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author: 北美王路飞
date: '2026-05-10'
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source: https://www.youtube.com/watch?v=mF_KGA-uHoU
speaker: 北美王路飞
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  - monetary-policy
  - asset-bubble
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  - wealth-inequality
title: 清醒的困境：鲍威尔如何亲手吹大资产泡沫
summary: 本期节目深入探讨杰罗姆·鲍威尔从量化宽松（QE）批评者到美联储主席的转变。他凭借在投资银行和私募股权的背景，对金融市场和过度货币扩张的风险有着深刻理解。然而，面对系统对QE的依赖以及美联储内部的“博士主义”文化，他最终不得不延续甚至强化了他曾警告过的政策。这导致企业债务激增、资产价格泡沫化以及贫富差距加剧。节目揭示了这位“修理工”明知机器有缺陷却无法使其停止运转的悲剧性讽刺。
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  - 杰罗姆·鲍威尔
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  - 美联储
  - 凯雷集团
  - 所罗门兄弟
  - 德州仪器
  - KKR
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  - 量化宽松
  - 担保贷款凭证
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### 泡沫的受益者与鲍威尔的预警

二零一三年，华盛顿美联储总部，一个又长又华丽的会议室里，长桌四周坐着美国最有权力的一群人——**联邦公开市场委员会**（Federal Open Market Committee: 简称FOMC，美联储利率决策委员会）的全体成员。桌子那一头，达拉斯联储的主席**理查德·费舍尔**（Richard Fisher: 德州老头，曾担任达拉斯联储主席）正在发言。他真正想说话给谁听呢？是坐在桌子另一头的一个人。

费舍尔直言不讳地指出，这套印钱政策确实制造了财富效应，但受益的只是那些有钱有门路的人：**巴菲特**（Warren Buffett: 著名投资家）、**KKR**（Kohlberg Kravis Roberts & Co. L.P.: 一家全球领先的私募股权投资公司）、**凯雷集团**（Carlyle Group: 一家全球性私募股权投资公司）、**高盛**（Goldman Sachs: 美国著名的投资银行）以及像**鲍威尔**（Jerome Powell: 曾任美联储理事，后任美联储主席）这样的人。费舍尔还特意强调“鲍威尔们”是一个复数，这是一种自嘲，因为他自己也算是半个圈内人。然而，他真正点名的那位**杰罗姆·鲍威尔**，此刻正坐在这间屋子里。

**杰罗姆·鲍威尔**（Jerome Powell: 现任美联储主席），五十九岁，普林斯顿本科，乔治城法学院毕业，维斯达波克律所出身，带投行经过历练，最后任财政部的副部长、**凯雷集团**的合伙人。五年之后，这个人会坐上美联储主席的位置，决定全世界几十亿人借钱的成本。但在二零一三年这一天的会议室里，费舍尔的话就像针一样扎在鲍威尔的身上，一屋子的人都心知肚明：鲍威尔今天讨论的是美联储要不要继续印钱，可他自己就是这台印钞机最大的受益者之一。

这是一个非常尴尬的时刻，但比尴尬更值得琢磨的是另一件事情：鲍威尔其实跟费舍尔是站在同一边的，他也觉得这套印钱政策会出事，他甚至比费舍尔看得更深，因为他真的在这个游戏里玩过。那么问题来了，一个最懂这台机器危险性的人，为什么没能让他停下来呢？今天这期节目，我们讲讲鲍威尔的故事。

### 从华尔街精英到美联储修理工

杰罗姆·鲍威尔可能跟你想象中的美联储官员不太一样，他不是经济学家，也没有博士学位，他是一名律师。你一看他的履历就知道，这哥们就是一个美国传统的精英。他出生在华盛顿特区一个叫做**切维切斯**（Chevy Chase: 华盛顿特区高级郊区）的高级郊区，街上全是百年橡树，房子一栋比一栋大。他爸是给最高法院打官司的大律师，家里一共六个孩子，信天主教，加入的是华盛顿最贵的私人俱乐部。鲍威尔中学念的是**乔治城预备学校**（Georgetown Preparatory School: 美国顶尖的私立寄宿学校），跟差他几届的同学日后有美国国会议员、有最高法院的大法官。这种学校教给你的不仅仅是知识，而是怎么在最有权力的人之间穿行而不出错。

普林斯顿、乔治城法学院，顶级律师事务所干了两年。三十一岁时，他做了一个改变命运的决定：从律师圈跳进了华尔街，加入了一家叫做**迪伦·里德投资银行**（Dillon Read: 一家历史悠久的美国投资银行），给大公司打包债务、安排并购。说白了，就是在学怎么使用债务这把刀。干到三十五岁，他跟老板一起进入了财政部当副部长。布什下来之后他就走人了，然后他被一家叫做**凯雷集团**的私募股权基金挖走了。**凯雷集团**（Carlyle Group: 一家全球性私募股权投资公司）在中国名气不大，但他当年曾想收购中国的徐工。它的模式是用杠杆，把别人的公司买下来，然后把买公司的债放到这家公司头上，让它自己慢慢用现金流还。

讲这么多鲍威尔的履历，就是让大家明白一件事情：鲍威尔不是从象牙塔里头走出来的官员，他是在这个游戏的最前线真刀真枪干过的人。他知道杠杆贷款怎么打包，知道债务怎么转手，知道哪里有刀刃、哪里有暗礁。所以，等到二零一三年在会议室里说这个游戏会出事的时候，那不是经济学家拍脑袋的预言，那是一个真正懂行的人在内部敲响了警钟。可是，他敲了之后，没有人听。

### 量化宽松：从应急药到长期吊水

上一期节目我们讲过美联储主席**本·伯南克**（Ben Bernanke: 曾任美联储主席）为了救金融危机，自己造出来一台非常强大的机器，它的学名叫做**量化宽松**（Quantitative Easing: 简称QE，美联储凭空印钱购买债券以压低利率）。美联储凭空印钱，然后拿这些钱去市场上买债券，买得越多，市场上钱就越多，利率就越低。QE在二零零八年金融危机那会儿首次登场。当时美联储在推销这个东西，把它当成应急药，说这是非常时期的非常手段，危机一过我们就会把这种药停下来，因为这种应急药副作用也非常大。

二零一三年一月，你去翻一下当时美联储的内部备忘录，白纸黑字写着：这一轮QE预计到二零一三年六月结束，总共扩表七千五百亿美元。听起来已经非常猛，对吧？但他们说这就是上限了，到点就停。然而，实际发生了什么？到了二零一三年六月没停，九月也没停，到了十二月还是没停，最后硬是一路拖到了二零一四年十月才勉强停下来。资产负债表原本说好了顶峰是三点五万亿，实际涨到了四点二万亿。

停下来之后总该退场了吧？退不掉。美联储二零一七年开始尝试缩表，折腾了两年基本失败。然后，到了二零二零年新冠以来，不仅没缩表，反而变本加厉地印钱，从四万亿一口气干到了八万亿。这台机器从开机那天起，就再也没有真正停过。

所以你看，这个措施当初被推出来的时候，是作为一种应急药，就像病人快死了，进入ICU了，我们给他打一针，虽然知道副作用很大，但能够把他救活。结果，你就发现这个药用着用着就变成了长期吊水，每天都要打一波。更让人心里发毛的是，这台机器是鲍威尔们，这群最懂行的人在内部一遍遍敲警钟、一遍遍说这玩意会出事的情况下，一步步被推到今天这个地步的。知道，但是不能停，这才是这个故事真正悲剧的地方。

### 华盛顿的政治交易与美联储的“博士主义”

二零一二年五月，杰罗姆·鲍威尔第一次走进华盛顿大楼，这是**美联储**（Federal Reserve: 美国中央银行系统）的总部。从外面看，这栋楼方方正正的像个银行金库；从里面看，它是地球上最奇怪的工作场所之一。美联储理事们都住在同一层楼上，办公室门挨着门，可他们之间想说句话，不能直接敲门，得通过秘书提前约时间。跟鲍威尔隔壁办公的那位理事，叫做**伊丽莎白·杜克**（Elizabeth Duke: 曾任美联储理事），银行家出身的女性，她曾回忆这段经历说：“这是我这辈子干过最孤独的工作。”为什么孤独呢？因为美联储有一个特殊的规矩：理事之间不能随便闲聊。你跟谁多说一句，都可能被外面解读成对货币政策的暗示，可能就是几千亿美元的市场波动。所以，这帮人就得憋着，各自在办公室里关着门，看着屏幕看报告。当时的**美联储副主席珍妮特·耶伦**（Janet Yellen: 曾任美联储副主席，后任美国财政部长），后来当过财政部长的那一位，讲过一个挺黑色幽默的笑话。她说：“我有时候觉得吧，我要是哪天在办公室里头一栽死在了办公桌前，估计得过好几天才会有人发现我的尸体。”这话说的有点重，但其实就是美联储理事的日常真实写照。

鲍威尔走进这种地方，他扮演的是什么角色呢？一个妥协的产物。奥巴马当时想要给美联储补人，白宫得跟共和党控制的参议院谈下来，结果就是一笔交易：民主党想塞一个自由派经济学家进去，行；共和党也要塞一个自己人。民主党推荐的是哈佛大学的经济学教授**杰里米·斯坦**（Jeremy Stein: 曾任美联储理事），而共和党推荐那个人，就是杰罗姆·鲍威尔。所以，鲍威尔到了美联储第一天，他屁股下面坐的那把椅子，本来就不是他凭实力一刀一枪争抢过来的，是华盛顿政治牌桌上一笔交易换来的。可是他迎面要撞上的那场仗，其实一点都不轻松。

鲍威尔刚刚到岗，迎面就撞上了一场内部大战，主战场就是**量化宽松**（Quantitative Easing: 简称QE，美联储凭空印钱购买债券以压低利率），主帅是当时的美联储主席**本·伯南克**。时间是二零一二年的夏天，距离二零零八年的金融危机已经过去快四年，四年不算短了，可是美国经济还是死气沉沉：增长慢、失业高、房价起不来、工资也没涨。

可是问题是经济为什么这么慢呢？如果翻一下当年的几份研究报告，结论其实是很清楚的：这个慢是必然的，是很早就能够预料到的。因为二零零八年那场危机本质上是一场债务危机，房地产的泡沫一炸，全世界的资产负债表都受了重伤。这种伤得慢慢愈合，不是光印钱就能印好的。

但是**伯南克**已经坐不住了，他是个经济学博士，**大萧条研究专家**（Great Depression Expert: 专门研究经济大萧条时期）他整个学术生涯都在讲一句话：当年那场大萧条之所以这么惨，是因为美联储的不作为。现在坐在主席位置上是他自己，他绝不能让自己变成历史书上那一个不作为的反面典型，所以他必须得打点什么。

他手里其实已经打过两张牌了：第一张叫做**前瞻指引**（Forward Guidance: 央行通过发布声明引导市场预期），说白了就是美联储发声明告诉所有人：“放心吧，接下来好几年利率都会维持在零，你们大胆去借钱，大胆去花钱，去投资。”二零一二年一月，他就承诺了零利率将继续持续将近三年。第二张牌叫做**扭曲操作**（Operation Twist: 美联储卖出短期国债买入长期国债以压低长期利率），技术性比较强，简单来说就是变相压低长期利率。效果其实一般。

两张牌打完之后，经济还是没有起来，他手里就剩最后一张牌了，也是最猛最有争议的一张牌——QE，直接印钱买债券。可是这张牌他自己打得也犹豫。为什么呢？因为这里头藏着一个所有人都心知肚明但没人敢触碰的隐忧：QE容易开，但是想关起来可是难上加难。一旦开了这台印钞机，你怎么把它关掉呢？你怎么不让它把市场带进沟里呢？怎么让那些被便宜钱推高的资产价格在你撤掉支撑那一瞬间不雪崩呢？没有人有答案。

所以二零一二年七月，**伯南克**把QE三的方案捧到FOMC会议桌上的时候，一屋子的人几乎有一半都在皱眉头，这场会要打硬仗了。而坐在角落里那个新来的温和的、笑眯眯的杰罗姆·鲍威尔，他将做出一个让所有人都觉得意外的选择。

### 鲍威尔的“智慧型”反对与市场绑架

那么你可能好奇了，坐在角落里的鲍威尔，他到底做了什么呢？他做了一件所有人都没有想到的事情。表面上他没有反对。第一次FOMC会议，他规规矩矩投了赞成票。但他这个赞成票投得很讲究。

首先得解释一个东西：这个会到底怎么开的？FOMC开会有一个不成文的规矩。每次会议之前，**伯南克**的团队会准备三个方案，叫做A、B、C。A是最激进的，比如直接来个一万亿QE；C是最保守的，比如什么都不做；B永远是那个中间档，不冷不热刚刚好的那一档。**伯南克**的工作就是在开会前一个个去游说每个理事，把B方案磨到所有人都能够接受。等到开会的时候，B方案基本上就是板上钉钉了。你可以看，美联储在玩心理战，用一个非常激进的A方案，让你把预期锚定在这个A的位置，然后你看到B就会觉得：“哎，没有这么过分了，跟A相比已经好很多了。”

**伯南克**可以容忍一两个地方联储主席投反对票，这是小事。但是如果有华盛顿这边的理事投反对票，这对**伯南克**来说是巨大的政治打击，他绝对不能容忍。鲍威尔当然懂这个规矩，他知道直接造反代价太大。于是他选择了一个更聪明、更“鸡贼”的做法：表面投赞成，暗地里往反对派那边靠。他第一次会议发言的时候，埋了一句特别有分量的话。他说QE这种东西应该当成防御性武器，留着关键时刻才用。现在嘛，他个人觉得还没到这个份上。听起来很温和，对吧？但是圈内人一听就懂了：你鲍威尔不是**伯南克**的人。

很快，他就在那个长廊上找到了自己的盟友，他的隔壁办公室的**伊丽莎白·杜克**（Elizabeth Duke: 曾任美联储理事），银行家出身，坚定的反对QE；加上达拉斯联储主席**理查德·费舍尔**（Richard Fisher: 德州老头，曾担任达拉斯联储主席），还有里士满联储主席**杰弗里·莱克**（Jeffrey Lacker: 曾任里士满联储主席）。一个不大不小的反对派联盟，在内部就悄悄成型了。

他们担心其实很简单：每多印一万亿，退出就难一万亿。而真正让他们吃不下饭的问题是：这印出来的钱到底有没有进入实体经济，还是只是在金融市场空转，把资产价格越吹越高？这个问题，反对派需要拿出证据来。

费舍尔正在悄悄准备一颗“子弹”。时间来到二零一二年七月底，FOMC会议上，费舍尔站起来发言。这次他没玩什么抽象的理论，他翻出来一段记录，是他几天前跟一个人吃饭的对话。那个人是**德州仪器**（Texas Instruments: 美国大型半导体公司）的首席财务官（CFO）。费舍尔说：“我前几天专门跟这位CFO聊了一下，问了他一个问题：‘瓦兄弟，现在美联储压低利率，你们公司刚刚借了十五亿美元的便宜钱，这十五亿你们准备干嘛呢？’”CFO说：“这十五亿我们不打算建厂，也不打算搞研发，不打算雇人。我们准备拿来回购自己公司的股票。”为什么呢？“因为这个账特别好算：我们公司的股票每年要给股东分红百分之二点五。我们借这笔钱，利率才百分之零点四五到百分之一点六。借便宜钱回购贵股票，公司的账面利润立马就上去了，大股东的账面财富马上翻倍，这账小学生都会算。至于雇人盖厂，这些风险太高了，我们不去做这些事情，一个工人都不会。因为这十五亿，多一份工资。”

费舍尔在会场上把这件事情一字一句地念出来。他说这位CFO还专门授权他引用原话：“我不会用这笔钱创造，哪怕一个工作岗位。”一屋子人鸦雀无声。费舍尔抓住这个空档，把刀递出去了。他说：“各位，我们这些年的财政假设是不是错了呢？我们一直认为把资金成本压低，企业就会借钱，投资就会扩大，生产就会雇人。我不相信这种事情正在发生。”

看到这你要知道，费舍尔他不是经济学博士，他是德州石油圈出身的，他做过实业，他懂老板心里怎么想的、怎么算账的。那位CFO愿意把这话原原本本告诉他，本身就在说明一件事：在企业那边，这早就不是什么秘密了，便宜钱进了大公司账上直接拐进了股市，而不是工厂。这件事，会议室外面的实业老板心里跟明镜似的，只有美联储自己还在用模型骗自己说：“这不可能，老板们会拿这个钱去投资的。”

那面对这种当面发难，**伯南克**会怎么回应呢？**伯南克**个人很少会在会议上直接回应别人的发言，这是他的风格：他平时看起来温和，听别人说，然后私下慢慢游说。但这一次他破例了。在**德州仪器**的故事讲完之后，**伯南克**慢慢把麦克风拉了过来。他并没有动怒，也没有反驳数据，他只说了一句话。他说：“谢谢你费舍尔主席，我知道我们这张桌子上大家都很重视这种来自于一线的信息，这种重视非常好。但是啊，我希望你不要过度看重那些来自于私营部门、有没有受过经济学训练的人所发表的宏观经济观点。”**伯南克**在说什么呢？他指的是那个CFO没有经济学的博士学位，你费舍尔也没有，所以你们俩说的话，在我们这张专业人士的桌子上只能算是小道消息。

这背后其实藏着美联储一个很深、很隐蔽的文化——**博士主义**（Doctorate-ism: 只有受过经济学博士训练的人才懂货币政策的奥秘）。这地方信奉一个东西：只有受过经济学博士训练的人才真正懂货币政策的奥秘。美联储的研究员上来都是博士出身，他们做报告密密麻麻全是公式、希腊字母、计量模型。之前有一位专门研究美联储的作者**彼得**（Peter: 一位研究美联储的作者），他书里引用了一位前理事的话。那位理事说：“在美联储，如果你没有经济学博士学位，美联储的研究员能够用技术让你转好几圈，转得你晕头转向，找不到北。”

那么，**伯南克**这段话到底指向谁呢？指向的就是费舍尔这种实业出身的地方联储主席，指向的就是**伊丽莎白·杜克**这种银行家出身的理事，也指向鲍威尔这种律师出身、华尔街交易员出身、私募合伙人出身的人。在**博士主义**的桌上，他们都是低人一等的。

鲍威尔听完了这段反击，他没有正面硬刚，但他选择了一种更狠的回应方式。在七月份那次会议上发言，用极其精准、不可指摘的措辞说了一段话。他说：“我怀疑我们现在用的这个传导渠道主要靠抬高资产价格，它的效果可能远远没有我们模型说的那么好。”他又补了一句：“对我个人而言，再来一轮大规模QE的门槛还很高，而且远远没有达到。”翻译成大白话就是：“你们这些博士的模型是有问题的，这事不该干。”可问题是，**伯南克**已经决定要干了，他正准备一场大戏，一场要把所有反对派都压制的大戏。地点就在怀俄明州，一个叫做**杰克逊霍尔**（Jackson Hole: 怀俄明州的一个山谷小镇）的小镇。

### 杰克逊霍尔的宣告效应与市场绑架

**杰克逊霍尔**（Jackson Hole: 怀俄明州的一个山谷小镇）这个地方是美国怀俄明州的一个山谷，风景特别好，有点像中国的九寨沟。但这个地方真正出名的并不是风景，而是因为每年八月，全球各国央行行长、最顶尖的经济学家、最大的对冲基金老板都会在这里开一个闭门会。什么概念呢？你可以理解成全球货币政策的“少林寺武林大会”。

二零一二年八月，**伯南克**带他的QE三方案飞到了**杰克逊霍尔**。可是他到了之后才发现，麻烦比FOMC会议室里更大。**杰克逊霍尔**在场的那些经济学家、央行同行并不站在他这边。哈佛大学有一个非常有分量的经济学家叫**马丁**（Martin: 哈佛大学经济学家），跟**伯南克**在资历上属于同辈的。他在**杰克逊霍尔**的会场外面，抓着每一家媒体就找机会开喷。他对《华尔街日报》直接说：“美联储现在再来一轮QE就是一个错误。”你要知道，这话从**马丁**嘴里出来分量极重。

可**伯南克**他要的不是这些经济学家点头，他要的是华尔街相信他。他做的是更狠的一招：让市场来替他决定。什么叫让市场来替他决定呢？**伯南克**在**杰克逊霍尔**那场演讲，标题就叫《危机以来的货币政策》。整篇读下来，密密麻麻全是术语。他怎么描述QE的运作呢？他说其中有个机制叫做**投资组合再平衡通道**（Portfolio Rebalancing Channel: 货币政策传导机制之一）。这个通道的核心前提是：“出于多种原因，不同类别的金融资产在投资者的投资组合中并非完美的替代品。”我把这段话念出来，大家听懂什么意思吗？如果没听懂的话，这就是他想要的效果。整篇演讲讲得云山雾罩，夹了无数个术语、无数个图表，但中间夹了一句话。他说：“综合权衡所有证据，可以得出结论：中央银行的资产购买为经济复苏提供了有意义的支持。”翻译成大白话就是：“QE管用，我们还要继续用。”

这句话被全球所有财经媒体当成头条登出去了。第二天，华尔街上所有交易员都坐不住了，他们立刻开始押注QE三一定会来，而且就在九月份的FOMC会议上宣布。这就叫做**宣告效应**（Announcement Effect: 央行决策预先影响市场预期）。**伯南克**用一句话，直接把市场预期给固化了。现在如果九月份FOMC不通过QE三，股市立马就崩给你看。反对派被绑架了，不投赞成票，那你们就是砸盘的。

鲍威尔看到这一幕，心里很清楚。他懂市场，他在华尔街里头待过，他在**凯雷集团**也待过，他比屋子里德任何人啊都更懂这台机器接下来会发生什么。因为他自己就是这台机器的从业者。

### 鲍威尔的“修理工”本色与宿命

二零零零年，鲍威尔在**凯雷集团**（Carlyle Group: 一家全球性私募股权投资公司）担任私募股权基金的合伙人，他坐在曼哈顿的高级会议室跟一个**瑞士银行**（Swiss Bank: 泛指瑞士的银行机构）的人商量怎么收购一家美国制造公司。收购怎么操作呢？简单来说就是**凯雷集团**拿出一部分自己的钱，然后让**瑞士银行**再帮忙借一大笔钱，把这个公司买下来。借的这一大堆债不是扣在**凯雷**头上，而是扣在这家被收购的公司头上。**凯雷**买完之后，这家公司就背上了天文数字的债务。

**凯雷**接下来怎么操作呢？常规流程是：把公司里能裁的人全都裁掉，能砍的成本全都砍掉，把账面利润弄漂亮，然后再卖给下一个接盘侠。赚的钱大头进了**凯雷**合伙人的口袋，鲍威尔就是合伙人之一。了解了这个背景，你再看一下二零一三年的鲍威尔，他此时正坐在美联储理事的办公室里，正在写一份给FOMC的发言稿。他原文是怎么说的呢？他说：“金融状况虽然在好转，但我们也有理由担心，我们持续不断的资产购买正在制造越来越扭曲的市场。”他又说：“美联储以为等到泡沫破裂之后，我们能够把这摊烂摊子收拾干净，我们不应该对这种自信有太高的把握。”

干到这里，你可能会觉得很有意思。为什么呢？因为鲍威尔在警告什么？他正在警告**杠杆贷款市场**（Leveraged Loan Market: 借贷给高风险企业用于收购或兼兼并的贷款），正在警告**私募股权**（Private Equity: 简称PE，通过非公开方式募资，对非上市公司进行股权投资）用债务买公司这套游戏。他警告的这是他自己亲手干过的那一行。同一个人，同一双手，零五年用债务把别人的公司买下来、卖掉，零一三年坐在美联储却警告这事要出大问题。这个不是虚伪，这其实是一种清醒。清醒到什么程度呢？清醒到他知道这台游戏哪一颗螺丝是松的，哪一根管子要漏。因为这些螺丝、这些管子当年就是他自己拧上去的。可问题是，他清醒他能阻止吗？

要真正理解鲍威尔对这台机器有多懂，光看**凯雷**的经历还不够，还有个更早的故事发生在他三十岁出头的时候：一场让他差点把整个华尔街最大投行送进监狱的丑闻，一场让他真正学会如何当一个“修理工”的危机。那一年是一九九一年，一九九一年的鲍威尔才三十八岁。他刚跟老板**尼古拉斯·布雷迪**（Nicholas Brady: 曾任美国财政部长）进了财政部当副部长，主管什么呢？美国国债的发行。他当时站在老布什的旁边，说白了他那时候就管着美国政府这台借钱机器。

那年春天，纽约联储的工作人员发现了一件怪事：每一次美国国债拍卖都有一个铁律，单家公司不能买超过百分之三十五，因为这是怕有人把这个市场给垄断了。但是二月那次拍卖里，有两个买家，一个叫做**水星**（Mercury: 疑似与**所罗门兄弟**关联的实体），一个叫做**沃伯格**（Warburg: 疑似与**所罗门兄弟**关联的实体）。名字看起来是两家不同公司，但实际上都是同一个老板，老板是谁呢？华尔街最大的投行之一**所罗门兄弟**（Salomon Brothers: 华尔街大型投行，因操纵国债拍卖陷入丑闻）。**美联储**的下属写了封信去问**所罗门**：“哎，你们这事是不是有问题啊？”**所罗门**回了一封信，装糊涂说：“哎呀，这是无心之过，临时工搞错了。”事情就这么过去了。但是**所罗门**那个负责国债的交易员叫做**保罗**（Paul: 所罗门兄弟国债交易员），他根本没改，他变本加厉。到了一九九一年五月，他在一次拍卖里一口气吃下了百分之九十四的市场，这可不是什么技术失误了，这就是赤裸裸的犯罪。

事情爆出来之后，**所罗门**面临一个生死问题：财政部要不要取消它的国债主承销商的资格？如果这资格丢了，**所罗门兄弟**就完了。**所罗门**完了之后，整个华尔街都得跟着抖三抖，因为**所罗门**在**衍生品**（Derivatives: 一种金融合约，其价值取决于标的资产的表现）的市场仓位太大了，牵扯太广。谁来救场的呢？**沃伦·巴菲特**（Warren Buffett: 著名投资家），这位老爷子是**所罗门**的大股东，CEO下台，他临时接管，他飞到华盛顿，直接住进了**所罗门**驻华盛顿办公室的厨房里，拿起电话开始谈判。电话那头就是鲍威尔。

**巴菲特**那时候跟鲍威尔说：“鲍威尔，我可以接手这个烂摊子，但是你们不能直接把我们捏死，你得给我们留条活路。”鲍威尔懂这句话的分量，他在华尔街干过，他知道**所罗门**要是真死了，会带倒森林里多少棵大树。他说服了财政部长**布雷迪**（Nicholas Brady: 曾任美国财政部长），**所罗门**的资格在最后一刻保住了。然后，就是国会听证会，鲍威尔穿着一身灰色西装、白衬衫、灰领带，一个人坐在那里，被一群议员轮番审问、轮番羞辱。但是鲍威尔不动声色，语气平稳，情绪控制得非常稳定，把整件事情解释得跟法庭文书一样冰冷。议员们的火气，就这么被他不动声色的耗光了。这件事情过去之后，那位交易员进了监狱，**所罗门**活了下来。而鲍威尔，三十九岁被升为财政部的助理部长。这其实就是鲍威尔的本色：一个修理工，一个最懂这台机器、最知道它哪根管子要漏，也最知道在台面上怎么不动声色把它修好的人。

### 科学预测的失败与缩减恐慌

让我们把镜头回到二零一二年九月十二号FOMC会议室里，**伯南克**的最后一关到了。要让QE三顺利通过，他需要打消所有人的顾虑。谁来打消呢？美联储自己最强的火力——博士研究员军团。那天上场的是一个三十多岁的年轻博士，他的名字叫做**西蒙·卡彭特**（Sias Carpenter: 美联储研究员，曾预测QE三走向）。普林斯顿出身，他整个气质就有一个词：“镇定自若”。他做的报告是一份关于QE三未来走向的科学预测。预测什么呢？我把核心结论给大家分析一下。

第一，短期利率会维持在零到二零一四年，然后二零一五年开始上升，到了二零一七年，回到百分之四点五以上的历史正常水平，一切回归正常。第二，三十年的房贷利率先降后升，到二零二零年回到百分之六以上。第三，美联储自己的资产负债表扩张到三点五万亿就停下来，然后从二零一四年开始慢慢缩到二零一九年，缩到两万亿以下。第四，通胀率会从二零一五年开始回升，稳定维持在百分之二这个目标位。听起来是不是特别的稳，特别让人安心呢？这份报告术语密密麻麻，图表非常精美，数据都精确到小数点后两位。它给所有犹豫的理事一个最强大的心理暗示：“放心吧，我们都已经科学的计算过了，这玩意是可控的。”于是QE三顺利通过。

那么，实际发生了什么呢？我们刚刚已经看完它的预测，我们来看看真实发生的情况。第一项短期利率预测二零一七年回到百分之四点五，实际到了二零一六年底只有百分之零点四，二零一八年中才爬到不到百分之二，一半都不到。而且稍微一加息，整个金融市场都开始崩了。**唐纳德·特朗普**（Donald Trump: 曾任美国总统）天天在推特上发推骂鲍威尔。第二项三十年的房贷利率预测是二零二零年百分之六以上，实际二零二零年初只有百分之三点五。第三项资产负债表预测三点五万亿就停，实际二零一六年达到了四点二万亿。这个所谓的缩表，从来就没有真正发生过。第四项通胀回到百分之二，实际上从整个二零一二年到二零二零年，通胀率始终都低于百分之二。这恰恰意味着美联储找不到通胀升高这个理由来踩刹车，QE这台机器就一直停不下来。

所以你看到，这份报告的预测基本上全错了，而且最让人心里发毛的是，错的方向是高度一致的，全都朝着为QE三背书的方向。**西蒙·卡彭特**很多年以后提到这份报告，他自嘲说：“我那份报告这么多年来一直被人嘲笑。”但它模型为什么会错呢？因为这个模型有一个根本假设：它假设经济会自己回归到历史正常状态。可是QE这台机器一旦开了，经济根本就不会回归正常。

在强大的模型背书下，QE三通过了。接下来的一年，美联储每个月印八百五十亿美元买债券，这个速度什么概念？一个月印掉当时一个上市公司的市值。到了二零一三年五月，鲍威尔、杜克、斯坦这三个理事在内部把**伯南克**逼到了墙角。他们诉求非常简单：你得告诉市场，这玩意不会无限地印下去，你得给一个退场计划。**伯南克**无奈终于让步了，他答应在六月十九号那场新闻发布会上向市场发个信号：QE可能要开始放缓。

那一天**伯南克**坐在讲台上，灯光打在他脸上，一排排记者笔记本电脑都亮着。后面是全球几十万亿美元的资金，在屏幕上盯着**CNBC**（Consumer News and Business Channel: 美国消费者新闻与商业频道）的记者**史蒂夫**（Steve: CNBC记者），一个特别凶悍的老记者，第一个发问，他直接逼问**伯南克**：“您刚才说的逐步减少购买这个意思，是不是说QE要在明年百分之七失业率的时候停掉？”**伯南克**含糊其辞。他说：“这不是政策变化，只是个澄清，帮大家理解政策走向。”就这么一句模糊的话，让整个华尔街的交易员心里只听到了下面这个结论：QE要减少了。接下来发生的事情，被后来的人称为是**缩减恐慌**（Taper Tantrum: 市场对美联储减少购债规模预期产生的剧烈反应）。

我给大家打个比方，如果把整个金融市场想象成一个跷跷板，一头坐着安全资产，比如说美国的十年期国债，另一头坐着风险资产，比如说股票、垃圾债、**担保贷款凭证**（Collateralized Loan Obligation: 简称CLO，将杠杆贷款打包出售给机构投资者的金融产品）。QE这几年，美联储一直在拼命地压低国债的收益率，把钱赶到风险资产那一头去。现在**伯南克**一句话暗示QE要减少了，债的收益率立刻就要回升，钱就要往安全那一头跑，跷跷板开始翻了。

这一翻翻出什么场面呢？那一刻，**伊丽莎白·杜克**就在自己的办公室里，她桌上有一台**彭博终端**（Bloomberg Terminal: 金融市场数据和分析系统），实时显示全球金融市场的所有价格。她亲眼看着道琼斯指数立刻跌了百分之一点三五，十年期的国债收益率在**伯南克**说话的那一瞬间跳升了百分之零点一二六。这个数字听起来不太大对吧？但是在国债这个超级稳定的市场里，这是一次惊天动地的暴动。几个星期之内，这个收益率从百分之二点二一路冲到了百分之二点七三。**不动产投资信托**（Real Estate Investment Trust: 简称REITs，房地产投资信托）开始被迫抛售房贷资产，公司债市场钱开始往外撤。**杜克**看着屏幕，心一直在往下沉。她后来回忆说，那一刻她的感觉就是这几年**美联储**所有的努力瞬间被抹掉了一大半。

接下来发生的事情是这个故事最讽刺的部分。**伯南克**、鲍威尔、耶伦、杜克，他们都明白了一个事实：市场已经严重依赖QE这根拐杖了，你要拿走它，市场立刻就死给你看。那怎么办呢？只能继续印了。QE三最初承诺是二零一三年六月结束，七千五百亿封顶，事实上持续到了二零一四年十月，扩表四万亿。二零一七年才开始尝试缩表，失败。二零二零年新冠以来，直接干翻倍了。这台机器从这一刻开始，谁也下不了车了。

### 愈演愈烈的泡沫与贫富差距

鲍威尔在二零一三年警告那些事情，后来全都应验了。美国企业的债务总量在二零一零年底是六万亿美元，然后二零一三年七万亿，二零一七年接近九万亿，二零一九年整整十万亿。什么概念呢？比二零一零年多出了四万亿美元的企业债务。

第二笔是**无保护条款贷款**（Covenant-Lite Loans: 贷款条款中对借款人的保护性约束较少）占比。**无保护条款贷款**是什么意思呢？就是把保护投资者条款全都拆光那种**杠杆贷款**（Leveraged Loan: 借贷给高风险企业用于收购或兼并的贷款）。这种贷款一旦企业倒了之后，投资者基本就是裸奔。二零一零年这种裸奔贷款占到整个**杠杆贷款市场**不到百分之十，二零一三年超过百分之五十，到了二零一九年占了百分之八十五。这意味着整个市场几乎所有的**杠杆贷款**全都是裸奔的。

第三笔预测**担保贷款凭证**（Collateralized Loan Obligation: 简称CLO，将杠杆贷款打包出售给机构投资者的金融产品）的市场规模。**CLO**就是把这些**杠杆贷款**打包变成安全产品卖给养老金、保险公司和银行的金融工具。二零一零年底，全美一共三千亿美元，二零一四年四千亿，二零一八年六千一百七十亿。这些数字念出来，你可能觉得大数字跟自己没什么关系。可以想一想，在宾夕法尼亚、肯塔基州这些退休工人，他们一辈子养老金都被基金公司偷偷塞进了**CLO**里。像**富兰克林邓普顿**（Franklin Templeton: 全球大型资产管理公司）这种全球巨型基金公司掌管的普通人退休账户的钱也疯狂买入**CLO**。然后，这些钱流向哪呢？流向了像这种被**凯雷**收购的公司，流向了**KKR**、**阿波罗**（Apollo Global Management: 私募股权公司）、**贝恩资本**（Bain Capital: 私募股权公司）他们控制的几千家美国制造业公司。这些公司接下来干什么呢？跟当年**德州仪器**一模一样，拿便宜钱回购自己的股票。股价上去了之后，大股东赚钱，工人该裁还是裁，该砍还是砍。

这其中有一位叫做**布兰德**（Brand: 一名垃圾债分析师）的垃圾债分析师，他干垃圾债干了一辈子，专门找这些公司里的造假和漏洞，告诉客户这家公司要出事，别买它的债。到了二零一四年左右，他发现自己的手艺没有用了。你可能会好奇，这是为什么呢？他说当他曝光一家公司造假，以前会引发市场的抛售，现在根本就没人理他。他说在这个**垃圾债市场**（Junk Bond Market: 信用评级较低的高收益债券市场），你不可能输。但是，一个不可能输的市场，那还是市场吗？这句话就把整个故事给点破了。

二零一八年二月五号，**杰罗姆·鲍威尔**把右手举了起来，在镜头前宣誓，他成为美国联邦储备委员会的主席，全世界这台货币机器的最高操作员。之前有一个非常有意思的梗：**唐纳德·特朗普**（Donald Trump: 曾任美国总统）在接受采访时说这个鲍威尔不知道是谁提名的，实在糟透了。结果，其实是二零一八年他自己宣布的。鲍威尔当时上任的时候，几乎没有任何争议。我看到当时一篇《华盛顿邮报》的报道，有个投资经理这么评价。他说：“鲍威尔这个人既不鹰也不鸽，他是一个实用主义者，一个想把事情办成的人。”

**实用主义者**（Pragmatist: 关注实际结果和解决方案的人）意味着什么呢？意味着他知道这台机器即使有问题，他知道这个机器在让普通人的存款变薄。他也知道这台机器让大公司用回购游戏，把资产价格越吹越高。但他更清楚，这台机器一旦停下来会带来什么样的连锁反应。所以，他选择了继续让这台机器往前跑。二零二零年新冠来了，鲍威尔治下，美联储的资产负债表从四万亿一口气翻倍了，比他之前所有担心的、警告的、批评的都更猛。那个二零一三年警告我们不应该相信自己能管住泡沫的鲍威尔，在二零二零年亲手把泡沫吹到了人类历史上前所未有的高度。

那些跟他一起反对QE的同事呢？**伊丽莎白·杜克**在二零一三年七月提交了辞职信，离开美联储。她最后一次FOMC会议，她说她想投反对票，可她最后还是跟着多数票投了赞成。这其实就是会议室里所有清醒者的命运：知道，但是不能停。

这台美联储的印钞机，到了二零二六年的今天还在正常运转。我们这个世界仍然活在二零零八年那场危机的阴影里。美国的资产负债表、日本的资产负债表、欧洲央行的资产负债表全都肿胀，到了人类历史上从未有过的水平。当便宜钱开始永久存在的时候，当普通人手里的工资开始变薄，你的工资是用劳动换来的，是有摩擦成本的。但是像**凯雷集团**这些**私募股权**（Private Equity: 简称PE，通过非公开方式募资，对非上市公司进行股权投资）的合伙人，手里的钱是从美联储的水龙头直接借出来的，没有摩擦成本。这两种钱在市场上是一比一交换的，你觉得长期这样下去谁会赢？不用我说了。这也是为什么过去十几年，你拼命攒钱，攒不出一套房，但是有些人手里凭空多出来十几套房。

让我们再回到那个会议室。二零一三年，费舍尔说出那句话：受益的是**巴菲特**们、**KKR**们、**凯雷集团**们，还有**鲍威尔**们。当时鲍威尔听完一句话也没回费舍尔。费舍尔本来想说完却没敢说完的一句话是：这套游戏受益的是你们这些手伸到水龙头边上的人，但代价是远远在这间会议室之外，几亿几十亿拿着工资单算账过日子的普通人。