--- author: 投资TALK君 date: '2026-07-20' guest: '' layout: post.njk source: https://www.youtube.com/watch?v=dAkVdEmVUP0 speaker: 投资TALK君 tags: - market-rotation - capital-expenditure - semiconductor-deleveraging - earnings-outlook title: 7月美股大轮动：芯片板块去杠杆与大科技资本开支的估值博弈 summary: 本文深入分析了2026年7月以来美股市场的资金轮动与估值逻辑。重点探讨了芯片板块近期剧烈回调背后的去杠杆进程，指出谷歌等大科技公司的资本开支增速对芯片行业情绪的决定性影响。同时，对即将发布财报的特斯拉、谷歌、英特尔等核心企业进行了前瞻展望，评估了市场整体估值水平与未来盈利增长的趋势。 insight: '' draft: true series: '' category: tech-trends area: tech-engineering project: [] people: [] companies_orgs: - OpenAI - Tesla - Google - Intel - Microsoft - NVIDIA - Micron - Broadcom products_models: - GPT-4o media_books: [] status: evergreen --- ### 资产走势：7月大轮动下的多空图谱 各位观众大家好，欢迎来到一个不单只聊新闻的专业美股频道，我是**市场奉选小陶**。在今天的节目中，我们首先需要系统性地回顾一下从今年7月份开始到现在为止，整个美股市场的走势特征，并结合截止到上周五的各项核心数据，详细盘点当前市场的参与度与**CNN恐慌贪婪指数**（CNN Fear & Greed Index：衡量市场情绪的综合量化指标），以此来为当前的市场阶段“把个脉”。随后，我们将结合**FactSet**（FactSet: 全球金融数据与分析软件提供商）的最新统计数据，深入剖析市场对于美股第二季度财报的盈利指引与增长预期。在节目的最后，我将对本周即将发布财报的几家核心重磅公司进行展望与展望，包括市场高度关注的**特斯拉**（Tesla）、**谷歌**（Alphabet）、以及处于基本面转型关键期的**英特尔**（Intel）等企业。 在正式进入深度分析之前，大家记得留言、点赞并转发我们的内容。在上周四或者上周三的时候，我接受了“168X”频道的采访，那次采访大概持续了一个多小时。如果大家对采访的具体细节感兴趣，可以登录并关注我的**X**（X: 前身为Twitter的社交媒体平台）账号，我在上面发布了一篇关于那次采访的详细总结。这篇总结能够帮助大家以更直观、更全面的方式，了解我对下半年整个美股市场的走势看法，以及我目前当下的具体仓位配置。 首先，我们来重点看一看**季度至今**（Quarter-to-Date: 简称为QTD，指从当前季度开始到目前为止的时间跨度）的资产价格变动情况。从7月份以来的数据来看，全球各大类资产的走势出现了非常明显的轮动与分化。在汇率与债券市场方面，**美元指数**呈现出小幅下跌的态势；而在美债收益率方面，两年期美债收益率几乎维持在原点没有发生变动，这直接反映了债券市场对于美联储加息或降息的货币政策预期在整个7月份是相对停滞和稳定的。然而，长期美债却出现了较为剧烈的震荡，长端国债收益率在7月份明显走高，其中十年期美债收益率上涨了约8个基点，这导致长端美债ETF——**TLT**（iShares 20+ Year Treasury Bond ETF：跟踪20年期以上美国国债价格指数的交易型开放式指数基金）累计下跌了2.2%。 在美债市场调整的同时，美股市场同样迎来了显著的承压与轮动。美股三大股指在7月份均出现了不同程度的下跌。其中，**道琼斯工业平均指数**（Dow Jones Industrial Average）表现最为抗跌，几乎维持在平盘附近，仅微幅下跌了0.3%；**标准普尔500指数**（S&P 500 Index）整体下跌了2.6%；而科技股集中的**纳斯达克指数**（Nasdaq Index）则成为了本轮调整的重灾区，同样出现了2.6%的下跌。在这其中，最引人注目的莫过于**芯片半导体板块**，该板块从7月份到现在累计下跌了将近19%，这也使得其**年初至今**（Year-to-Date: 简称为YTD，指从今年1月1日到目前为止的时间跨度）的累计涨幅从此前最高时的110%大幅回落到了目前的73.3%。 与芯片板块的惨烈回调相比，其他资产则表现出不同的韧性。**波动率指数**（VIX: 衡量标普500指数期权隐含波动率的恐慌指标，简称VIX）在7月份录得14%的上涨，而这一涨幅主要集中在刚刚过去的一周。在过去这一周的交易时间里，VIX指数飙升了25%。波动率的急剧上升在一定程度上也与原油价格的强势走势相关，7月份**原油**价格累计上涨了19%。此外，加密货币领域的**比特币**（Bitcoin）在7月份也有不错的表现，录得9.3%的涨幅。在板块轮动中，代表软件板块的**IGV**（iShares Expanded Tech-Software Sector ETF：追踪北美科技软件行业股票的交易所交易基金）上涨了2.4%。 相比之下，代表中小盘股的**罗素2000指数**（Russell 2000 Index）则出现了幅度不小的下跌。这主要是因为罗素2000指数中的部分重要权重股，其实是深度绑定AI概念的标的，例如在其中占有重要席位的**Bloom Energy**。由于Bloom Energy等AI相关权重股在近期回调中跌幅较大，直接拖累了罗素2000指数的整体表现。因此，当前的罗素2000指数实际上已经在一定程度上与传统意义上的“中小盘股代表”或者“市场风险偏好晴雨表”产生了脱钩，其走势在很大程度上受到了AI权重股的裹挟，这与标普500指数被前几大科技巨头绑定的逻辑是高度相似的。不过，从年初至今的整体表现来看，罗素2000指数依然累计上涨了19.4%，表现非常出色，跑赢了三大指数。这种强劲的表现，其底层逻辑与芯片板块前期的暴涨如出一辙，即主要得益于指数内部与AI概念高度相关的权重股或AI产业链受益股的估值拉升。在7月份以来的轮动中，前期大科技巨头们在经历短暂回调后，近期也录得了9.3%的较好反弹。与之相比，**标普500等权重指数**（S&P 500 Equal Weight Index）则几乎处于横盘整理的状态。 --- ### 情绪把脉：从避险需求到筹码去杠杆 在厘清了整体资产价格的走势后，我们需要通过具体的量化指标来剖析当前市场内部的资金参与度与情绪状态。截止到上周五的收盘数据，我们可以发现，纳斯达克指数目前的市场参与度正处于一个中性稍微偏向悲观的尴尬位置。具体而言，纳指成分股中站上20日均线和50日均线的股票比例分别仅为41%和45%。与此形成鲜明对比的是，罗素2000指数的相应指标分别为55%和63%，依然处于中性偏向乐观的区间；而标普500指数的这一指标也分别达到了58%和63%，同样维持在偏乐观的位置。这组数据清晰地告诉我们，虽然指数层面感受到了明显的压力，但整个美股市场的参与度其实依然维持在中性偏乐观的状态，这一波下跌和回调，其动能主要集中在芯片半导体板块的剧烈失血上。 结合我们在上周日与大家分享的**CNN恐慌贪婪指数**的变动趋势，可以更直观地看清市场情绪的退潮。上周日，该指数还恰好处于50左右的中性位置；但随着过去一周芯片股与大盘的持续调整，恐慌贪婪指数已经迅速跌入悲观区间，目前来到了37左右的水平。在上周的视频中，我曾特别展示了一张关于**避风港需求**（Safe Haven Demand: 指投资者在市场不确定性增加时，放弃风险资产转而寻求安全资产的资金流向趋势）的图表。该指标的核心逻辑在于衡量股市与债市之间的相对回报差。当这一回报差处于历史高位时，意味着在过去的20个交易日中，股市的表现远远跑赢了债市。当时我曾指出，如果我们在图表上画出一条趋势线，接下来可以明确预期的是股市与债市之间的相对回报差将面临修正，债市的表现可能会相对走强。而在过去的一周里，这一预测得到了印证：美债价格基本维持横盘，而美股则出现了下跌，这直接导致股市与债市的回报差线迅速回调并逼近于零。这表明股市与债市的相对强弱关系已经重新回到了一个相对中性的平衡点。 在探讨芯片板块的这一轮深度回调时，我们必须引入**融资余额**（Margin Debt: 投资者通过借入资金购买证券所产生的负债余额）以及市场杠杆率的变化来解释其内在机制。观察中国台湾市场的融资金额数据可以发现，近期台湾股市的日交易杠杆在过去一段时间内出现了非常剧烈的下滑，呈现出快速去杠杆的特征。与此同时，社交媒体X上也已经有专业分析师在激烈讨论韩国市场的杠杆资金流向。从我观察到的数据来看，韩国市场的杠杆资金绝对值虽然比最高峰时期下降了大约20%左右，但依然维持在历史相对高位。 而在美国市场，与芯片板块挂钩的几只**加杠杆ETF**，在过去一段时间内的下跌幅度和去杠杆惨烈程度，已经完全可以与2022年熊市期间的那一波暴跌相提并论。基于这一现状，我的判断是，虽然芯片板块最艰难、最恐慌的时刻可能已经逐渐过去，但指望市场立刻V型反转并重新创出新高，是非常不现实的。通常来说，在经历了一轮如此剧烈的去杠杆和多头爆仓之后，市场若想重新夺回高点，需要时间去修复受损的筹码结构，并且必须有全新的逻辑支撑。换句话说，芯片板块过去依靠“AI算力无限扩张”的旧叙事已经阶段性告一段落，市场现在亟需一个新的、有说服力的故事线，才能将股价推向更高的高度。 --- ### 估值博弈：大科技资本开支与自由现金流 在寻找芯片板块新故事线的过程中，本周即将拉开帷幕的第二季度大科技财报将起到决定性的风向标作用。本周将有两家大科技巨头公布财报，其中**谷歌**的财报尤其是其**资本开支**（Capital Expenditure: 简称为Capex，指企业用于购买、升级或维护实物资产的资金支出）的最新指引，对于整个芯片板块的情绪面将产生极其深远的影响。在当前的市场敏感期，任何关于资本开支增速可能放缓的蛛丝马迹，对于已经如惊弓之鸟的芯片板块而言，都将构成利空。 为了更好地理解这一点，我们来看一张非常有意思的图表——关于未来12个月的**自由现金流**（Free Cash Flow: 企业在满足运营和资本开支后可以自由分配的现金流量）预测对比。在图中，紫色的曲线代表**半导体芯片板块**的整体现金流表现。可以非常清晰地看到，在过去一段时间里，芯片板块的现金流呈现出极其陡峭的上涨斜率，其未来12个月的现金流预估总量已经达到了惊人的4500亿美元。然而，黄色的曲线则代表**超大规模云厂商**（Hyperscalers: 指提供大规模云端基础设施与算力服务的科技巨头，如微软、亚马逊、谷歌等）的现金流表现，其数值已经从先前的3000亿美元一路下滑，目前几乎接近于零。 从这个角度出发，市场近期表现出对云厂商的冷落以及对芯片股的偏爱，似乎是非常合理的估值选择。因为芯片板块在短期内（特别是未来12个月）的现金流增长确定性极高，其增长幅度也极为可观。然而，这一逻辑的硬币反面在于，芯片板块这笔高达数千亿美元的现金流，其最核心的来源正是以这几大云厂商为代表的大科技巨头们的资本开支。这就产生了一个让市场深感担忧的悖论：大科技巨头们在自身现金流被严重消耗、甚至降至冰点的情况下，是否还能持续维持如此高强度的资本开支增速？ 我认为，这场博弈的主动权目前仍然牢牢掌握在大科技公司手中，而这也正是我目前选择重仓持有大科技巨头的原因。在当前阶段，我完全不担心大科技巨头由于资本开支压力而出现股价深度回调。相反，如果未来真的出现大科技巨头主动放缓资本开支增速的信号，从财务健康度和利润率的角度来看，这对于大科技公司自身的股价反而构成利好。因此，在当下的投资环境中，保持一个相对平衡且有防御性的仓位是极为重要的。相较于高杠杆、高估值的芯片板块，持有大科技公司、甚至在配置中给予大科技巨头更高的权重，在我看来是更加合理且安全的策略。 --- ### 财报展望：超级七巨头对决标普其他成分股 接下来，我们根据FactSet的底层数据，对第二季度的**超级七巨头**（Magnificent Seven: 指美股中市值最大、最具市场影响力的七大科技巨头，包括微软、苹果、英伟达、谷歌、亚马逊、特斯拉和Meta）与标普其他成分股的盈利表现进行详细的对比。数据显示，第二季度超级七巨头的**每股收益**（Earnings Per Share: 简称为EPS，即企业净利润除以发行在外的普通股股数）同比预期增速高达31.1%，依然维持在极高的水平。与此同时，剔除了大科技巨头后的**标普493指数成分股**，其第二季度的EPS同比增速预期也达到了22.8%。基于此，整个标准普尔500指数在第二季度的市场平均盈利增速预期被定格在24.7%。 然而，如果我们把这层高增长的外壳剥开，就会发现第二季度整个美股的盈利增长在很大程度上是由极少数企业贡献的。具体来说，本季度的EPS增速主要归功于以下五家公司： * 第一家是**美光科技**（Micron Technology）。美光在去年同期的净利润仅为1.9亿美元，而今年第二季度的预期净利润大幅反弹至25.1亿美元，实现了极其惊人的同比增幅。 * 第二和第三家是与**能源行业**高度相关的企业。得益于原油等大宗商品价格在过去一段时间的强势上涨，这两家能源公司的EPS增速同样录得非常可观的增幅。 * 第四家是芯片巨头**博通**（Broadcom）。博通去年同期的利润为1.69亿美元，而今年第二季度的预期盈利达到了3.2亿美元。 * 第五家则是AI算力的绝对龙头**英伟达**（NVIDIA）。去年同期英伟达的利润为1.05亿美元，而今年第二季度的预期净利润高达2.08亿美元，同比增速整整翻了一倍。 这组数据揭示了一个非常残酷的现实：如果我们将美光科技和英伟达这两家芯片巨头从指数中剔除，整个标普500指数在第二季度的盈利同比增速将瞬间从24.7%滑落至16.8%。在第一季度，超级七巨头的同比增速达到了63.2%，而标普493成分股仅为7.9%，两者的增长鸿沟非常巨大。虽然第二季度这一差距预计会收窄（超级七巨头预期为31.1%，其他成分股为22.8%），但我个人认为，最终超级七巨头财报公布后的实际增速可能会落在40%左右。因为根据历史经验，这七大巨头最终交出的成绩单绝大多数都会显著超越市场先前的预期。当然，标普493成分股的最终表现也可能优于预期，但其超预期的幅度大概率无法与超级七巨头相媲美。 展望今年下半年的盈利趋势，超级七巨头与标普493之间的增速差距确实会呈现出逐步缩窄的态势。根据目前的预测，第三季度超级七巨头的EPS增速预计为31.8%，而标普493为25.5%；到了第四季度，超级七巨头的增速将进一步放缓至22.8%，而标普493则将维持在25.3%的水平，从而在增速上实现反超。 如果投资者因为担心超级七巨头的增速优势收窄，而考虑将资金全面转向标普493成分股，我认为需要持谨慎态度。事实上，关于“盈利增速反转，资金应撤离大科技”的讨论，早在去年第三和第四季度就已经在市场中广泛流行。当时主流的买方机构普遍预测2026年会出现标普493的盈利增速逆袭，但从今年第一和第二季度的实际情况来看，这种逆袭并未发生，相反，大科技与传统板块的盈利增长差距在第一季度甚至被拉得更大。 即便我们抛开超级七巨头不谈，单看标普493成分股未来几个季度的盈利表现，其18%、23%、26%的季度同比增速在历史上也已经是非常高、非常健康的水平了。这充分说明即使没有大科技的狂飙，美股整体的盈利基本面也是相当扎实的。对于整个2026年，目前市场对于标普500指数整体EPS的同比增速预期为24.5%，而这一预测在今年年初时仅为15%。这意味着当前的盈利预期已经比年初整整上调了近10个百分点。随着本周第二季度财报的陆续披露，我相信这一盈利预期与年初预期的偏离度还会进一步拉大。 最后，在估值水平上，代表标普500指数**远期市盈率**（Forward Price-to-Earnings Ratio: 简称为Forward P/E，根据未来12个月的预期每股收益计算的市盈率）的蓝色曲线，截止到上周五收盘大约维持在20.5倍左右。对比历史数据，美股近5年的平均远期市盈率为20倍，近10年的平均市盈率为19倍。由此可见，当前标普500指数的估值仅比5年平均水平略高出1%到2%左右，整体依然处于一个相对合理的中性估值区间，并未出现极端的泡沫化倾向。 --- ### 个股前瞻：谷歌资本开支的溢出效应与英特尔的复苏密码 在本周的宏观层面上，市场并没有特别重磅的经济数据公布。由于下下周美联储将召开新一期的货币政策会议，本周下半周美联储的决策官员们就将正式进入**静默期**（Blackout Period: 美联储议息会议前，联储官员被禁止公开对经济和货币政策发表言论的敏感时期）。结合上周公布的CPI与PPI数据，7月份维持利率不变几乎已成定局。尽管目前利率期货市场仍显示有15%的概率会在7月降息，但基本可以忽略不计；而市场对于9月份降息的概率预期则继续稳定在65%到67%左右。 在没有宏观数据干扰的背景下，本周的市场主旋律将完全由财报主导。首先，周二盘前将有**MSCI**（明晟公司）公布财报，周三盘前则有**穆迪**（Moody's）公布财报。对于这两家金融评级与数据巨头，市场的核心关注点在于它们独特的商业模式是否会受到生成式AI的冲击。早在半年前，就有投资者担心如**标普全球**（S&P Global）和穆迪这类公司是否会在AI时代被边缘化。但我个人认为，这些掌握了全球金融体系中独一无二、不可替代数据的巨头，不仅不会轻易被AI取代，反而能够利用AI技术来提升其核心业务的运行效率。从标普全球等公司近期的股价走势来看，虽然它们尚未完全收复大半年前因AI担忧而导致的全部跌幅，但近期的反弹势头相当不错。因此，如果MSCI和穆迪的财报表现优异，将对整个金融信息服务板块的估值起到明显的支撑和带动作用。 周三盘前，发电设备与能源巨头**GE Vernova**（GEV）将公布财报。从目前的订单积压量以及下游电力需求的确定性来看，GE Vernova的这份财报在业务指引上几乎没有暴雷风险，市场的看点更多将集中在其产能释放和交付进度的爬坡上。 真正的重头戏发生在周三盘后，这几乎是整个美股市场本周的绝对焦点。届时，我将在APP上进行直播，与大家一同见证特斯拉与谷歌这两大巨头的财报出炉。在特斯拉方面，虽然我个人有一段时间没有进行紧密的仓位跟踪，但近期注意到其**无人驾驶出租车**（Robo-taxi: 基于自动驾驶技术提供出行服务的智能网联出租车）项目已经开始低调上线，目前的运营规模在40辆到100多辆之间。坦率地说，这一上线进度相较于市场之前乐观的预期是有些令人失望的。尽管如此，我依然维持我之前的观点，即2026年是逢低分批积累特斯拉长线仓位的良机。虽然我目前尚未正式建仓，但如果在财报公布后出现股价的深度砸盘，我可能会选择出手布局。在我看来，特斯拉真正迎来业绩与估值爆发的催化剂，将是其下一代全自研芯片正式推出并量产的时刻，而聪明的资金通常会提前在盘面上进行布局。 相比之下，谷歌的财报则是周三盘后无可争议的重中之重。这不仅因为谷歌是全球大科技的风向标，更因为谷歌在资本开支上的体量几乎与亚马逊平起平坐。在上一季度的财报电话会议中，谷歌管理层曾明确给出了直到2027年的资本开支指引，并使用了“显著增高”（Substantially Higher）这一措辞。这意味着直到2027年，谷歌的资本开支增速预计都将维持在40%到50%的高位。对于如此高昂的开支指引，我们无法确定挑剔的华尔街是否会买账。我个人预测，谷歌在本次财报中从绝对数量上绝不会透露任何放缓资本开支的信号，但在具体措辞和语气上，管理层可能会稍微有些淡化，或者刻意压低声调。因为他们需要平衡高额资本开支对短期利润率的侵蚀，同时向市场展示其云服务利润率的持续改善。当前，生成式AI初创公司**Anthropic**向谷歌和亚马逊大举采购算力的行为表明，整个云服务市场的算力短缺问题依然存在，这将对谷歌云的利润率带来支撑。此外，我非常希望在谷歌的财报中听到关于AI Agent在C端商业化落地（尤其是电商与搜索广告领域）的最新进展。 最后，周四周四的盘后将迎来**英特尔**的财报。在过去的两三周内，英特尔的股价出现了大幅调整，目前维持在92至93美元左右。在英特尔的这份财报中，有三个核心关键指标值得我们密切关注： * 第一是英特尔最新先进制程的**良率**（Yield Rate: 在半导体制造中，合格芯片数量占晶圆上芯片总数的百分比）。 * 第二是**CPU**的出货表现。上个季度英特尔通过主动消化积压库存，实现了一次性的CPU销售冲量。因此，管理层在上季度就已经预警本季度将面临“无库可出”的局面，这意味着本季度的CPU业务增速在环比上大概率不会超越一季度。 * 第三则是其**先进封装**（Advanced Packaging: 采用系统级封装等先进技术，将多个不同功能的芯片整合在同一封装体内的半导体制造工艺）业务是否获得了新的外部代工客户。 在目前所有与AI相关的科技标的中，我个人认为英特尔实际上是一个风险回报比相当稳健的选择。无论我们是从CPU的市场地位、AI计算卡的切入，还是从晶圆代工业务的推进以及美国本土制造业回流的政策红利来看，英特尔的管理层执行力和底层基本面都在呈现出趋势性的改善。对于当前的英特尔而言，唯一的悬念无非在于其短期的估值是贵还是便宜的问题。 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