復，也是倉位和市場結構需要修復。不能看到一天大漲，就假設這些問題已經全部結束。 ## 九、CapEx 增速見頂，不等於總額下降；投資放慢也可能拉長週期 Mr. Z：你短期不想繼續追空，但對 2027 年半導體仍然偏謹慎，最核心的原因是什麼？ Labubu：最直接的原因，就是我認為 CapEx 增速可能在 2027 年見頂。這裡一定要分清楚，我說的是資本支出的增速見頂，不是資本支出總額見頂。總額開始下降，那是完全不同、也更嚴重的一件事。 半導體為什麼會被殺估值？因為市場把它看成景氣循環股，覺得最強的成長階段過去了，就會壓低估值。但如果建設放緩，反而把原來很陡的投入曲線拉平、拉長，也未必全是壞事。 Labubu：原來有些建設，帶著很強的搶資源心態：先把地拿下來，先把 GPU 搶到手，先把機房建起來。大家都在 2026、2027 年往前衝，容易把整個產業推成一個很激烈的週期。 如果外部約束讓這種情緒降溫，成長曲線可能更平緩，卻持續得更久。之後如果市場發現，在這麼悲觀的敘事下面，半導體公司的每股盈餘和成長並沒有受到想像中那麼大的影響，就可能重新把部分公司當成成長股，而不只是景氣循環股。 Labubu：這也會迫使下游提高效率。你有 1 萬張卡，有 1 萬張卡的做法；你只有 1000 張卡，也會想辦法用 1000 張卡完成任務。訓練、推理、系統設計，都會被迫重新優化。 從我自己的產業經驗看，資源無限的時候，人未必有動力把效率榨出來。資源受限，反而會逼大家去找新的方法。建設減速不只是「少買一點硬體」，還可能改變每一單位硬體怎樣被使用。 所以我對 2027 年某個階段的半導體偏空，和我認為更長期的產業未必更差，是可以同時成立的。 ## 十、Anthropic 的買點不只看公司，還要看發行估值 Mr. Z：市場討論的 Anthropic 發行估值下降，會不會反而給後面留出空間？ Labubu：我從一些朋友那裡聽到的說法，是公司可能願意接受比較低的報價，先把上市推進下去。這個資訊是我聽來的，不是我拿到公司正式確認。 但如果真的按 1.1–1.2 兆美元這樣的估值上市，我覺得會有很多機構願意買。以我自己的主觀判斷，它可以值 1.6–1.8 兆美元，所以如果發行價格真的在前面那個區間，我會很願意參與。 Labubu：這裡最重要的還是價格。不是因為它叫 Anthropic，就不管什麼估值都買，而是公司價值和買入價格之間，要留出足夠有吸引力的空間。 ## 十一、黃金與 BTC 不再是同一筆交易：Labubu 與 Mr. Z 的分歧 Mr. Z：BTC 和黃金都很受流動性、美元和利率影響，你現在分別怎麼看？ Labubu：選舉之後，我反而覺得黃金的邏輯比 BTC 更強。 第一，如果行政與立法之間出現更多制衡，大規模財政擴張和部分建設計畫沒那麼容易推進，市場可能會下調成長預期。成長預期降低，會壓低實質利率，這對黃金是有利的。 第二，財政政策的不確定性增加，黃金作為對政府和政策信用的避險，也會變得更有吸引力。第三，成長預期和政策變化，還可能給美元帶來壓力。把這些因素放在一起，我覺得黃金的邏輯更完整。 Labubu：我有一個比較主觀的概括：黃金更像是在做空政府信用，BTC 在這個階段卻越來越像是在做多川普的政治信用。 我對 Crypto 的理解沒有那麼深，這只是我的觀察。BTC 原本有對抗法幣和中心化政府的敘事，但過去一段時間，它和川普的政策支持綁定得越來越緊。所以政治環境變化的時候，黃金與 BTC 未必會給出一樣的反應。 Mr. Z：我的看法有一點不同。我仍然更重視流動性，尤其是 TGA，也就是美國財政部一般帳戶，後面到底會釋放多少資金。對 CLARITY Act 的推進，我也沒有那麼悲觀，不能直接把政治變化等同於整個 Crypto 的利空。 Labubu：流動性這個角度有道理，黃金和 BTC 都會受它影響。但我會同時觀察政策預期有沒有反映在相關股票上，比如 Circle 的表現，以及市場對後續監管路徑的擔心。 ## 十二、反彈先認強弱：AMD、COHR、BE 與 AAOI 給出的不同訊號 Mr. Z：現在更偏向非半導體的大型科技公司，但如果還是想做 AI 硬體，應該看什麼？ Labubu：如果你真的很喜歡做半導體，這一輪反彈其實已經給了一些答案：誰相對板塊更強，誰在反彈時還是很弱。 比如訪談當天，AMD、Coherent（COHR）、Bloom Energy（BE）的表現，都比較強。另一邊，AAOI 這類前面被拿來做空的標的，仍然比較弱。接下來可以繼續觀察，哪些公司持續獲得市場青睞，而不是只看誰從高點跌得最多。 Labubu：Bloom Energy 是我之前就關注的方向。即使在選舉之前，一些地方也已經要求資料中心不能完全依賴公共電網，需要自己解決部分電力供應，或者準備備用電力。 所以我看它，核心是「帶電入網」和現場供電的需求。新的資料中心要落地，不能只說需要多少 GPU，也要回答電從哪裡來。在這個問題上，我認為它提供了值得關注的方案。 反彈裡選股，我更在意相對強度和具體需求，不會因為同樣掛著 AI 標籤，就把所有公司一起買。 ## 十三、電力分散，光通訊機會還在；但 Lumentum 已不是原來的交易 Labubu：我原來還很看好 Lumentum（LITE），背後的邏輯和電力約束有關。 現在大廠想在一個地方，一次拿到幾 GW 的完整電力資源，越來越困難。但可能這個城市能給幾十 MW，另一個地方也能給一些。電力資源是分散的，就需要考慮能不能建多個小型資料中心，再把它們連接起來。 Labubu：問題是，你把訓練和推理叢集分散到不同機房以後，機房之間的延遲、連接能力就變得很重要，尤其是訓練。這也是為什麼我會關注 Ciena（CIEN）、Lumentum 這類公司。 大家平常講 Scale-up、Scale-out，但還有 Scale-across：不同資料中心之間如何協同，讓分散的資源能夠一起工作。這是我原來喜歡光通訊這一條線的原因，不只是因為它們也屬於 AI 供應鏈。 Labubu：但 Lumentum 後來的交易條件變了。Marvell 的併購安排出現之後，它就不再只是一個獨立的基本面交易，還會被併購套利資金影響。 我會想到之前 CoreWeave 和 Core Scientific 那種情況：當交易結構把兩家公司聯繫起來，股價也容易被綁在一起，價格表現會變得很難做。你看好產業，不代表這檔股票仍然適合原來的交易方式。 所以 Lumentum 被我從名單裡拿掉了。除非後面交易結構發生變化，否則我現在不會按原來那套邏輯去做它。 這不是我突然不看好跨資料中心連接，而是產業判斷沒有完全改變，股票的交易條件卻已經改變。 ## 十四、Intel 為什麼從抄底名單被移出：財報與交易條件都變了 Mr. Z：你之前還關注過哪些準備等回檔買的公司？現在有什麼變化？ Labubu：一個月前，我原來想等半導體跌下來以後買的，主要有 Bloom Energy、Lumentum 和 Intel。 Intel 當時吸引我的，是它在先進製程和先進封裝上，可能有比較大的突破。我當時覺得，它未來有機會重新具備更強的競爭能力，不只是一個靠政策支持的公司。 但後面的財報讓我很失望。再加上選舉之後，市場對原來政策支持路徑的預期發生變化，短線交易條件也和之前不同了。 Labubu：另外，市場圍繞 EMIB 封裝良率的討論，也增加了不確定性。到底是封裝本身、客戶設計，還是其他環節的問題，不是我們在這裡一句話就能分清楚的。 我不會把聽來的具體良率數字當成已經核實的事實，但對交易來說，只要這些問題還需要時間釐清，股價就可能需要更久才能修復。 我們這種偏短線的做法，主要做強勢標的，不會因為一個月前喜歡過它，就一直替它等。Intel 需要重新證明自己，而不是自動回到原來的買入名單。 ## 十五、SpaceX 的吸引力：地面建設受限後，太空算力的想像空間 Mr. Z：你最近也在關注 SpaceX、Tesla、Palantir，這三個方向分別吸引你的地方是什麼？ Labubu：SpaceX 這邊，我會想一個問題：如果地面資料中心越來越受電力、社區和審批限制，未來有沒有可能，太空資料中心反而成為一個更有擴展性的方案？ 這聽起來很遠，也不是已經證明了它就是唯一答案。但當我們發現，不只是美國，一些其他地區對資料中心建設也有阻力，就會開始重新思考這條路。 Labubu：而且吸引我的不只太空資料中心，還有通訊基礎設施，以及它討論中的其他業務。每一條都有很大的想像空間。 你可以說估值貴，我也理解這個問題。所以要強調，這一部分更多是我的個人偏好和產業想像，不是我已經拿出一套嚴密的估值模型，證明它一定便宜。 我更想找的是，當原來的建設路徑遇到約束，誰有能力嘗試另一條路徑。 ## 十六、Tesla 的兩條線：Robotaxi 的城市複製，與機器人的端到端能力 Labubu：Tesla 最近讓我注意到兩件事。 第一是 Robotaxi。在奧斯汀的發展，我覺得比之前市場想像得快。按照我前段時間查看的口徑，單一城市已經到了約 5000 萬美元 ARR 的量級。這裡說的是當時的年化口徑，不是已經實現的全年營收。 它後面的邏輯是，如果在一個城市能夠跑通，再拿下其他城市的許可，就有機會繼續複製。過去市場覺得很多目標是在講故事，現在我認為可以開始觀察，實際推進有沒有逐步接近這些目標。 Labubu：第二是人形機器人。我的關注點，是模型能力繼續進步以後，哪些公司真正擁有端到端能力，而不是只做其中一個很窄的環節。 假設一家新創公司使用別人的機器人硬體，再自己做一層模型或控制軟體，通用模型進步以後，它原來的優化可能就沒有那麼獨特。硬體不在自己手上，軟體也未必能持續領先，長期優勢就需要重新審視。 Tesla 不一樣的地方，是我認為它具備更完整的軟硬體整合能力。所以這兩條線，一個是無人計程車，一個是人形機器人，都讓我覺得它在 AI 應用上有值得研究的空間。 我看的是應用能不能往前走，不只是模型指標又提高了多少。 ## 十七、Palantir 真正讓他眼睛一亮的，是開源模型與利潤率 Labubu：Palantir 這次讓我注意到的，是它在財報討論裡提到，用阿里的 Qwen 開源模型，結合自己的資料做微調，在特定任務上取得了更好的效果，同時成本更低。 我為什麼覺得這個重要？因為它可能說明，這家公司在面對頭部模型廠商的競爭時，不只是一個依賴外部 API 的應用。它有自己的資料、客戶和場景，能夠把開源模型改造成更適合自身業務的工具。 Labubu：過去很多 SaaS 公司增加 AI 功能，市場的擔心是：營收雖然提高了，但模型呼叫和相關成本也一起增加，最後利潤率反而受到擠壓。 軟體公司很看重利潤率。如果你賣出去的新功能，賺到的錢大部分又交給了上游模型公司，那成長的品質就沒有那麼好。 但如果 Palantir 能透過自己的資料和微調能力，用更低成本實現同樣、甚至更好的效果，又把這些 AI 功能賣出額外價格，那情況就不一樣。它的產品競爭力可以提高，利潤率卻未必需要犧牲。 Labubu：所以我喜歡的不是「它用了開源模型」這句話，而是背後的經濟邏輯：它能不能降低對上游的依賴，把更多價值留在自己的產品裡。 SpaceX、Tesla、Palantir 這三個方向，對我來說的共同點，是都有自身優勢，而且更偏向應用。但這仍然是我的偏好，不代表我已經用統一的估值方法，把它們排成一張確定的買入榜單。 ## 十八、小米可以做，港股不能戀戰：最後仍要把公司與股價分開 Mr. Z：港股這邊呢？我看到你也重新關注小米和阿里巴巴。 Labubu：我現在有做小米。如果交易美元走弱，再加上市場在講美國資料中心建設受限、中國建設相對容易，這些都可能給港股帶來短期機會。 但阿里巴巴又要考慮另一個方向：如果 AI 晶片供應受到更嚴格限制，它也可能受影響。所以不是一句「東升西降」，就能把所有公司都解釋完。 對我來說，港股更多是短線參與，並沒有把它當成一個很重的長期配置方向。我可能更願意把主要精力放在其他市場。 Mr. Z：最後，有什麼是你最希望大家從這次市場變化裡記住的？ Labubu：要把產業前景、市場敘事和股票價格分開。 我對 AI 前景仍然非常樂觀。但 NVIDIA 這家公司，和 NVIDIA 的股票價格，是兩回事。它們有聯繫，卻不是同一個問題。交易的時候，不能只因為你相信 AI，就不再看價格；也不能因為空頭故事突然特別多，就在跌了很多以後才開始相信所有東西都會變差。 如果被敘事牽著走，最後很容易變成高位接盤、低位割肉。該謹慎的時候沒有謹慎，等市場已經大跌，才變得特別激進地看空，這樣的風險報酬未必好。 現在正是空頭故事很強的時候。我希望大家理性看待價格，不要把對產業的信念，或者對市場的恐懼，直接當成交易指令。 Mr. Z：Labubu 這次不是從空頭變成多頭，而是重新區分了時間與價格：前面在擁擠倉位和過高預期下退出半導體，隨後建立空頭；現在估值和倉位已經明顯下降，他不願意繼續追空，但仍要等待 2027 年初的資本支出指引，驗證下一階段的獲利預期。 選股也不是把過去的名單原封不動買回來。Lumentum 的交易結構變了，Intel 的財報和修復時間變了；相對強勢的公司，以及能把 AI 變成具體應用、又能守住利潤率的公司，才是他接下來更願意研究的方向。 看好 AI，不等於任何價格都買；擔心 2027 年，也不等於現在繼續追空。 # 關於 168X 168X 是專注 AI、半導體、Web3 的華語科技媒體。 Website | X | YouTube | Apple Podcasts | Spotify | Substack Share #### Discussion about this post Comments Restacks Top Latest Discussions ### Ready for more? 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