--- area: finance-wealth category: stock-investment companies_orgs: - OpenAI - Microsoft - CRWV - NBIS - Oracle - Google - Amazon AWS - Equinix date: '2025-11-03' draft: true guest: '' insight: '' layout: post.njk media_books: - Bg2 Pod - Money or Life 美股频道 - Patreon people: - Sam Altman - Satya Nadella - Elon Musk - Donald Trump products_models: - Azure - Co-pilot - H100 - H200 - GB200 project: [] series: '' source: https://www.youtube.com/watch?v=2Vit5_q9U-0 speaker: Money or Life 美股频道 status: evergreen summary: 本期视频深入分析了OpenAI CEO Sam Altman与微软CEO Satya Nadella在播客中的对话，探讨了OpenAI与微软的合作细节、潜在上市计划以及Sam Altman对“AI泡沫”质疑的反应。文章结合Satya对云业务利润率的独到见解，特别是关于“可替代性”和“规模效应”的论述，评估了CRWV、NBIS等新兴云服务公司的长期投资价值。作者分享了对AI泡沫的担忧，并阐述了在控制仓位前提下，对优秀新云公司转为中长期持有的投资策略。 tags: - ai-infrastructure - cloud-computing - financial - market-bubble title: OpenAI与微软对话：AI基础设施投资的机遇与挑战——兼论CRWV与NBIS的长期价值 --- ### OpenAI与微软的合作细节及上市展望 欢迎来到Money or Life美股频道。周末观看了一期我长期关注的博主Bg2 Pod（播客名称）的播客节目，其中邀请了OpenAI的**Sam Altman**和微软的CEO **Satya Nadella**。之所以对此特别感兴趣并反复观看，是因为我个人关注的**CRWV**和**NBIS**这些**neocloud**（新云公司: 专注于提供AI算力基础设施服务的公司）公司，都与微软有合作，且微软是它们最大的客户。此外，OpenAI最近与微软达成了新的协议，并有传言OpenAI可能在明年底或后年初上市。因此，我仔细聆听了节目内容，并在此分享一些看法。 我主要关心两个问题，这两个问题对我个人的投资，以及对大家，都具有重要的参考意义。第一个问题是，Sam Altman在面对Youtuber Brad（一位对AI领域有深入研究的主持人）质疑公司泡沫方面的担忧时，表现出了一些失态。我对这种失态感到意外，但更多的是担忧，具体原因将在后文分享。第二个问题是，云业务的利润率到底有多少，能否保持。之所以关心这个问题，是因为我投资的NBIS和现在的CRWV，其未来盈利能力是我重点关注和考虑的问题。结合微软CEO Satya的回复，我将总结并分享我的想法，探讨投资NBIS和CRWV的长期价值。 在此之前，我们先了解一下微软与OpenAI最新合作的细节，以及OpenAI未来可能的上市时间。早在2019年，微软就对**OpenAI**（一家人工智能研究和部署公司）进行了高达130-140亿美元的投资，获得了大量股权。目前，OpenAI的股权结构分为非盈利和盈利两部分，其中非盈利部分的市值约为1300亿美元。盈利部分是大家关注的重点，微软最新占股27%。从现在到2032年，或者到**AGI**（通用人工智能: Artificial General Intelligence，指能够理解或学习人类能做的任何智力任务的AI）实现，以哪个日期先到为截止，OpenAI将继续通过**Microsoft Azure**（微软提供的云计算服务平台）独家发布模型，这意味着Azure拥有独家的**API**（应用程序编程接口: Application Programming Interface，允许不同软件系统相互通信的一组定义和协议）分发权。同时，OpenAI将额外采购价值2500亿美元的微软Azure云计算服务，并进行**revenue share**（营收共享: 指不同实体之间按照约定比例分享收入的模式），微软将获得OpenAI在Azure平台上总收入的15%。作为交换，微软不再拥有OpenAI提供算力服务的优先购买权。也就是说，现在OpenAI需要算力时，不一定非要向微软购买，它也可以自己建设，或向第三方公司购买。 这次微软与OpenAI的协议，实际上是让两者之前非常紧密的关系稍微放松了一点点，增加了**flexibility**（灵活性）。再加上OpenAI公司的改组，这为它日后上市以及从现在开始更容易地获得微软以外的资源铺平了道路。谈到上市，主持人Brad提到，OpenAI目前营收超过100亿美元，假设到2028或2029年能达到1000亿美元营收，再乘以10倍的市销率，作为万亿美元市值的上市公司应该不成问题。Sam Altman对此的回应是，他打断了Brad的发言，插嘴说：“2027年怎么样？”他的意思是，不需要等到2028或2029年，OpenAI在2027年就能做到。这个打断显得他对于OpenAI公司从现在100多亿美元到两年后1000亿美元的营收非常有自信。然而，当具体谈到上市时间时，他立即否定了2026年底或2027年初上市的报道，表示目前没有具体的上市时间。对于OpenAI未来营收能否从现在的130亿美元左右，在两年内增长到1000亿美元，即接近8到10倍，大家可以在评论区分享自己的大胆猜测。 ### Sam Altman的失态与AI泡沫担忧 在视频开头我提到Sam Altman的失态，这与OpenAI目前的营收相关。主持人Brad问道，OpenAI目前仅有130亿美元的营收，如何支撑未来几年上万亿美元的AI基础设施投资？我认为，这个问题实际上代表了我们所有人的疑问。Sam Altman的反应有些过激。他首先再次打断了主持人，说：“Brad，如果你想卖出手中OpenAI的股权，我可以立即帮你找一个买家，没关系。”这种语气带有讽刺，似乎在说：“你不看好我是吗？那你把你的股票卖掉吧。”然而，Brad实际上非常看好OpenAI，他花费了上万小时研究AI技术和基础设施，他的团队和公司也进行了相关投资，他们并非看空者。 紧接着，Sam Altman说，他其实没有很多次想让OpenAI成为上市公司，但有那么一两次，就是当他看到网络上说OpenAI可能会破产的时候。他表示自己心灵有些敏感，虽然身居高位承受巨大压力，但他这个回答让我非常不喜欢。他说：“我非常乐意让这些人做空公司的股票，我很乐意看到他们被燃烧（I would love to see them get burned on that）。”Sam Altman的意思是，他大部分时间不想让OpenAI上市，但当公司受到攻击，被说可能破产时，他就特别想让公司上市，为那些做空者提供一个做空他的公司的机会。我认为这种态度有点**passive aggressive**（被动攻击性: 一种间接表达敌意或不满的行为模式）。他没有正面回答Brad一个语气正常、毫无讽刺意味的问题，反而用是否上市来反呛攻击者，这甚至有点攻击主持人的意味。 主持人Brad显得有些无奈，因为Sam Altman只参加了半小时的播客录制就因私事离开了。随后，Brad与微软CEO Satya进行了更长时间的交流。在Sam离开后，Satya立即解释道，微软公司花费了上万小时研究OpenAI、AI基础设施和相关产业，因此他们有**high conviction**（高度确信: 指对某事有非常强的信心和信念）。但他表示：“不是所有人都有我们这样研究之后的信念，我们应该bring the world with us。”他说，我相信AI的未来，但世界上很多人没有时间花上万小时去研究，他们没有这种信念，他们心中对OpenAI是否是泡沫存有疑问。我认为Satya的说法非常正常，无可质疑或抨击。虽然我不能为**Elon Musk**（埃隆·马斯克）说话，但我认为在同样的采访中，如果马斯克面对这样态度端正的问题，他不会失态。 无可否认，Sam Altman对OpenAI近期的成长贡献最大，他是CEO，这一点我没有任何疑问。但现在他所处的位置太高，太重要了，可能比特朗普还重要，关系到整个美国乃至世界的经济。因此，他需要承担的责任和压力也更重。在这次视频采访中，他所表现出的这种态度和回答方式，让我这种本来就对AI泡沫有些担忧的人，更加担忧了。 ### Satya Nadella对云业务利润率的洞察 聊完我对Sam Altman的一些个人看法，接下来我认为更有意义的是微软CEO Satya Nadella这位“老兵”对整个云服务行业的看法以及利润率的分享。我们非常关心的一个问题是，现在大家关注的NBIS、CRWV这些**neocloud**，或者像IREN、CIFR这些更小的玩家，它们能活下来吗？它们未来能与**hyperscalers**（超大规模云服务商: 指微软Azure、亚马逊AWS、谷歌云等大型云服务提供商）竞争吗？ 首先，Satya在视频中多次提到了云计算的**fungibility**（可替代性: 指资产或商品可以互换，且价值不变的特性，在云计算中指资源灵活切换的能力）。他认为一个数据中心最重要的运营指标有两点，如果这两点做好了，利润率就会提高。第一点是关于**token efficiency**（令牌效率: 在AI模型中，指单位计算资源在单位时间内生成或处理更多令牌的能力），即通过高效的运营和**software stack**（软件栈: 指构成一个完整系统或应用所需的所有软件组件的集合，从底层硬件驱动到上层应用）能力，让每个单位的GPU在单位时间能够产生更多的token。有了token efficiency，第二个要素就是**GPU utilization**（GPU利用率: 图形处理器在特定时间内被有效使用的程度），也就是说你的GPU最好一直在使用，不要空置，无论是自己使用还是用户使用。高的GPU利用率也取决于上层软件栈的能力，只有软件能力好，才有可能同时提高token efficiency和GPU利用率。 我们再进一步看如何理解fungibility。在GPU硬件层面，我们知道GPU的类型一直在更新迭代，性能不断提高。如果通过上面提到的软件栈能力，可以实现不同GPU（例如H100、H200、GB100、GB200）的高效切换或同时使用，而不影响现在的工作流，那么就可以提高产生token的效率和GPU的利用率。在**multi-tenant management**（多租客管理: 在同一套系统或基础设施上为多个客户提供服务并进行隔离管理）方面，或者在不同**AI workflow**（AI工作流: 指完成特定AI任务所需的一系列步骤和操作流程）之间切换方面，我们也可以通过软件实现高效的不同租客的GPU使用切换，或同一个租客不同AI任务之间的切换，从而提高GPU利用率。通俗地说，有了这些软件栈能力，就可以减少因切换租客或切换同一个租客的AI工作流而造成的转换损耗时间。 与此相关的一个问题是，Brad问道，现在Oracle是新的竞争者，NBIS、CRWV这样的neocloud也是新的竞争者，微软这样传统的hyperscalers如何保持利润率呢？我相信微软CEO Satya关于fungibility的回答就是其中一个答案。我也多次强调“软件栈”这三个字。拥有这种能力，不是说你买一堆GPU、买一堆服务器，人人都可以做hyperscalers，人人都可以做neocloud，这种观点是错误的。我之前也说过，现在有不少neocloud为了获得营收，以很低的价格将自己的GPU租出去给客户，甚至不求盈利，目的就是获得一些**traction**（市场吸引力/牵引力: 指产品或服务在市场中获得的关注和用户增长），一些revenue，从而获得更好的投资和股价。 ### 规模效应与微软的战略平衡 第二点，Satya提到了**scale effect**（规模效应: 指随着生产规模的扩大，单位产品的成本下降，或效率提升的现象）。他说，虽然现在竞争更大了，但例如微软和OpenAI的合作规模非常大，带来的规模效应也就更强。上面提到的软件供应链、运营中心的效率等，都会随着规模的提升而进一步提升，压低成本，保持当前的利润率。所以，如果大家现在还觉得像NBIS这样的多租客模式的利润率会比像CRWV这样的单一超大客户的利润率高，那是错误的。当然，现在NBIS也获得了微软这样的大客户，它和CRWV将走向趋同的模式。但总的来说，大规模不是坏事，不是说大规模你的利润率还一样，你的规模足够大，你一吉瓦、两吉瓦甚至以后三吉瓦的数据中心带来的规模效应和赚钱的能力肯定更强。 这里我要再聊一下甲骨文。请注意，这次播客的内容没有任何嘉宾谈到甲骨文，这只是我的一些推测。微软在今年三四月份曾有一次基础设施投资倒退，尽管现在他们又重新恢复了投资。但事实是，当时他们撤回了一些对自身基础设施的投资计划。在播客中，Satya说，微软会选择客户，不会满足客户所有的要求，包括OpenAI。不是说OpenAI想要什么，我们就做什么。他说，例如Sam要求我们建设一个几吉瓦级别的数据中心，用于下一代模型训练，这对于OpenAI和Sam Altman作为客户来说非常合理，尽管他们还是要支付给微软溢价和利润。但微软有自己现有的业务，它和CRWV、NBIS这些新云公司不同，它和谷歌一样，有自己现有的业务需求。所以，他们需要平衡收益与风险，平衡单一超大客户的算力需求与现在自身业务（**first-party cloud service**，第一方云服务: 指云服务提供商为自身业务需求提供的云服务）云服务需求以及第三方多租客云服务需求。所有这些需求都需要一个平衡。如果微软只是为OpenAI建设一个超大的数据中心，但没有能力做到fungibility，做到营收和投入的平衡，那么对于现在微软自己的云服务业务就会有损害。我们知道，微软有非常多的自身first-party的云服务需求，例如Micro office 365。而第三方多租客需求，就是将同一个数据中心租给外部客户多租客使用。 Satya还明确表示，现在大家都盯着他们的Azure。我们知道，Azure在微软其实是微软Intelligence Cloud智能云的一部分。Satya说，他们利润率最高、**high margin**（高利润率）的部分是他们的Co-pilot。Co-pilot应该不属于Azure的营收，但属于整个智能云的营收。我也听出来了Satya的意思，就是说微软现有的云服务的利润率已经不错了，更不用说像Co-pilot这样利润率超级高的部分。相较于Co-pilot的利润率，如果花费几百亿去投资一个很大的、几吉瓦的数据中心，租给一个单一客户（例如OpenAI）使用，这个投资回报率可能不划算。 ### 投资AI基础设施的思考与结论 看了这次播客之后，我总结了两点自己在投资方面的感想或结论。第一点是，我对AI的泡沫有一些担忧。因此，在仓位控制方面，目前我尽量控制纯AI基础设施方面的仓位。目前，AI相关直接或间接的投资包括特斯拉、PLTR（算是AI应用，尽管特斯拉也有自己的AI基础设施），以及CRWV这样的neocloud。CRWV这家公司我最近在持续加仓，也是因为我整个AI基础设施板块目前只有这一家公司了，但我会把它的仓位控制在8%到10%以内。 第二点是，现在新兴的neocloud玩家，以目前比较优秀的CRWV和NBIS为代表，我相信未来经过一段时间，肯定会有大量的淘汰，但肯定有一两家企业能够在未来与目前的四大hyperscalers在营收和**operating margin**（运营利润率: 衡量公司核心业务盈利能力的指标，即运营利润占营收的百分比）方面并驾齐驱。现在我们对于CRWV、NBIS这样的新云公司的天花板，可能不再是以前的500-1000亿美元，而是未来几千亿美元市值的可能性。在刚刚提到的operating margin方面，最新一季度谷歌是24%，亚马逊AWS是33%，而微软Azure是最高的，超过40%。最后，neocloud行业中生存下来的一两个玩家，我相信它们能够接近现在hyperscalers的运营利润率。但是对于那些运营不好，例如软件能力太差，或者拿不到融资的公司，它们的运营利润率可能就会接近我在上周视频提到的类似于Equinix（EQIX）这样的**REITs**（房地产投资信托: Real Estate Investment Trusts，一种投资于产生收入的房地产的信托基金）类型的公司，大约就是10%甚至更低，甚至亏本。 所以基于此，我自己对于NBIS、CRWV这样的neocloud行业的投资思路也发生了一些转变。在年初刚开始关注NBIS并建仓时，我的投资思路很明确，我告诉会员朋友们，当时是以短中期交易为持有目标的。而现在，在控制仓位的情况下，我想要转变为中长期持有。基于这个思路的转变，我选择了目前我觉得综合规模和技术让我自己更放心的CRWV。我多次说过这一点，大家有争议我觉得太正常不过了。你看，Sam Altman也受不了这种争议，在刚刚的采访中都失态了。所以大家有自己的选择，我在此视频中是告诉大家我的选择。通过这期播客的内容，我谈到了自己对于AI泡沫的一些担忧，谈到了未来利润率的一些看法，以及像CRWV、NBIS这样的新云代表公司未来有可能走得更远的看法。 好的，今天的视频就到这里，谢谢大家的观看。欢迎订阅Money or Life美股频道，也欢迎订阅我的Patreon社群，成为我的会员，这样可以收到我每日的文字更新以及实时的交易分享。我们下期节目，再见！