--- area: "finance-wealth" category: finance companies_orgs: - Meta - Microsoft - Google - Amazon - Apple - OpenAI - Anthropic - Nvidia - Oracle - FTC date: '2025-11-09' draft: true guest: '' insight: '' layout: post.njk media_books: - BG2 Podcast people: - Mark Zuckerberg - Sundar Pichai - Andy Jassy - 刘总 products_models: - ChatGPT - Gemini - Llama - AWS - Azure - iPhone - Threads - Instagram - Reels - YouTube - Android - Chrome - Quest - Trainium project: [] series: '' source: https://www.youtube.com/watch?v=EVMUUh0h9oI speaker: 投资TALK君 status: evergreen summary: 本期节目深入剖析了Meta、微软、谷歌、亚马逊和苹果五大科技巨头2025年第三季度的财报。讨论聚焦于各公司在AI领域的巨额资本投入、战略布局及其对财务表现的影响。节目探讨了AI泡沫是否存在，以及各公司如何通过自研芯片、云服务、智能体电商和隐私保护等策略，在激烈的市场竞争中寻求高利润增长点，并评估了其长期发展潜力。 tags: - ai-investment - ai-strategy - capital-expenditure - cloud-computing - tech-earning title: 科技巨头2025Q3财报深度解析：AI投资浪潮下的机遇与挑战 --- ### 科技巨头2025Q3财报概览与AI投资焦点 本期节目将深入探讨科技五巨头——Meta、微软、谷歌、亚马逊和苹果在2025年第三季度的财报表现。这些公司在未来两年，即2025至2026年，都承诺将大幅扩大**资本开支**（Capital Expenditure - CAPEX: 公司用于购买、改进或延长固定资产使用寿命的支出），尤其是在AI领域。然而，市场对它们的反馈却不尽相同。尽管每家公司都与AI息息相关，并可能成为AI的受益者，但从长远来看，它们各自的侧重点有所不同。 刘总对五大科技公司的业绩进行了总结。首先，Meta的营收超过5000亿元人民币，微软的营收超过7000亿元人民币，这些都是创纪录的营收，数额巨大。Meta是这五家公司中增速最快的，营收增长约26%，其广告业务目前非常受欢迎。其次是微软，然后是谷歌。亚马逊的电商业务规模庞大，约占总营收的13%，其**AWS**（Amazon Web Services: 亚马逊提供的云计算服务平台）业务也相当受欢迎，云业务贡献了总营收的20%。在传统行业中，苹果的手机和系统服务营收增长了8%，这一数字也高于过去几个季度。 本季度，Meta正面临一些法律问题，这影响了其运营利润率，同时还背负着巨大的税负。因此，Meta的净利润给市场的感觉是**不及预期**（Below Expectation: 实际业绩低于市场分析师的普遍预测），每股收益（**EPS** - Earnings Per Share: 公司净利润除以发行在外的普通股股数，衡量公司盈利能力）仅为一块多。当然，这是一个一次性的税务问题。 微软这次也有一个**Non-GAAP**（非公认会计准则: 一种不遵循公认会计原则的财务报告方式，通常用于排除一次性或非经常性项目）数据，因为微软投资了OpenAI，并采用了**权益法**（Equity Method: 一种会计处理方法，用于核算对被投资公司拥有重大影响力但非控制权的投资）。OpenAI在一个季度内给微软带来了30多亿美元的亏损。当然，微软比较聪明，它去掉了这30多亿美元的亏损，给出了一个Non-GAAP的利润增速和EPS数字，所以最终感觉还不错。市场可能觉得它整个云增速中OpenAI的占比太高，因此微软业绩公布后市场也有所回调。 谷歌的市场反应相对更积极，其销售额增长在这些公司中最高，达到34%。这当然与谷歌销售额的基数较小有关。谷歌云业务的营收创下了152亿美元的纪录，但与微软和AWS相比，其规模仅为后两家公司的一半。 亚马逊这次也出现了Non-GAAP的情况，因为它在法律支出和罚款方面有一笔相当大的开销，影响了其运营利润。同时，亚马逊这次有一个一次性的、约90亿美元的**Anthropic**（一家领先的AI安全和研究公司）的收益贡献，所以其EPS和净利润都超出了市场预期。当然，这同样是一次性的，需要做调整。 苹果的表现最为稳定，iPhone销量不错，整体业绩良好。同时，苹果的服务营收继续保持两位数的健康增长。 最后，我们可以看到这五家公司2025年的资本开支。除了苹果以外，其余四家公司在AI基础设施方面的投入都非常大，资本开支巨大。从Meta的700亿美元，到微软的800多亿美元，再到谷歌的600多亿美元，亚马逊更是高达1200亿美元左右。这些都是2025年全年的资本开支概况。这些公司还给出了模糊指引，称2026年的资本开支金额会比今年更高。 投资TALK君: 感谢胡君的分享。听完各家公司的财报，从数据来看，每家公司关注的视角有所不同。例如，亚马逊的净利润并不非常准确，因为它加入了90亿美元的Anthropic股权增值。而微软对OpenAI的投资算法与亚马逊不同，它完全承担了OpenAI的损益表，OpenAI是亏损的，微软也亏损了30多亿美元，并全部计入其损益表。我特意与一些业内人士讨论过，至少微软的这种处理方式在短期内有利于避税。因为OpenAI肯定会亏钱，至少未来的硬件投入会亏钱，亏多少钱肯定能在税前抵扣，从而少缴税。未来即使出售OpenAI，一次性缴纳资本利得税，也是以后的事情。这实际上反映了每家公司在收购公司时的会计处理方式不同。如果不对财报进行更深入的审视，可能会忽略这些细节，甚至误认为存在风险。 ### Meta：激进的AI投入与长期愿景 刘总: 我的总体感觉是，财报发布后，这五家大科技公司都非常优秀，过去两年涨幅也很大。至少在基本面强劲的情况下，它们的估值变得更加合理。我对它们未来的业务也比较有信心。它们的存量业务几乎都因AI而受到增强，增速也在加速。我认为总体感觉非常好，但每家公司都有自己的侧重点，略有不同。 投资TALK君: 说实话，听完五大科技公司的财报，我最关注的是Meta。首先，从财报电话会议来看，我不能说马克·扎克伯格（**Mark Zuckerberg**，Meta创始人兼CEO，在财报会议中常被称为“小扎”）这次表现出十足的信心，只能说他的态度有些反复。他谈到资本开支，因为市场肯定担心Meta的资本开支，包括明年也会显著增加。我估计今年的资本开支将从1200亿到1300亿美元开始。在这种情况下，市场很担心，因为Meta与其他两家公司不同，它主要是在研究资本。我记得在新闻发布会上，有分析师问他：“你能告诉我们未来产品的利润率是多少吗？”我能感觉到市场担心他不知道，因为核心业务现在的利润率是40%，更不用说今年核心业务的利润率实际上比去年略低。如果市场不知道你未来的利润模式，因为马克·扎克伯格也说他不知道，他说他的目标是利润最大化。从这个角度来看，资本化在短期内似乎无法看到一个非常完整的利润模式。当然，马克·扎克伯格也提到，如果他目前的AI方向真的无法继续，他可以将资金投入到传统业务中，为传统业务带来非常大的业绩。 刘总: 我觉得市场没有那么悲观，我个人没有市场那么悲观。因为市场对Meta还是比较悲观的，这几天下跌了百分之十几。但它的传统业务实际上增速非常好。我们可以看到，像Facebook的使用市场，还有Threads（Meta推出的一款社交应用，与Twitter竞争），这个新业务的使用市场也在增长，现在有1.5亿的**日活**（Daily Active Users - DAU: 衡量产品或服务每天活跃用户数量的指标）。Instagram的市场也在增加，视频观看市场增长了30%，而且**Reels**（Instagram和Facebook上的短视频功能）的收入都达到了500亿美元，也就是说与TikTok仍有相当的竞争力。 传统业务正在被AI增强。我们看它现在的投资，它的资本开支2025年大概700亿美元左右，这么大的资本开支，其实它主要还是投入到AI这一块。它的模型可能是我们这些终端用户用不到的，因为它是开源模型，主要还是**2B**（To Business: 面向企业客户的商业模式）的。我们平时用的ChatGPT和Gemini，它们都是闭源模型，是**2C**（To Consumer: 面向个人消费者的商业模式）的，当然它们也通过**API**（应用程序编程接口: 定义软件组件如何交互的一组规则和协议）调用来2B。但开源模型有一个优势，就是你可以迁移到你的局域网，甚至迁移到终端模型，迁移到用户的这种终端上面去，所以它有更强的灵活性，而且允许二次开发。 对于Meta的大用户，目前主要是一些大型企业，比如银行这些大型机构。因为它们首先从成本角度考虑，其次从信息安全角度考虑数据安全性，不希望去调用Gemini或者OpenAI的ChatGPT这类闭源模型。所以它们一般会选择Llama这类开源大模型。在开源领域，Meta的竞争对手仍然领先，基本上还是第一名。DeepMind我们不考虑，毕竟它主要面向西方市场。所以，我们这些终端用户可能感受不深它到底现在处于什么水平，可能比ChatGPT这类大模型稍差一点，但它的用户现在也不少，而且它现在在追赶。它手里现在有一个它这次也提出叫做“超级智能”，它组建了一个叫做Meta Super Intelligence Lab的部门，几乎把业内顶尖人才都招来了。过去几个月，它招募了包括Social Scale AI等顶尖人才。它自己说现在汇集了业内最高密度的AI人才，用于下一代大模型的研发。 所以这一块我不是那么悲观，因为它们走的是不同的路径。开源大模型从长远来看，我觉得有点像手机操作系统一样，安卓系统和苹果iPhone的iOS闭源系统是两条路径。所以它的变现模式没那么快，不像2C那样立刻就是订阅模式，每月交费。它这个变现路径不一样，但长期我还是比较乐观的。所以它把这些资源投入到这个方向，我觉得也算是一个正确的方向。 再一个，马克·扎克伯格比较激进，也是因为他本身是创始人。他既是CEO又是创始人，像谷歌、微软他们都是CEO，但不是创始人。所以执行力这一块，投入的坚决程度，Meta可能有它的优势。一旦看定了方向，就可以全力投入。反正Meta是相对比较激进的，但总的来说，我们可能还需要给Meta一些时间，但它的护城河我觉得还是相当深的。 我再补充一个，就是它未来的另外一个利润增长点，就是它的AI眼镜。这次也提到了，我觉得这是一个非常大的赛道，除了大模型之外和它已有的业务之外。它的AI眼镜现在销量也很不错，而且未来的趋势是，它的所有AI除了它现在已有的社交产品之外，也要提供给它的AI眼镜生态。所以这一块AI眼镜未来一定是一个非常大的赛道，苹果肯定不会缺席，但Meta肯定一定有它的一席之地。这都是Meta未来的正常变现。 投资TALK君: 我记得我买VR Quest的时候，很多人告诉我买了之后会在家里吃灰。没错，我现在确实在家里吃灰。但当我看到VR Quest可以用手指控制眼镜的功能和交互时，我看了演示，觉得挺酷的。有时间我会去体验一下。它给我一种强烈的未来感。但眼镜的使用场景可能和我现在佩戴的有所不同。例如，我本身不戴眼镜，所以可能不太适合我。但无论如何，我觉得体验之后会有更深的感受。这确实非常有未来感，给人一种未来科技的感觉。 胡君: 是的，刘总刚才提到，Meta的马克·扎克伯格是创始人，所以他是**所有者经理**（Owner Manager: 既是公司所有者又是管理者的角色），这与职业经理人不同。从他的财报中可以看到很多细节。首先，他上个季度招募了大量AI人才，都开出了上亿美元的年薪。所以这个季度很明显，虽然他的营收增速很快，达到26%，但他的成本上升更快。这是其中一块。 另外一块也是他比较实在的地方，因为他是所有者经理，所以他根本没有提及这个季度有一大笔法律罚金或诉讼支出。他甚至懒得弄什么Non-GAAP调整，这次就直接放在**GNA**（General and Administrative Expenses - 一般及行政开支: 企业运营中除销售成本和销售费用之外的各项管理费用）费用里边。所以这个季度GNA费用直接翻倍，运营利润率一下下降很多。最后还有一次性税务问题。所以新闻一出来那天，我记得Meta一个季度大概是7美元的EPS，但那天新闻一出来说这个季度只剩1美元的EPS，给人一种大幅低于市场预期的假象。这确实与创始人经理的风格也有关系。 投资TALK君: 是的，投资Meta似乎更像是……我觉得老板说了，你要么相信我，要么就别投我。我觉得马克·扎克伯格现在是非常明显的**All-in**（全力投入: 指将所有资源和精力集中投入到某一目标或战略中）。风险很高，但我相信如果他未来能够实现他所理解的“超级智能”，那将是一场令人难忘的博弈。我认为他财报中的原话就是这样。如果未来真的实现，那么这些努力都会得到回报。而且这基本上是一场不能输的赌局。即使输了，他也能将目前的业务重新回到正轨。 ### 谷歌：全栈式AI布局与搜索业务的演变 投资TALK君: 接下来我们谈谈谷歌。谷歌财报发布后，市场反馈仍然相当不错。无论是在人工智能方面，还是当然，除了Meta，Meta主要是开放和运行模式。其他三家，谷歌、亚马逊和微软，基本上都专注于它们的云级别。刘总，请您帮我们谈谈您看完谷歌财报后的想法。 刘总: 对于谷歌来说，其实我的态度有一些相当的转变。我记得两年前ChatGPT刚出来的时候，我对谷歌还是相当悲观的。我认为整个搜索业务面对**大语言模型**（LLM - Large Language Model: 一种基于深度学习的AI模型，能够理解和生成人类语言）是一个非常强的竞争，而且从体验角度来讲，大语言模型要远远好于传统搜索，应该算是降维打击。但现在来看，我的态度已经基本上180度转变了。 因为谷歌它现在在AI这一块的布局其实是非常有利的，包括**Sundar Pichai**（谷歌CEO，在财报会议中常被称为“PiSack”）也在电话会议中多次提到一个**全栈式AI**（Full-stack AI: 指一家公司在AI领域拥有从芯片、算法、模型、云平台到应用产品等全链条技术和能力的布局）的概念。他说我们是唯一一家全栈式AI的公司，拥有芯片、算法、模型、云平台产品，包括YouTube等高流量产品，以及安卓操作系统、Chrome浏览器等高流量入口。所以它现在处于一个非常有利的位置。 而且在电话会议中也有人问到关于大语言模型对搜索的冲击，Sundar Pichai的回答是比较乐观的。他说搜索的变现率并没有下降，甚至以前低变现的那种查询现在创造了一个新的搜索空间。所以他说，这证明AI对广告并不是一个很大的威胁。他甚至认为AI会增加其整个搜索引擎和节目的广告收入。他对这一块是比较乐观的，不像原来我们预想的会对它的搜索业务有非常大的冲击。 从财报数字上来看，也都表现不错。它的广告收入，另外一块优势在于它的**自研芯片**（Self-developed Chips: 指公司自主设计和生产的半导体芯片）和云业务。因为现在拥有自研芯片并在云上提供服务的公司只有谷歌和亚马逊这两家。实际上，它们未来都在赚卖芯片的钱，通过云服务的输出来赚卖芯片的钱。这一点与微软不同，微软没有自己的AI芯片在云上，它基本上都是靠GPU。所以它们在云的未来战略路径上是有不同的。 谷歌与亚马逊一样，未来都会对外提供相当多的服务，除了对自己的这些超级应用提供服务以外，它也对外进行云的AI服务输出。所以这一块未来的想象空间还是非常大的，云应该会成为谷歌的一个第二利润增长曲线。因为它上面有自己的Gemini大模型，有自己的芯片。所以这是它处于一个非常有利的位置。 而且这次它提到一个**量子计算**（Quantum Computing: 一种利用量子力学原理进行计算的新型计算模式），它的量子计算进展也非常不错。它说它的量子芯片Velo4000算法性能已经领先超算13000倍。我觉得所以它对未来的布局谷歌还是不错的。未来的资本投入，它说60%的服务器，40%的数据中心和网络实际上都是云加AI这一块。YouTube也增长了。在AI的支持下，YouTube这些流量应用、超级应用，增长也很快，形成了增长飞轮。所以总的来说，我更看好谷歌。 投资TALK君: 我觉得您对谷歌的看法比较标准。我们刚开始在2023年1月采访ChatGPT的时候，看到了潜在的风险，但也看到了公司的管理层。管理层反映了财报过程中的基本面。因为我们投资并非简单地买入持有，而是通过听取每一季度的财报来验证我们最初的想法是否正确，以及公司是否朝着正确的方向发展。谷歌就是一个比较明显的例子。市场也是这样，先是质疑，然后是管理层的回应，接着是基本面，现在是财报。这是一个很好的例子。 从我个人对谷歌的看法来看，我觉得ChatGPT推出后，谷歌广告业务受到的影响还没有完全体现出来。毕竟ChatGPT还没有开放广告模式。特别是在这次谷歌财报中，我认为有两点值得关注。第一点是我的一个担忧。我认为谷歌有两种模式。一种叫做**AI Overview**（AI概览: 谷歌搜索中的一项功能，利用AI生成对搜索结果的总结），你搜索一个问题，它会给你一个概览，包含大量答案，并附带原始链接。这与传统搜索完全不同。另一种模式是**AI Mode**（AI模式: 谷歌Gemini等AI助手的直接交互模式），如果你直接进入Gemini进行搜索，这是另一种搜索方式。 在AI Overview这一块，它基本上提到我们能够产生的成本和以前的传统搜索是一样的，能够产生的盈利和以前的传统搜索是完全一样的。基本上给我的感觉是，很大一部分成本已经转移到广告商那边，转移到竞价（bid）那一块了。所以在这一块，我觉得它完全可能反驳了市场一部分对于成本的担忧，也就是**ROI**（Return on Investment - 投资回报率: 衡量投资效益的指标，计算公式为投资收益与投资成本之比）是否与以前一样。从AI Overview来看，他们现在能做的确实是一样的，效率也是一样的。 在AI Mode方面，他们也说，Sundar Pichai也说：“我们仍在开发中，还没有找到一种模式来将这部分变现。”这实际上与OpenAI一样，OpenAI现在也没有变现。这是一种纯粹的AI模式下的转型。至少在AI Overview方面，我能听到一些最初的担忧，至少在ROI方面。但是至于在真正的AI Mode这一块，搜索对广告业务的冲击，我觉得还有待验证。但至少就像你前面说的，从整个全栈式AI的角度去看谷歌，无论是从数据、自己的大模型、芯片到自研芯片，你去看的时候，与亚马逊和微软之间的差别确实非常全面，包括硬件。基本上你能够想到其他公司有的这些优势，谷歌其实都能够做好，确实是在AI这一块的布局，谷歌确实非常全面。 胡君: 对，没错，像谷歌刚才一开始我们说那600多亿，还是今年前三个季度谷歌的一个资本开支吧。那最后我刚才看了就是全年的话，预计它的资本开支还要达到大概900亿美元左右。所以因为咱们知道谷歌一年的净利润大概是1000亿美元左右，所以基本上也是All-in的这么一个状态。 ### 微软：平台战略与高利润路径 投资TALK君: 正好前面刘总你聊到了云这一块，微软和谷歌之间最大的一个差别是微软没有自己的自研芯片，大家主要是靠和英伟达他之前合作买GPU，包括其他一些厂商。你能不能从定性这个角度帮我们更新一下，这一次微软的财报给你最大的感受是什么？ 刘总: 总体感受微软财报也非常强劲，它的各项业务的增长也都不错。还有呢，这次云业务在电话会议当中呢，解开我的一个疑云，就是说很多人质疑是不是OpenAI跟微软的关系不好了，为什么OpenAI把这么大一个订单给到了Oracle？其实这次微软的CEO特意回答了这个问题，就是说他们的云战略是不一样的。他是克制，他非常克制，他说我们不去卖这些叫做低利润率的产品，只是输出一个算力。我们要的是我们提供整个一套的产品线，我们叫做提供我们整个的**平台模式**（Platform Model: 一种商业模式，通过提供一个平台连接多方参与者，并从中获取价值），提供一个全栈的服务。我给你AI，我给你数据，我给你应用，我给你这一套，我要的是高利润的东西。因为它有Azure，它有它的数据，它有它的存储，它有Copilot，它有安全，它所有的这些东西，它希望我卖给你是全套的解决方案。所以对于OpenAI这种我只要你算力的订单，我只相当于租你的GPU算力，这种订单我要收缩，我不希望太多。 所以他是主动放弃，因为它的利润率这一块，因为它没有自研芯片嘛，它这一块是跟亚马逊跟谷歌有不同。如果我有自研芯片的话，我实际上同时我还在卖芯片，相当于我在抢英伟达的利润。所以微软走的是平台模式，我觉得它这个方向也是对的。所以它就把这些订单都放出去了，它是主动放弃。 另外一个，它首先也提到优先提供给它自身的产品线。因为它自身的产品这些它都需要大量的AI GPU的计算，所以它侧重点都放在这。它当然了，资本开销也一样，它跟亚马逊也跟谷歌一样，也都投入未来会投入大量的AI基础设施云这一块。所以它们几乎都是不约而同地对未来的AI保持乐观，而且它们会寻找一个高利润的路劲，用微软CEO的话说，叫做**EP+3P平衡策略**（EP+3P Balance Strategy: 微软CEO提出的策略，EP指优先为自身产品线提供AI算力，3P指为第三方客户提供）。EP的意思就是说我所有的这些AI算力我提供给我自身的应用，3P就是提供给第三方，提供给客户。 投资TALK君: 是的，这是他们的策略。我觉得这个策略是正确的。它更克制，因为它不希望有一天如果公司只是一个简单的GPU租赁商，如果出现任何问题，它会有很大的风险。而且它的利润率也比较低。所以我对那类公司，其实我一直从一开始就不太看好的，像CoreWeave这类公司，纯粹是租GPU算力的这类公司，没有附加值的这类公司，我认为它们是比较危险的。 关于这类**超大规模云服务商**（Hyperscaler: 指拥有庞大基础设施和强大计算能力的全球性云服务提供商，如AWS、Azure、Google Cloud）的云服务商，其实昨天还是前天我看了微软CEO接受BG2的一个播客采访，聊得比较深入。他举了一个例子，主持人问了一个问题，因为我记得微软这一个季度在云业务是39%的增速，Azure，对吧，39%。当然这是包括了AI和他们原本这些，微软是全部放在一起的。他说如果我们把所有的牌都打开，我们很容易达到41%或42%。就像刘总说的，微软在AI方面确实非常克制。基本上微软、谷歌和亚马逊主要在幕后服务。当然，微软没有自己的芯片。但从他们CEO的角度来看，这个季度，包括他们的CFO，这个季度和上个季度，从第二季度下半段开始，他们开始回调资本开支。显然，我感觉到也许应该放慢一点，不要那么快，但这个季度的财报，我觉得…… 我个人听完之后，感觉他们会继续在资本开支领域增长。增长的原因是背后有非常大的需求。而且这种需求实际上不像市场担心的那样，周期很长，周期很短。事实上，平均市场时间是两年，也就是RPO 2000亿到4000亿美元。包括市场担忧的一个部分是新云和旧云的区别。BG2播客的CEO说，很多人认为……我应该说，数据中心，包括芯片，如果你没有规模，它就是一种商品。他是这么说的。你没有太多的竞争力。你今天能做，其他公司也能做。我只需要建一个数据中心，买个芯片就行了。当然，如果我说这是微软CEO的话，我知道很多新云的投资者可能不会同意。但从微软的角度来看，我今天确实可以做到。我简单地做计算。我会找到电源，买完芯片我就能起来。我完全可以出去做计算。但如果我有规模，我就不仅仅是一家商品公司。这与新云完全不同。从微软的资本开支来看，至少在这类超大规模云服务商的公司中，我没有看到大的泡沫。在某种程度上，我已经在频道里谈过这个问题。很多人担心AI没有泡沫。当我们投资一家公司时，我们实际上把这个决定交给了公司的管理层。 我们每个人都可以对AI是否存在泡沫有一些看法，无论是我们从哪些信息源获得的信息，但最终如果我们没有办法做这个决定的话，那不如把这个决定交给管理层。微软的管理层明显在2024年底是回调的，今年这个季度采购，它明显是告诉你我们要加大支出。这背后所释放的信号，至少在超大规模云服务商这一块的话，我个人听下来之后，其实对于这个行业本身会更加有信心，会更加乐观。 胡君: 是的，刘总说得对。微软相对保守。他在会议上说他会接受所有订单，如果他觉得合适的话。太集中了或怎么样了，对吧，他也是可以拒绝一部分订单的。这个其实咱们从OpenAI在微软的财报上体现能看得出来，对吧，一个季度OpenAI在微软的财报上就亏损了30多亿美元，对吧。微软占OpenAI的股份大概是不到30%，我记得27%、28%。如果这样去算的话，OpenAI其实亏损幅度蛮大的。OpenAI一个季度就亏损了100多亿美元。咱们知道OpenAI2025年全年的预计收入也就130亿美元。所以从这个角度来说，我觉得微软的管理层，对吧，有些订单接，有些订单不接，然后更加保守一点，有选择性，我觉得是有道理的。 ### 苹果：隐私优势与服务增长 投资TALK君: 接下来我们稍微谈谈苹果。我个人期望这家公司能在新的财报中找到一些关于AI的信息。但我有点失望。尽管他们的iPhone卖得很好，但我似乎没有听到太多关于AI的更新。我们花点时间谈谈苹果的财报。 刘总: 苹果这家公司其实我一直非常喜欢，我个人也只有苹果四年多了。我非常喜欢他们的管理层。当然了，在现在这个阶段，在AI的大环境下，苹果的战略方向跟其他几家公司不太一样。你看苹果资本开销这一块我们也可以看到，苹果在AI上没有投入那么大。但是他这次管理层提到有一个6000亿的未来制造业这一块，制造业回归这一块他会有这么大的一个投入。那可能这一块的投入呢是整个他的苹果的供应链，他卡住的是一个更加的一个高端芯片，芯片从芯片一些关键节点上的一个入局。同时呢他会战略投资一些这些供应链的一些包括制造的一些公司。 不可能从这个方向来去入局关于这个AI的投资，包括云的投资。苹果其实没有自己的**公有云**（Public Cloud: 由第三方服务提供商运营，通过互联网向公众提供计算服务的云计算模式），它是通过**私有云**（Private Cloud: 专为单个组织构建和运营的云计算环境），它实际上是一种**混合云**（Hybrid Cloud: 结合了私有云和公有云的IT环境，允许数据和应用在两者之间共享）的战略。就是客户的隐私数据它都存到自己的私有云上，它这一次也会战略投资大量的投资这些叫做Private Cloud这一块，包括一些AI。另外一部分它也要租用AWS或者谷歌云包括Azure这种公有云。但是从数据隐私这一块苹果是有非常大的优势，因为它自己建一个私有云。所以其实从这个角度来讲，从产品的角度来讲，如果客户用户比较重视隐私的话，其实苹果的领先优势越来越大了。尤其是现在的手机和未来的手机，客户的隐私数据越来越多。苹果的功能就是手机的功能越来越多，支付啊，你的社交啊，还是银行的信息那样的信息，包括你的个人ID全都在你的手机上。所以这个安全和隐私这一点非常重要，苹果就有一个非常好优势。 还有它服务这一块的增长也是非常好的。我觉得苹果之所以有现在这么高估值，也跟它的服务持续增长有关系。因为它即使它当季度这个季度当然非常好了，这个季度的增长是不错的。iPhone的销售很大程度也是由于它的供不应求，它这边供应供不上，所以它的增速没有预期的那么好。但是未来如果供应量增加的话，iPhone17卖的也很不错。所以它除了iPhone的增量的增长之外，还存量的也是不停的增长，这些年一直在增长。所以它的服务收入的占比越来越高，它现在已经占到了差不多总营收的30%甚至更高，未来会更高。所以这一块呢是苹果的一个非常大的一个利润来源，而且也是对它的估值的一个支撑的一个来源。 对，而且他提到一个在休斯敦AI的服务器工厂，他也会用一个非常大的投入制造这块苹果的供应链未来一个回归是一个大的方向产品。对，还有他提到一个AI战略，可能他也提到建这种基础模型，但我不知道他这个基础模型未来怎么搞，因为他现在来搞基础模型他可能有点晚了吧，这个我还没看清楚的。这一块他也提到未来一个**M&A**（Mergers and Acquisitions - 并购: 企业通过合并或收购其他公司来实现扩张和增长的战略行为）的机会，有可能一旦有一天某某超级大模型出现问题了，财务上出现问题，那苹果是一个很大的一个战略并购者，这是有可能的。 还有呢，他提到一个他的M5芯片，他说他不仅仅用到苹果的手机上、苹果的设备上，同时呢，他可以用到苹果自己的云上，因为他有自己的私有云嘛。所以他的M5芯片更多的用在**AI推理**（AI Inference: 指AI模型在训练完成后，利用已学习到的知识对新数据进行预测或决策的过程）这一块，其实是代替了现在这些英伟达的推理芯片这个功能。包括亚马逊和谷歌他们自己也都推理芯片了，实际上苹果的M5也都可以用于AI推理。所以这些大厂都在搞自己的芯片，这也是苹果的**护城河**（Moat: 商业领域指企业相对于竞争对手的长期竞争优势，使其难以难以被超越）之一。因为端的芯片已经搞了很多年了嘛，对吧，从他的PC这一块到他的手机这一块，A系列芯片、M系列芯片这些都实际上是苹果的一个护城河。它从芯片到操作系统到软件整个应用全都是一个闭环，全都是自然的。所以这个是它，它领先于其他这些安卓base的这些手机这些开源手机的一个它一个巨大的护城河，因为它的体验越来越好，未来更加重视这个性能也好，隐私也好，这些东西都越来越被重视。所以这个是苹果我我认为它比其他是认为一个手机的领先优势是在扩大的，它的护城河是在扩大。 胡君: 对苹果的话我觉得支撑他的一个很强的一个增长点就是他的服务营收（Service Revenue）。大家可以仔细看的话，其实苹果服务营收占比非常高，而且服务营收因为比他硬件比iPhone的毛利率更高，所以这从我大概估算了一下，从运营利润角度来讲，服务营收甚至有感觉已经占一半就半分天下这种趋势了。所以大家知道服务营收是跟着苹果的整个**用户基础**（Install Base: 指已购买或正在使用某产品或服务的用户数量）走的，肯定是就慢慢的越来越高，越来越高，而且非常稳定的。所以这块是苹果的一个很大的亮点。 ### 亚马逊：云、智能体电商与机器人战略 投资TALK君: 最后我们就把时间放在亚马逊身上了。亚马逊这一个季度的财报我个人听完之后，其实是因为我自己有亚马逊嘛，然后参谋也比较大，其实挺符合我自己的这个预期和原本。因为原本在这一次亚马逊财报之前，我们其实能够看到的一些数据，比如说像Anthropic它营收这一块，AR一个T数从年初的一个billion到现在已经8到9个billion。如果我们不得不说AI应用已经落地，那非常明显它们正在回应Anthropic。在这次报告中，我们也看到了亚马逊关于AWS的反馈。他们包含了来自Trainium的5万核芯片集群，并将其提供给Anthropic。这实际上代表了Anthropic的强劲需求。在我个人看来，我认为这次亚马逊的财报采访非常符合我自己的观点。接下来，刘总，请您从更全面的角度分析一下您对这次亚马逊财报采访的看法。 刘总: 听完这次电话会议，我认为亚马逊有三大战略方向。一是云，这是最重要的。我仔细研究了AWS的框架。我认为在这些云公司中，AWS是最好的。 我一会儿会详细分享一下AWS云为什么它是最优秀的。另外的一个布局呢是它的一个战略布局，就是说**智能体电商**（Agent Commerce: 一种新兴的电商模式，利用AI智能体（AI Agent）代表用户进行购物决策和交易）是未来的一个趋势，因为现在都在讨论AI Agent。那可能它的智能体电商的这是入口，以往原来都是人去购物的话，你肯定入口就先进入亚马逊的网站。未来的入口会增多，AI智能体是一个非常重要的入口。所以就这方面也在有一些布局，包括Refuse还有Buy for me这几个东西，包括跟第三方的合作。所以他们现在也在这个智能体电商这一块也是一个战略布局。 另外呢，第三块呢就是说它的这个机器人和物理AI。就是说因为它有大量的，因为它其中有部分业务属于**劳务密集型**（Labor-intensive: 指生产过程中对劳动力投入依赖程度较高的产业或业务）嘛，包括它的这个**仓储**（Warehousing: 指对商品进行储存、保管和管理的过程）、**物流**（Logistics: 指商品、服务或信息从起点到消费点的规划、实施和控制过程）、履约（fulfillment）所有这些东西需要大量的人力。所以它的部署的机器人数量实际上是最多的，它有大概100万以上的机器人，而且还在持续的扩张。所以它这一块会提高效率。所以我们能看到过去两年它电商这一块的利润率是越来越高的，我相信跟这个有关系，就是说它布局的这些机器人代替人。因为人嘛，都是工会的这些员工，成本都蛮高的，而且你也不可能7乘24小时嘛，有这些机器人在仓储里面可以实现一个7乘24小时的工作。所以这块对亚马逊传统电商那一块利润率的提升是有一个非常大的一个促进。 那我再回到我们这个云吧，就是说，亚马逊的战略是从一个AI的叫做服务平台转向一个AI基础设施的供应商。发现的还是说这三大这几大云厂商其实都是供不应求的，订单都是不够吃的。对未来的长期的增速和潜力就取决于对未来的布局。那像亚马逊跟谷歌都有同样的一个优势，我可以对第三方提供只要我有**算力**（Compute Power: 指计算机系统进行计算的能力，尤其在AI领域指处理复杂计算任务的能力），我可以提供无限多的算力云服务。因为我不光挣你云服务的钱，我同时我自研芯片我赚了一个芯片的钱。它不需要至少它现在对英伟达GPU的替代比例越来越高。目前的比例大概是30%以下，就是自研芯片是30%以下。到2026年到2028年，它的自研芯片会达到60%。到2028年到2030年，它的自研芯片会达到80%。我们可以想象，英伟达GPU的比例就不会那么高了。 我们其实可以回答这个问题。云还有一个很大的优势，它叫做全时系统。就是它在云这一块，它在**电力容量**（Power Capacity: 指发电设施或电力系统能够提供的最大电量）的布局，首先它电力容量的布局它是最高的。它目前是13到14GW，到2027年的装机容量会达到20到25GW。微软的装机容量目前是10GW，2027年目标会达到18到20GW。谷歌是9GW，2027年目标会达到15GW。也就是说，Andy Jassy在电话会议中提到，云这一块的瓶颈其实电力是瓶颈之一。你没有足够的锁定足够的电力，亚马逊自建电力到租用电力长期合约，未来7到10年的长期电力合约，它现在锁定的电力是最高的。它2027年会达到20到25GW，现在13到14GW，也就是电力容量未来可能都将近翻倍。所以这个是它一个我们可以看到它未来潜在的一个增长空间，对吧，因为我锁定电力了。 还有它一个很大的优势就是它叫做**Solaris**（资源自动分配系统: 指一种能够根据需求自动分配计算资源的系统），自动分配。以前传统的云服务其实大家这几个云服务厂商都是能够做到Solaris就是资源的自动分配，而AI资源的自动分配能够实现完全自动分配的只有亚马逊一家。在这一块上可能大家忽略这个问题，实际上这一块是亚马逊的最大一个优势，别人都没有，包括微软Azure它在这一块它也就是个半自动，它不能完全的自动分配。所谓的完全自动分配就是说我现在用到这些云我就可以就直接调用这些资源，不用提前说我要锁定多少GPU，你给我预分配多少GPU，多少AI的资源，我就直接用就好了，按需分配你用多少。而且它会调的包括电力分配它也会分配到一个最绿色能源的电厂，它这一块搞的是最强的，技术是最强的，这也是它的比较深层次的一个布局。 还有呢，就是它提到一个叫做**AWS Agent Core**（AWS智能体核心: 亚马逊AWS提供的一个平台，用于构建和部署AI智能体应用）这么一个叫做智能体层。它分这几个层，它在计算层，他们的叫做Bedrock软件，这是在计算层模型层。Amazon Bedrock完了之后再往上一层AWS Agent Core，也就是说它这个功能是什么呢？我研究了一下它这个Agent Core的功能啊，其实就是未来是AI智能体，实际上它要比较的是一个AI智能体的平台。你在我平台上开发你的AI智能体，AI Agent，你不需要关心底层模型或者是底层GPU硬件是什么，你只关心应用层就行了，你只关心你的商业逻辑就好了。而剩下的呢是交给AWS Agent Core来管，有点像Java的**JVM Runtime**（Java虚拟机运行时: Java开发中用于执行Java字节码的软件环境）。开发过Java App应用程序的人可能都知道，就是说你在写Java App应用程序，你可以run在任何一个操作系统上面，它的底层呢JVM、Runtime它们都给你搞定了。所以你作为一个应用开发程序员，你不需要关心底层的东西。所以AWS搞了这么一套东西，所以这套东西呢会让所有的AI智能体这些开发者，这些应用公司提供了更加的方便，他不care底层模型是什么。所以这个也是它的一个优势，它目标是打造，它对这一块的期待非常高，它期望打造一个AI Agent的一个整个的一个操作系统一个平台，让所有人都到我这来去开发你的AI智能体。 另外第三个我再提一下就是说未来AI智能体电商对亚马逊的一个影响吧，它既有正面的也有一定的负面影响。如果说负面影响的话，恐怕是它的**流量入口**（Traffic Entry Point: 指用户访问网站或应用的主要途径或起始点）就是电商入口功能会稍微弱化一点。因为从智能体角度来讲的话，我可以run everywhere，对吧，我不需要依赖你亚马逊的入口。但亚马逊的护城河在哪呢？它在于它的底层的物流仓储，底层的基础设施。你无论是哪一家智能体，来自于谷歌的还是来自于社交电商的，或者是我们第三方的任何一个智能体实现一个购物的话，你还是要用到我的亚马逊的这些底层的东西，这个亚马逊借了几十年的这些底层的东西。所以他搞了一个叫做Buy for me，他提到了这么一个功能。Buy for me的话就是他跟第三方合作，通过点这个的话，他会走到亚马逊的基础设施这边来，任何一个智能体都可以走到亚马逊这边来去购物，打造了一个AI驱动的一个购物的一个新的一个入口。当然了，亚马逊也自己搞了一个AI智能体就是为用户方面给用户专门打造的一个AI智能体叫Refuse。所以这个是它在这方面的布局，我相信未来AI智能体电商是一个大的趋势。 投资TALK君: 好的，没错，您提到了智能体电商，这个概念有点类似于OpenAI前段时间展示的。基本上，你是从流量中搜索。因为流量入口，就像你说的，对亚马逊来说是负面的。流量入口不是在亚马逊上搜索。但亚马逊对整个业务的影响，不仅是业务流量，还有物流履约中心。包括它的效率。世界上所有的电商，除了中国以外，都无法像亚马逊那样做到。这就是为什么亚马逊比其他平台更贵的原因。这背后有一定的原因。但平台上的广告可能会受到影响。因为如果你的入口是从其他入口进入亚马逊平台，我认为这是一个生死攸关的问题。但未来智能体电商出现后，它会对广告产生多大的影响？我们现在可能要问这个问题。但他们在平台内看到的信息，我认为这是应该匹配的。这是必须匹配的，但另一方面，我们还不知道未来会如何变化。如果流量不直接来自亚马逊，它会来自哪里？这可能是另一个投资机会。 胡君: 好的，没问题，那我这边再从最后把亚马逊财务这块跟大家总结一下。这次亚马逊的整个业绩的话就是大家可以看到就亚马逊增速还是不错，大概季度收入1800亿吧。然后它运营利润这块呢有一些调整。具体调整的话大家可能也已经知道了，因为美国FTC有一个25亿的罚款，然后亚马逊有一个另外还有一个18亿的一个裁员的一次性支出。所以把这两笔金额的话需要调整之后的话，其实Operating Income它的运营利润还是有一个不错比较健康的增长。当然最后净利润的话有一次性的有一个就是Code AI的一个95亿的一个一次性的收益在里面，所以也是有需要调整的。我大概算过就最后大概把这些调整之后的话，这次亚马逊季度的一个EPS大概会是在1.6美元左右，1.6到1.65美元左右，比现在比它那个名义上的1.95美元是要稍微低一点的，这个是大家需要注意的一个地方。 然后最重要的这次比较市场比较满意的大家可以看到我画红圈的这里就还是AWS。AWS的话大家看到这个首先它因为自研芯片出来了嘛Trainium的而且投入看了试的运行效果也不错。所以它这个AWS的话增速也回到了20%左右，因为之前的话市场一直有点担心嘛，它的AWS的增速其实也还OK了，百分之17、18这样子。但这次一下回到20%的话感觉市场还是比较满意的。最重要的大家可以看华虹圈这边的它的Open Income有114个亿。其实可以看到亚马逊整个因为电商它利润低一点，其实AWS从运营利润的角度的话基本上占公司整个整体利润的一半以上，非常非常大的一个贡献在里边。另外的话大家可以看到这边对吧，这一个是市场比较满意的大家可以看到AWS最上面最以前的一个增速这次20%化红圈的地方很明显是又恢复了一个比较好的增速了。另外下面一个红圈大家可以看到AWS的整个运营利润率也是回来一点的。我记得上个季度市场最不满意就是说AWS不光增速不行，运营利润率还低，只有32.9%。这次的话很好大家看到回来一点了34.6%，那也是一个很好的趋势在里面。 然后最后，大家可以看到亚马逊的核心业务是这两个红圈的部分。看，上面这个红圈是它的广告业务。事实上，这个广告业务是相当赚钱的。它不是亚马逊那种低利润的业务。广告业务实际上是广告费，利润相当不错。这是一个22%的增长，持续保持了较高的增长率。总金额其实也相当大，177亿美元。然后下面这个是我们刚才提到的AWS，它也是一个高利润业务。它也是一个非常好的增长率，然后大约3300亿美元的收入规模。这是亚马逊最重要的两大业务的一个趋势。大概就是这样的一个情况。那最后大家可以看到亚马逊这个AI这块投入也是跟其他几家公司一样，都是All-in的这么一个状态。大家可以看到就是算截止到九月底的**TTM**（Trailing Twelve Months - 过去十二个月: 指在特定时间点之前连续12个月的财务数据），亚马逊整个**经营性现金流**（Operating Cash Flow: 企业通过日常经营活动产生的现金流量）的话是1300亿美元左右。这1300亿美元左右的经营性现金流里面，基本上1200亿都拿出来投到AI，不光是全AI，当然也包括一些仓库等等整个一系列的固定资产的资本开支里面进去了。所以大概是这样的一个情况。 ### AI泡沫的再思考与科技巨头企业文化的变革 投资TALK君: 好的，感谢胡君。最后，刘总，请您谈谈您对这五家公司财报的总体感受。我有一个问题，如果您认为市场存在AI泡沫，听完这五家公司的财报后，您对这个泡沫是更乐观还是更悲观？或者您对每家公司有不同的看法？ 刘总: 我总体感觉是更加乐观了，我不觉得对这些大公司来讲是泡沫，而且它们在这一块的风险控制都非常好。而且它即使外部的需求减弱的情况下，在内部消化它有很强的内部吸收的能力，每一家公司都是这样。所以我觉得我不觉得是泡沫，可能对于一些外部的一些小公司，AI的一些小公司，可能包括一些资本市场，包括一些投资方面的，的确是有一些泡沫，我们能看到一些泡沫，甚至包括OpenAI我觉得也是有一定的过于激进，对OpenAI我是比较是怀疑态度的，对于他们这种资本投入。 对于这几家公司呢，这五家公司我的感受是它们的**企业文化**（Corporate Culture: 企业在长期生产经营活动中形成的，并为全体员工所认同和遵循的价值观念、行为准则和道德规范的总和）都在改善，而且我发现它们都包括谷歌在内，Meta也好，第一个它裁员其实包括亚马逊，亚马逊裁员的比例更大了。而且亚马逊特意提到了Andy Jassy提到就是说我们要像一个Startup公司一样的这种企业文化，要快速的一个外数迭代也好，就是说这种企业文化像小公司这种的企业文化。现在谷歌我们也看到这个特点，我记得以前在ChatGPT出来之前，谷歌是很臃肿的，效率很低的那种，对吧。现在我们都看到了，现在谷歌的产品迭代也非常快，裁员，企业的企业文化都大幅度改善。因为在AI这一块大家突然间发现我们又需要在这一块竞争，我们又需要在爬马全地，它感觉它们需要重新开始。我能看到这一点。所以它们的增长非常快。我能看到增长是两倍的速度。老树开新花。我还是有点害怕这种总体感觉。 投资TALK君: 好的。我们今天就到这里。我觉得我们已经谈了五家公司。最重要的是AI目前处于一个好的水平，还是当前AI的一个参考点。如果上个季度是关于Meta的财报，我个人认为最重要的是当前的AI。亚马逊和微软释放的信号是，需求是唯一无法满足的。在接下来的2026年，他们将继续扩大资本开支以满足背后的需求。对于超大规模云服务商和这两家公司，嗯。如果两家公司都非常保守，两家公司都将开始投入这笔钱，那么我认为这背后释放的信号应该是积极的，而不是消极的，或者我们应该更担心整个AI。我认为我们将从这五家公司那里得到一个很好的结论。我认为我们只需要回答这个问题。我认为我们下个月必须报告这个案例。感谢您今天的加入。我希望这个视频对您有所帮助。如果您有任何问题，请在评论区留言。最后，我想提一下，如果您对刘总有任何疑问，如果您对新的资本和投资策略感兴趣，或者想了解更多，您可以加入屏幕上的两位数代码。您也可以在他们的网站上留言，获取各种联系方式。今天就到这里。感谢您的参与。下次再见。