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author: 投资TALK君
date: '2026-02-23'
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speaker: 投资TALK君
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title: 蓝猫头鹰事件：私人信贷市场的预警与英伟达估值深度解析
summary: 本期节目深入探讨了“**Blue Owl**”（蓝猫头鹰）基金关闭事件，分析其对1.8万亿美元**私人信贷**市场的影响，并质疑其是否为潜在金融危机的“煤矿金丝雀”。同时，节目回顾了近期宏观市场走势、关税政策变化，并对**英伟达**（Nvidia）的估值与增长确定性进行分析，为投资者提供市场洞察。
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各位观众大家好，欢迎来到一个不只聊新闻的专业美股频道，我是市场分析员小陶。今天这期内容主要想和大家聊一下**Blue Owl**（蓝猫头鹰）的事件本身是不是煤矿里的**金丝雀**（Canary in a Coal Mine: 指预示危险的早期信号）。已经有基金经理公开表示，现在似乎感受到了2008-2009年之前的危机情况。然而，如果想了解这件事情的真相，单看一些新闻，特别是新闻标题是没有用的。所以我今天想借这期视频的时间，和大家对这个事件本身的前前后后先做一个了解，了解完当下的现状之后，我们可以有自己的一些判断。

其实这一期的内容是一个非常好的会员视频题材，但我相信大多数观众都对这个话题非常感兴趣，好奇背后到底发生了一些什么，所以我今天还是决定拿出来和大家分享一下。此外，还会和大家聊一下上周五发生的关税事件。上周五我已经在X平台及时做了更新，今天就稍微快速带过一下。废话不多说，直接开始今天这期精彩的内容。

### 市场宏观概览与情绪分析

首先来回顾一下过去一周资产价格的走势。**美元指数**和**美债收益率**都出现了上涨，美元表现出了一定相对强势。回顾过去四个交易日，基本上**美元指数**都在出现上涨或反弹的趋势。我们可以认为是上周**CPI**（Consumer Price Index: 消费者物价指数）数据好于市场预期等原因，但基本上每天都出现了小幅上涨，是一个连续的上涨。上周五小幅下跌0.1%，总体来说，**美元指数**出现了反弹，**美债收益率**出现了小幅上涨，**TLT**（iShares 20+ Year Treasury Bond ETF: 追踪美国长期国债表现的ETF）小幅下跌。

然而，**垃圾级别债券**（Junk Bond: 信用评级较低、收益率较高的债券）的利差整个上一周下跌了10个基点，这意味着上一周整个市场出现了一定程度的**风险偏好**（Risk-on: 投资者倾向于承担更高风险的资产）。**垃圾级别债券**利差的下跌，伴随着**标普500指数**上涨1.1%，**纳斯达克指数**上涨1.5%，**道琼斯指数**上涨0.3%，**黄金**上涨1.3%，**原油**也出现了反弹。**VIX指数**（Volatility Index: 衡量市场恐慌情绪的指数）出现了下跌，下跌后为19.1，仍然在一个相对高位，因为现在期货市场又出现了下跌，所以当前的**VIX指数**可能在20以上。

如果看一下期货市场，现在美股出现了下跌，但亚洲市场方面，**韩国指数**虽然高开低走，但还是出现了上涨。中国香港股市表现非常强劲，高开高走。因此，我们可以认为市场现在在挑选这次关税更新后的赢家和输家。稍后我会聊到，关税的更新短时间之内对中国是一个利好，也有一张图和大家分享。有可能是因为这样的原因，导致港股出现了上涨。

如果认为关税对市场会有影响，那至少和上一年的4月份不一样了。上一年的4月份是大家一起下跌，市场对这个未知事件感受到了恐慌，觉得**特朗普**是认真的。而这一次，华尔街对重复的事件消化能力非常好。结合亚洲市场的反馈并非全面负面，所以我个人认为这次关税对市场的影响并不会非常大。相反，美股近期市场认为**AI**（Artificial Intelligence: 人工智能）的泡沫也好，还是**AI**对软件公司造成的一些破坏也好，这类事件可能需要一些事件本身去扭转这个故事线，这才是美股这边所需要的。关税可能最多只是在此基础上蒙上一层阴影，但我个人并不认为关税是主要原因。

这是我自己的一些看法。回到上周市场，**罗素2000指数**小幅上涨，相对走得差一点；**比特币**小幅下跌。从板块角度看，一些**成长股**跑赢了**价值股**，但涨幅差距不大，**成长股**上涨1.5%，**价值股**上涨0.7%。上一周前期**大科技股**的反弹不错，上涨了2.3%；**等权指数**也出现了上涨0.6%。**必需品消费**下跌了1.8%，上一周**沃尔玛**发布财报，高开低走。**沃尔玛**今年以来表现非常好，所以出现了一点**“买预期卖事实”**（Sell the News: 指在利好消息公布后股价反而下跌的现象）。好的财报匹配了价格下跌，说明在财报之前，市场对这家公司的价格已经有了非常充分的定价。我记得在上一期视频里和大家提过，**沃尔玛**的**市盈率**（Price-to-Earnings Ratio, P/E Ratio: 衡量公司股价与其每股收益之比），包括**Costco**的**市盈率**都在一个相当高的位置。

### 关税政策深度解读与市场影响

接下来我们聊一下关税。针对关税本身，我强烈建议大家去看一下我在上周五X平台上面所写的文章，里面已经写得非常详细了。首先，周五那天市场里有很多带有欺骗性非常大的标题，说**特朗普**新增加了对全球10%的关税，但其实并不是。因为最高法院裁定**特朗普**增加关税的行为本身是违法，直接就把**特朗普**原本对其他国家征收的**对等关税**（Retaliatory Tariff: 为回应他国关税而征收的关税）全部取消掉了。并不是所有的关税全部取消，而是取消了**对等关税**。

在取消了**对等关税**之后，**特朗普**又依据**美国贸易法第122条**（Section 122 of the Trade Act of 1974: 允许总统在特定情况下征收关税）直接向全球增加了10%的关税。所以这10%的关税从名目上看的确是新的，但从体量上看，去掉了一部分的关税，再加上10%进去，其实从全球角度看，关税短时间之内是出现了下跌。然后在周六或周日，**特朗普**又把这个关税从10%提高到了15%，依据**美国贸易法第122条**，上限就是15%，所以他已经打到底了。这个**美国贸易法第122条**最多持续150天，150天之后需要国会通过才能继续延长。

我个人的一个判断是，15%的确可以弥补很多**对等关税**。但是对于有些国家，比如像中国，中国原本的**对等关税**是20%（10%加10%）。现在你把**对等关税**的20%去掉，又新加了15%进去，也就是说一来一去，其实中国对于美国的关税是降低了5%。当然，这5%**特朗普**之后还会通过其他办法加回去，他要的是关税收入。但是通过其他方法把关税加进去是需要时间的，而**美国贸易法第122条**是马上就会执行，三天之后就会执行。所以现在短时间之内所做的弥补就是全球加15%的关税。

对于有些国家来说，如果原本的**对等关税**比15%要高很多，那现在只降了15%，所以一来一去对于这些国家来说其实是一个利好。这些国家包括：巴西、中国、印度、加拿大、墨西哥、越南、泰国、马来西亚、台湾。例如，对于巴西来说，**关税下降**（Decreasing Tariff）总共降低了近14%。然而，对于大多数欧洲国家，包括瑞士、日本、荷兰、韩国、德国，关税对他们来说是增加了，因为原本的**对等关税**10%没有现在全球的15%关税高。所以一来一去，对于部分欧洲国家是利空，欧洲那边也暂停了对**特朗普**关税的一个条例，表示抗议，希望**特朗普**把这个事情搞定。对于很多新兴国家来说，其实是一个利好。所以一来一去，这次最高法院的决定，其实是让**特朗普**对外的关税出现了暂时的一个下跌。

### 英伟达估值与增长确定性分析

我想快速聊一下**英伟达**（Nvidia）。我看到一条新闻说，**英伟达**现在的股价已经基本上停留在一个位置很久了，即使这次财报非常好，可能也没有办法把**英伟达**带出这个横盘区间。的确是这样。我们一起回顾一下过去四年**英伟达**股价的走势，过去三年多。理论上来说，**GPT**（Generative Pre-trained Transformer: 一种基于深度学习的自然语言处理模型）什么时候出来？2023年1月份。所以我基本上就是从2022年年底开始。

第一次**英伟达**盘整的时间点是在2023年下半年。我记得当时我和大家分享说，当时在拆股之前，**英伟达**是400美金。当时我和大家分享，我非常喜欢的一家机构在400美金时愿意买入**英伟达**，他们认为**英伟达**还是被低估了。当时的400美金和现在完全不一样，因为当时400美金是**英伟达**财报爆发之前。**英伟达**财报爆发是什么时候？大家还记得吗？他们那个财报爆发是在2023年夏天。所以当时2023年，**英伟达**总共横盘了7个月，然后之后出现了一波上涨。2024年前三个月出现了一波上涨之后，在2024年至2025年，包括2025年3、4月份的调整，总体来说，**英伟达**在这段时间里边盘整了整整11个月，也就是将近一年的时间，**英伟达**的股价基本上哪里都没有去。然后5、6月份之后，股价出现了一个反弹，从差不多去年8月份到现在为止，**英伟达**的股价基本上也是一直稳定在一个区间，也就是说**英伟达**的股价在过去的6个月又是在横盘。

所以从过去三年的走势，基本上可以看到**英伟达**的股价都是这样：在比较短的时间内，可能四五个月时间里边，都基本上出现天天上涨这种非常明显的趋势，然后接下来横盘一定的时间，横盘的时间跨度是6到11个月，再接下来又出现一波上涨之后再横盘。那这一次的财报有没有可能把**英伟达**带出来呢？我个人认为是存在这种可能性的。

从估值角度去看，如果看**未来12个月预期市盈率**（Forward Price-to-Earnings Ratio, Forward P/E: 基于未来12个月预期收益计算的市盈率），**英伟达**现在是在23.98倍，23.99倍，连24倍都不到。我这边画了一条虚线，虚线是在24.8倍，就是接近于25倍。25倍是什么概念？是2022年**英伟达****未来12个月预期市盈率**的一个最低点，包括在2020年3月份，当时的最低点也是25倍的**市盈率**。而其实在去年的2025年4月份，**英伟达**的**未来12个月预期市盈率**一度跌到了20倍。也就是说，现在**英伟达**的**未来12个月预期市盈率**其实已经在过去6年以来的一个相对比较低的位置。

本周将会有**英伟达**的财报，是他们2026财年第四季度最后一个季度的财报。我们知道他们2027财年（基本上是2026年日历年）的营收和盈利基本上是已经非常确定的。所以现在市场预期**英伟达**的营收在2027财年可以增长56%。这56%看似是非常夸张，为什么？因为他们2026财年已经是2000多亿的营收，2027财年你认为要达到3300多亿的营收可不可能？这个概率基本上是80%到90%以上，因为**英伟达**在2027财年（或2026年日历年）的订单现在已经都有了。这就是为什么如果我们去看**市盈率**，现在当下**英伟达**的**市盈率**47倍看起来并不低，但是你去看**英伟达**的**未来12个月预期市盈率**，而且我说**英伟达**无论它营收和盈利确定性其实非常非常的高，特别是未来一年确定性非常的高。如果说在2023年，我们去看一年之后**英伟达**的营收确定性高吗？非常低，基本上谁都不知道，管理层自己也不知道。但是现在**英伟达**大多数的大客户订单早就已经下了，所以现在**英伟达**未来一年或一年之后的营收和盈利的确定性非常高。

所以某种程度市场担心的是什么？市场担心的是2028年、2029财年，他们的营收增速能不能够保持28%和26%。从我个人的角度，我现在虽然没有**英伟达**，但我仍然认为**英伟达**的估值非常合理，且现在是在一个相对非常低的位置。为什么不持有**英伟达**？我和大家分享过，从芯片板块角度去看，我现在已经有**英特尔**（Intel）了，我认为**英特尔**的仓位也已经够了，所以没有必要再去持有我认为非常便宜的一些个股。并不是说所有我们认为便宜的个股我们都需要去买，很重要的一部分也是这些个股本身在自己投资组合里面占整体仓位的一个位置到底是什么。

### 蓝猫头鹰事件：私人信贷市场的金丝雀？

接下来我们来聊一下**Blue Owl**（蓝猫头鹰）的事件，看一看是不是煤矿里的**金丝雀**。首先新闻看起来的确非常惊悚，这篇新闻的标题是“**蓝猫头鹰**扰乱了1.8万亿美元的**私人信贷**市场”。那发生了什么？在上一周，他们永久关闭了其中一只基金的大门，阻止投资者按照之前规定的每三个月可以提取一次资金，并开始出售资产返还给投资者本金。其实这个行为本身，我们从这句话上去看，听起来是非常悲观，因为它已经不让你提现了，等于这家基金已经关闭了大门，你想提现，它不让你提了。然后它现在把整个基金的资产全部卖掉，返还给投资者。听起来非常悲观，但实际从现在他们所做的这些交易去看的话，其实没有那么悲观，或者没有像这句话所传递的信号体现出那么悲观。稍后和大家分享一下为什么暂时看起来还没有那么悲观。

一家基金**Forerunner SM Management**的首席投资官说，这不禁让他想起了2008年金融危机爆发前夕。下面这张图我们看到**Blue Owl**（蓝猫头鹰）是他们的交易代码，从年初至今，股价下跌了30%，其实从去年开始就已经出现下降。首先我们知道**Blue Owl**（蓝猫头鹰）是一家**资产管理公司**（Asset Management Company, AMC: 专门管理客户资产的金融机构），他们是做资管的。从资管体量来看，从2021年第四季度，总共**资产管理规模**（Assets Under Management, AUM: 资管公司管理的总资产）连1000亿都不到，已经来到了现在3000亿以上。也就是说，他们在过去五年不到的时间里面，**资产管理规模**上升了3倍。为什么呢？主要是因为2022年、2023年这段时间，银行在**私人借贷**（Private Debt: 非银行机构向企业提供的贷款）这一块往后退了很多。因为2022年**美联储**加息，银行相对保守一些；2023年**硅谷银行**（SVB）事件，银行也相对会保守一些。所以这时候像这些独立出来的做资管的，包括他们背后做信贷的资管，就所谓的牵线，那边去融资，那边去借钱，他做资管。对于这些做资管的人来说，他们就有非常大的发展空间了，因为银行让了很多市场给他们。

我们来了解一下**Blue Owl**（蓝猫头鹰）他们背后的基金，这个基金叫做**Blue Owl Capital Corp II**，我们简称为**OBDC2**。这个**OBDC2**基金是一个**一级市场**（Primary Market: 证券首次发行和销售的市场）的基金。原本这些投资者全部是一些零售客户，都是一些高净值的散户，通过银行的介绍买入这些基金。原本这类基金的设计就是**一级市场**买入，然后几年之后它会类似于上市，类似于它和**二级市场**（Secondary Market: 已发行证券进行交易的市场）的标的去合并。合并完之后，作为**一级市场**的投资者就有了**二级市场**的流动性，这是原来其中一个卖点。

现在的问题是，有一个**二级市场**标的，但这个**二级市场**标的的价格本身比**一级市场**的净值要低了20%。这时候作为**一级市场**的投资人就不干了，我为什么让你去合并呢？我直接在**一级市场**这一块就要求**赎回**（Redemption: 投资者要求退回资金），要求把资金退出来。而这个**赎回**需求远远超过了原本基金所设计的季度5%的上限。所以**Blue Owl**（蓝猫头鹰）就说，我们现在不让你们提了，你们也不用提，不让你们提。现在在做的就是慢慢地把这个基金**清算**（Wind Down: 逐步出售资产并关闭基金），慢慢地把基金全部卖掉。卖完之后这些钱，一部分一部分慢慢地全部退还给投资者。

现在卖掉了多少？到现在为止，总共卖掉了14亿美元的资产，卖给了三家养老基金和他们自己内部的一家保险公司。总共卖掉的价格是**面值**（Par Value: 资产的票面价值），就基本上你这个资产值多少钱，它就卖掉了多少钱。这一点我认为非常重要，起码从现在他们所变卖掉的这些**底层资产**（Underlying Assets: 基金或衍生品所持有的基础资产）来看，起码这些资产本身还是优质资产。不然的话，这三家养老基金绝对不会以原价或者以平价去接受。

那剩下的这些资产，比如说以**OBDC2**基金的角度去看，剩下的这些资产到底是什么样的一类资产呢？我们其实并不知道。但我问了一下**Claude**（AI模型），我说总体来说这个基金本身它背后的**优先级**（Seniority: 债务或投资在清算时受偿的优先顺序）是什么？从**公司资本结构**（Corporate Capital Structure: 公司融资来源的构成）角度去看，它是什么样的**优先级**？80%全部是**高级担保债务**（Senior Secured Debt: 债务结构中最优先受偿的部分）。这是在**公司资本结构**里边，在整个债务结构里边最上层的结构。基本上下面所有的一些投资者，他们全部被**清零**（Wiped Out: 资产价值归零），他们全部一分钱都拿不回来的时候，最后才会伤害到**高级担保债务**。就是从投资结构这个角度去看，这是最最最稳的一个债务结构，他们所在的这个债务档次是最高的。

然后整个投资组合的**贷款价值比**（Loan to Value, LTV: 贷款金额与资产价值之比）是42%。**贷款价值比**类似于一个杠杆，这个杠杆比例越低，就代表这个资产本身这个投资本身就越优质。42%是什么概念？就类似于我买一个房子，价格是100块钱，我58块钱自己作为**股权**（Equity: 公司的所有权份额），我首付58块钱，剩下的42块钱我向银行去贷款。这个比例其实并不高，我认为还是比较低的，这个杠杆比例其实并不高。类似于从银行这个角度去看，必须要我这个房子腰斩，腰斩完之后银行也伤不到。银行必须要腰斩完之后再跌8、9块钱，跌到41块钱，对于银行这个角度来说，才有可能会伤害到他们这笔贷款。因为这个**底层资产**本身原来100块钱，现在只值41块钱，但是他们借给我42块钱，也就是说他们原本借给我的这42块钱，现在只值41块钱了，那对于他们来说，他们的本金就会伤害到。但总体来说，这42%的**贷款价值比**相对还是比较低的，所以从他们那个投资的**公司资本结构**在一个非常高的**优先级**，在**高级担保债务**，80%都是类似于这样的一个资产，整体的**贷款价值比**如果42%的话，其实相对来说还是比较健康的，还是比较保守的。

这张图就是我前面提到的**公司资本结构**。最上层80%的投资全部是来自于**高级担保债务**，是在投资整个结构里面是在最上层的。最下层的是什么？**普通股**（Common Stock: 代表公司所有权的最基本形式）。就类似于我们在投资一家没有上市的公司的时候，两类借款的方式，从公司角度：一类是**私人借贷**，一类是**私募股权**（Private Equity: 对非上市公司股权的投资）。**私募股权**这一块，你就是投资它的股份了，你投资它的股份公司有问题的话，你就一分钱没有。所以**私募股权**这一块风险是很高的，这就是为什么投**私募股权**的时候，你要不就是归零，要不就是你乘几倍或者几十倍的翻倍回报。所以**私募股权**的时候，你希望能够压到一两家公司或者三四家公司，你100家公司能够压到四五家，你就已经非常非常厉害了，剩下的公司全部是归零了。因为你能压到这些公司，它的**股权**增速会非常非常高，都是增几倍、10倍甚至几十倍的这种增长。

但是**私人借贷**不一样，**私人借贷**你赌的是什么？赌的是这家公司一不会破产，第二点，你赌的是这家公司它有这个能力还，就每一年它是有利息的，它要还你利息的，你借它钱，它是要还你利息，最后还要把本金还给你。所以你赌的是这家公司不破产。所以一般来说，**私人借贷**他们的进场点和**私募股权**的进场点是不一样的。**私募股权**，有些比如说你**天使投资人**（Angel Investor: 向初创企业提供资金的个人投资者）的话，你会在非常非常前面你就去投资，你主要就是投这个赛道，然后投这家公司的一个创始人。但是**私人借贷**他们进场点都比较稳，他们进场点一般都是这家公司本身有一个比较稳定的现金流，因为我需要保证它能够把这个钱还给我，并且还能够还利息给我。如果说你什么业务都没有起飞，都没有稳定现金流的话，**私人借贷**是不会进场的。所以从这张图也可以看到，包括他们前面的投资组合也可以看到，80%全部是来自于**高级担保债务**，所以相对来说是比较保守的。包括前面**贷款价值比**42%，这个杠杆比例相对也是比较低的，就是他们所投资的这些底层公司，他们公司本身的杠杆比例是比较低。

### 私人信贷市场风险与未来展望

在这段时间，他们总共卖掉了14亿美元的**底层资产**。其中6亿美元来自于**OBDC2**基金，总共占了**OBDC2**基金的34%。然后还有他们其他的是来自于6%的**OTIC**（Blue Owl Technology Income Corp），2%的**OBDC**（Blue Owl Capital Corp）。**OBDC**卖了4亿美元，**OTIC**卖掉了4亿美元。这次的一个主要目的，像我前面说的是要把这个**OBDC2**基金**清算**，就是慢慢地把钱全部退出来，资产卖掉，然后慢慢地把钱退出来，全部还给投资者。

在他们卖的时候，**OBDC2**基金里边6亿美元不够，那么整个市场的需求相对会大一点，所以他们也决定在**OBDC**里边也卖一些，**OTIC**里边也卖一些。所以全部加在一起是4亿美元，然后要**清算**的这个基金本身总共卖掉了6亿美元。剩下还有66%的投资组合还没有卖掉。当然你可以假设首先卖掉的这34%（这6亿美元）全部是非常优质的资产，就是购买者三家养老基金、一家保险公司全部是以平价去购入的。剩下的66%的资产，就**OBDC2**基金里面，我们并不知道它背后这个**抵押品**（Collateral: 借款人提供给贷款人的担保物）是什么样的一个位置，起码第一轮没有卖掉。但是前面我们看到总体来说，整个投资组合80%是**高级担保债务**，42%的**贷款价值比**杠杆是比较低的。总体来说，这个投资组合本身是相对比较保守的。

接下来，他们还需要把这66%的资产也全部卖掉，因为要把这个基金慢慢地关掉，然后要慢慢地把钱全部退出来还给投资者。所以现在不能确定的，唯一可以确定的是已经卖掉的这些资产非常好，没有任何的问题。剩下的66%不知道市场给了一个价格是多少，20%的一个折扣价。所以我个人的一个期待是，我现在不能打保票说这66%全部都是优质资产，因为你毕竟现在第一轮没有卖掉。但是**一级市场**的这些资产，你要卖掉的话，没有那么快的，它是需要时间的。有些时候突然有一家机构，他们需要布局一部分资产配置在**私人信贷**这一块，那自然你背后就有这个需求，它就是需求和供给这一块要正好匹配到了，正好就碰到了，然后就把这个资产给卖掉。所以需要时间的。

而**一级市场**这一块最缺的是什么？最缺的就是**流动性**（Liquidity: 资产变现的能力）。这就是为什么很多时候**一级市场**里面那些标的是有一个**流动性溢价**（Liquidity Premium: 补偿资产流动性不足的额外收益）在那边，就是你必须要有一个**流动性溢价**，你购买**一级市场**这些标的，你必须要给我更高的回报，不然我不会去买。为什么？因为你当你要卖出的时候，没有那么简单可以卖出。所以要有一个**流动性溢价**，别人才愿意去投资**一级市场**的标的。所以同样的，当他们在开始变卖资产的时候，你变卖起来就自然没有那么快。这时候你卖得越急，就越会有这些华尔街的**大鳄**（Big Players: 市场中资金雄厚、影响力大的机构或个人），来吸取你这些标的，以一个非常便宜的折扣价给你提供一个非常便宜的折扣价去买你这些资产。这也是为什么管理层把自己的股权作为抵押，短期之内试图去度过这一段有可能会出现的**流动性风险**（Liquidity Risk: 资产无法及时变现以满足支付需求的风险）。

最后像我前面聊到的，因为**一级市场**的标的和**二级市场**的标的**OBDC**，**二级市场**这个标的和**一级市场OBDC2**基金背后所投资的这些资产本身重合度非常高，98%全部是重合的。所以你想去买**二级市场**的**一级市场**标的的话，完全可以通过**OBDC**的这个标的去实现，就是你**二级市场**也可以买到**一级市场**的标的了。那这就出现了一个问题了，就是你**二级市场**的这个标的，如果说我们假设**二级市场**这些标的是价值100块钱的话，如果你最终真的可以把100块钱全部以100块钱的价格卖给其他投资者的话，现在34%已经全部卖掉了。剩下的66%，你如果可以以原价去卖给其他投资者的话，这就出现了一个什么问题？这又出现了，作为**一级市场**的投资者来说，作为**OBDC2**基金的这些投资者来说，我现在就逼着你去把你所有的资产全部卖掉。为什么？卖完之后，你把钱退给我之后，我完全可以去，如果我仍然信任你的投资策略，信任你这个管理层的话，我可以把这个钱直接去**二级市场**去买这个**OBDC**。因为什么？因为**OBDC**背后所投资这些资产和你**OBDC2**基金**一级市场**里面所投资的这些资产完全一样，重合度非常高。所以这时候市场就出现了一个**套利**（Arbitrage: 利用市场价差获取无风险利润）的问题在背后。

而正因为有这样一部分的**套利**空间在背后，这也促使了原本**一级市场**这些投资者逼着管理层去把这个基金**清算**。就是现在**赎回**或者想退出来这些资金就越来越多，因为他们感觉到市场里面可能存在**套利**的机会。而**套利**的机会绝对是仅仅存在于**一级市场**里面这些标的是要高于**二级市场**这个折扣价。能够理解吗？就一定是有**套利**的空间，一定是**二级市场**，因为**二级市场**现在这个标的本身的一个价值是100块钱，假设理论价值是100块钱，**二级市场**只需要80块钱就可以买到。但是现在100块钱里面的34块钱又以34块钱给卖掉了。**净资产价值**（Net Asset Value, NAV: 基金或公司资产减去负债后的每股价值）和价格是完全不一样，是两个概念。**净资产价值**是**净资产价值**，**净资产价值**是一个理论价值，价格是现在**二级市场**所交易的这个价格。而现在原本的100块钱的**净资产价值**里边，34块钱的**净资产价值**已经以34块钱的价格给卖掉了。有点绕，剩下的理论上来说，66块钱的**净资产价值**能够以多少的价格给卖掉？不知道。但是现在市场交易的这个价格呢，这66块钱的**净资产价值**交易这个价格是远远低于66块钱。那所以如果**一级市场**这些投资者相信这66块钱的**净资产价值**可以以66块钱或者以60块钱的价格给卖掉的话，他们都愿意以这个价格去卖掉，因为卖完之后手里拿到钱，直接在**二级市场**上去抄底就行了。

最后一点我想聊的是，不知道大家有没有思考过这个问题，或者大家有没有这个疑问，就是为什么**二级市场**这个标的现在这个价格只有80块钱，为什么会有20%这个折扣价在那边？这就代表了整个当下市场确实非常悲观。首先**一级市场**和**二级市场**它本身就会有一个价格差在里边，**一级市场**相对会稳定一些，波动相对会少一些。而**二级市场**因为一旦有人交易，交易频率越高，情绪面反应的就越多，就明显现在市场情绪面非常低。但是去年也出过事情。去年大家还记不记得**摩根大通**（JP Morgan）财报的时候，**杰米·戴蒙**（Jamie Dimon）有说过，他说如果我看到了厨房里面有一只蟑螂，就代表背后肯定有很多只蟑螂。他说的就是整个市场里面的**不良参与者**（Bad Actor: 市场中存在问题的实体），就是市场里面确实存在一定的问题，确实有几家公司可能会有问题。所以整个**私人信贷**这一块背后是不是有一个非常大的窟窿？说实话，我现在没有办法去做这个评论，因为你整个市场的一个**风险敞口**（Exposure: 投资面临的潜在损失）包括哪个板块可能会有问题，我不是非常清楚，我也不认为有人可以有非常清晰的评判在背后。

但是起码就这个事件，包括他们现在**OBDC2**基金的**清算**这个角度去看，只能说目前为止一切顺利（so far so good）。因为起码你100的**净资产**，现在34%的**净资产**（净价格）是以原价给平价给卖掉了。剩下的66%，我们不知道它能够以什么样的价格给卖掉。如果能够卖到这个价格越高，就代表背后的资产就越好。那么如果把剩下66%以60块钱的价格给卖掉的话，那是一个非常好的交易（deal），并且同时也能够消除一部分市场对于**私人信贷**或者**私人借贷**这一块的一些疑虑。当然了，我说**私人借贷**这一块还是因为板块和板块要区分开来的。去年所出现的一些问题主要是在二手车的交易这一块，而且主要是针对**次级借款人**（Subprime Borrower: 信用评级较低的借款人），就是一些信用评级比较低的这部分人，这些公司可能会出现一些问题。所以整个市场还需要观察，但是起码到现在为止，**Blue Owl**（蓝猫头鹰）他们所做出的一些行为，包括他们所变卖的一些资产，起码现在看起来是目前为止一切顺利。

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