财政赤字缩减

李小诚: 最近有一个对于中国经济来讲真的是大新闻，就是中国财政赤字居然缩减了。这个关注是从国际上开始的，Bloomberg 作为一家财经数据库和新闻通讯社，在追踪中国经济数据时发现，中国自2023年以来首次出现了财政赤字削减。在最近中国宏观数据普遍低迷的背景下，这个数据的出现非常值得解读。

从去年开始，中国将今年的财政政策定调为“继续实施更加积极的财政政策”，这是自2008年以来首次从“积极的财政政策”调整为“更加积极的财政政策”，2024年依然维持在这一档。本来计划中赤字率持平，专项债、超长期特别国债和准财政政策工具的规模都会上升。但在这种情况下，5月份的财政赤字居然缩减了，这确实是一个需要合理解释的现象。

高盛与大棋党

李小诚: 高盛 对此给出了两个直接原因：一是土地出让收入下降，二是政策性银行的支持缩减。说白了就是地方政府没钱了。这是一种非常直接的解释。

而网上一些大棋党的解释则更加玄乎。比如有人认为，中美两国大放水拯救经济的机会只有一次，放水的节奏和额度是两国政府动态博弈的过程，而美国在不断“静脉失血”，这种博弈早晚会无疾而终。这种宏观论调基本属于故弄玄虚，并没有解释清楚中国财政赤字缩减在这个大国博弈中到底起到了什么策略作用。

如果你们问我到底是什么原因，我的回答只有三个字：习近平。这听上去像是不动脑筋的万事怪体制，但听完接下来的数据分析，你就会发现这次是真的，习总书记在这次财政政策的转向中，确实起到了关键的加速作用。

真实原因解析

李小诚: 首先，财政赤字真的缩减了很多吗？其实只缩减了一点点。2024年1到5月，中国财政合计支出 14.46万亿 元，比2023年同期减少了467亿元，同比支出降幅仅为 0.3%。虽然比去年同期略微减少，但比起2022年同期依然高了8000多亿，同比增幅为6.3%，比过去四年的同期均值高了10%。如果只看总量，这只是一个非常短期的微调，似乎不值得长篇大论。但如果拆开细项，就会发现深层的问题。

我们分中央和地方来看。中央政府的账本支出增长了10%，说明中央财政仍在快速扩张。然而，地方政府支出 下降了1.7%。由于地方政府支出占总支出的 87.2%，中央政府支出增长的10%根本无法填补地方政府支出的收缩。

再看支出项目，社会保障和就业支出增长了6.3%，卫生健康支出增长了11.3%，债务付息支出增长了5%。而下跌的则是：农林水支出跌了11.2%，节能环保跌了8.8%，交通运输跌了3.8%，城乡社区跌了2.5%。简而言之，所有沾基建的领域全部都在全线下跌。

我在今年3月31日的节目中，还曾预测中国要重回大基建时代。如果对照1到5月的整体数据，我似乎说错了。但我们来看更细化的按月数据：1到2月固定资产投资增长1.8%，1到3月增长1.7%，但到1到4月骤降至负的1.6%，1到5月更是跌到负的4.1%。也就是说，在4月份和5月份，固定资产投资突然掉头暴跌。5月份甚至连国有控股投资都转负了，跌了0.4%，民间投资跌幅则扩大至7.1%，建筑安装工程跌了6.6%。

这绝对不是单纯因为没钱。今年二季度，央行用于隐性赤字货币化的买断式逆回购国债规模急剧缩水，4月和5月两个月净减少了1.4万亿。这表明4月和5月出现了一个极其明显的政策急转弯。

高盛认为这是土地出让金下滑导致的，但一季度土地出让金就已经大跌了24.4%，到5月累计跌幅为28.7%，并没有稳步收窄。高盛还认为是政策性银行支持缩减，但这也不符合事实。今年政府工作报告明确将新型政策性金融工具规模从去年的5000亿提升到8000亿，发改委在4月份还在明确表态要加速投放，最快二季度落地。

那为什么4月和5月会突然暴跌？

真正的核心原因，是今年2月23日中共中央办公厅印发的《关于在全党开展树立和践行正确政绩观的学习教育的通知》。所谓“树立正确政绩观”虽然是 胡锦涛 在2003年提出来的，但关键在于今年3月31日，《求是》 杂志发表了习近平关于正确政绩观的讲话汇编。

习近平在讲话中特别强调：今年是“十四五”开局之年，地方各级领导班子将陆续换届，树立和践行正确政绩观十分重要，目的是为了防止换届后容易出现的政绩冲动、盲目蛮干和大干快上。他还提出要加强对一把手的监督，考察干部时要重点看是否践行正确政绩观，投机取巧者绝不能用。

这正是4月和5月政策大转向的根源。这一次学习不仅和地方换届紧密挂钩，而且中央直接派出了 中央指导组 进驻各省市和各大单位进行穿透式指导。作为地方一把手，在面临换届升迁的关键节点，谁还敢违背政治命令去盲目搞基建、推项目？

支出骤减影响

李小诚: 这一转折的影响非常剧烈。仅仅在4月和5月两个月，地方政府支出就减少了4180亿元，这相当于这两个月 GDP 的 1.7%，固定资产投资的 5.5%，或者出口额的 8.2%。这基本抵消了同期新发政府债券的净融资额。

从长远来看，遏制盲目的大基建、减少资源错配当然是好事。但问题在于，为什么偏偏选在这个时候？

调结构应该选在就业率好、内需尚可、外部环境稳定的时候进行温和转轨。即便习近平本人在2024年也提出了“先立后破”的原则，即先稳住总量、培育新动能，再逐步淘汰旧动能。但现实是，今年上半年中国经济表现疲软，在缺乏新动能支撑的情况下突然对地方基建熄火，显然违背了“先立后破”初衷。

这背后的逻辑是，决策层可能对当前的经济形势产生了误判，认为外贸数据尚可，战略定力足够，已经具备了折腾和调结构的资本。但实际数据并不支持这种乐观态度。

刺破泡沫风险

李小诚: 这一波集中学习和整顿预计在2024年7月底基本结束。关键的悬念在于8月之后：政策是会常态化，还是地方政府为了完成全年任务在下半年疯狂补课、重新上马项目？如果是后者，短期经济尚有喘息之机；如果是前者，在内需极其疲软的背景下，投资再度熄火，一旦出口面临风吹草动，中国经济就会遇到极大的麻烦。

之所以说这是“总加速师”的体现，是因为他在中国经济多重结构性问题集中暴露、正需要“喝水解渴”的关键期，突然下达政治命令强制“断水”4个月。这对于许多处于生死线上的民营企业和依赖政府投资的地方经济来说，很可能会产生规模性的连锁反应，甚至主动刺破泡沫，导致失业率攀升和地方民营经济的断档。

至于哪些省份和地级市会因为过度依赖政府投资而在这次“断水”中受到最严重的冲击，我接下来会做进一步的量化研究。这种由政治运动引发的政府支出急刹车，将在未来几个月持续考验中国经济的韧性。

这就是我今天想分享的核心观点，谢谢大家。