引言与当前油价冲击

大家好，欢迎再次回到我的频道。今天是二零二六年三月七号。今天我想跟大家聊的一个话题是：霍尔木斯海峡堵了，油价上涨，滞胀会不会来？我想简单回顾一下一九七零年到一九八二年大通胀的成因，以及疫情二零二一年到二零二四年通胀的成因。以此为基础来推断目前的情况会不会导致二次通胀以及滞胀。在我准备这些材料的时候，油价一边上涨。我们可以看到图中这个数据，就是从二月二十八号伊朗空袭遭到空袭之后，油价从六十五美元一直涨到了今天早晨的九十美元。我一边准备这个资料，一边在涨。所以截止到今天早晨，油价已经突破了九十美元，上涨的速度非常快。

1970年代滞胀的历史回顾与成因分析

我们看一下，七十年代，就是一九七一年到一九八二年这段时间，是二战后最大规模的一次通胀。到底是什么原因造成的？以及它的三波冲击？滞胀通常出现在第二次通胀，即第一次通胀未能压制住，再有外部冲击导致第二次通胀。七十年代出现了滞胀，是由于尼克松冲击，随后是一九七三年第一次石油冲击，以及一九七九年的第二次石油冲击。央行在应对时连续出现失误，导致了滞胀。滞胀的意思是，既有通货膨ilation，又有高失业率。也就是说，央行的两个目标：一是稳定货币，二是促进就业，全部都失败了。这种情况称为滞胀。

我们疫情期间经历的通胀不能称为滞胀，因为只有通胀而没有失业率恶化。因此，我们现在担心的是，如果出现上世纪七十年代的情况，且应对政策失误，就可能出现通胀与失业率同时大幅上涨的滞胀。我们需要回顾历史，才能理解目前的状况。如果继续向错误的方向发展，是否有可能出现滞胀？

一九六九年至一九八二年，可以说是二战后一次经济灾难。在此期间，二十个月内股价下跌了百分之五十。一九八零年，美国的通胀率达到了百分之十四点五。一九八二年，美国的失业率达到了百分之十点八，即失业率和通胀率均为两位数。在短短十余年间，从一九六九年到一九八二年发生了四次经济衰退，这是非常可怕的。那么今天的情况，政策能否重蹈覆辙？这需要我们先回顾历史。

最初，在一九六五年，林登·约翰逊在美国宣布“伟大社会”计划，同时又开始了越南战争。当时的经济思想是，大家相信菲利普斯曲线，即如果通胀上涨，失业率就会下降。那时，像约翰逊这样伟大的总统，他推行“伟大社会”计划，希望失业率越低越好，可以容忍一部分通胀。因为当时主流经济学概念是菲利普斯曲线，即通胀率与失业率此消彼长。大家非常坚信这一点，菲利普斯曲线是凯恩斯主义的演变。约翰逊之后，就已出现通胀，因为相信菲利普斯曲线，为了保持就业率而容忍了通胀。

到了尼克松年代，出现了第一次冲击，即外部冲击——布雷顿森林体系的解体。一九七一年八月十五日，尼克松宣布关闭黄金与美元的兑换窗口。实际上，美元就失去了锚，美元就可以随意印制，这是第一次冲击。美国突然发现货币可以随意印制，不再需要黄金支撑，但当时并不知道该如何操作。到了一九七二年，他们知道该做什么了：尼克松需要连任。当时的美联储主席是阿瑟·伯恩斯。在尼克松连任的政治压力下，阿瑟·伯恩斯催生了商业银行的货币宽松政策。我们可以在图上看到，一九七一年十二月到一九七二年十二月，货币增长量差距达到了百分之十四。也就是说，一年内货币增长了百分之十四，投入市场的货币量非常大。一会儿我会解释，M2增长到什么程度会推升通胀。百分之十四已经非常高了。目前加拿大连恢复到百分之六的通胀都非常困难。加拿大正处于信贷紧缩状态。在一九七二年，为连任，尼克松将M2增速推高到百分之十四。当时并未意识到这一做法的严重后果。

七十年代通胀的原罪始于迷信菲利普斯曲线，即容忍通胀。同时，越战军费增加，林登·约翰逊又推行“伟大社会”计划，大搞赤字、补贴、救济，从摇篮到坟墓，什么都由政府买单。最终，到了尼克松时期，为大选和连任，出现了让美元贬值、抛弃金本位、加大M2供应量等一系列错误，这在一九七三年之前就已埋下通胀的种子。

一九七三年第一次石油危机爆发，中东国家对美国实施石油禁运。在M2已超发的基础上，又受到外部刺激。正如今天美国通胀虽为百分之三，霍尔木斯海峡的封锁却导致油价上涨。这实际上是一九七三年的一次翻版。在已有通胀的情况下，又出现了供给侧冲击，即石油价格上涨。这与一九七三年情况类似，本已有通胀苗头，此时又火上浇油，油价大涨。这种叠加和冲击不断发生，通胀也随之升高。直到一九七九年，保罗·沃尔克接任美联储主席，他将利率直接拉升至百分之二十，才制止了螺旋式上涨的局面。因此，保罗·沃尔克在美国历史上被誉为英雄，他敢于将利率加至百分之二十。

在此过程中，真正幕后英雄是米尔顿·弗里德曼。弗里德曼在一九七六年预测，如果不加息，总是将通胀归咎于石油冲击、工会行为、天气不好等因素，均无效。通胀的最大推手是M2，即货币发行过多。他在一九七六年就已预见。到一九七九年，美国通胀达到百分之十四，印证了他的预言。

尼克松执政期间，他采取了限制物价、上调商品价格等措施，并导致了排队买油现象。限制油价，导致了黑市和排队买油。这扭曲了价格信号，完全无助于控制通胀。弗里德曼的发现，最终被保罗·沃尔克采纳。保罗·沃尔克与弗里德曼观点一致：通胀就是货币现象。要抑制通胀，必须抑制需求，必须加息。其他如限价、打击工会等方式均无效。只要把需求抑制住，就是通过无限拔高利率。如果百分之二十利率仍未限制消费，就拔到百分之三十。这是弗里德曼的理论和沃尔克的实践。

美联储主席在沃尔克之前，是威廉·米勒，接替阿瑟·伯恩斯。米勒认为央行对通胀作用不大，只能靠总统限制物价，这是当年完全错误的看法。沃尔克则相信米尔顿·弗里德曼的观点，认为通胀是货币现象，才开始加息。通胀的第一个原因，也是最大的推手，就是货币。没有货币，其他原因都起不到作用。

第二个原因是通胀预期。七十年代，人们因担心物价上涨而抢购商品，导致价格上涨更快，生活负担加重。当时工会势力强大，要求加薪，雇主因此提高商品价格，形成工资-价格的死亡螺旋。疫情期间未形成此螺旋，是因为工会力量已大大削弱。将大通胀归咎于工会是不公平的，主要原因是货币超发。

第三个原因是人们对本国通胀的记忆。日本和瑞士很少出现通胀，国民不会因油价上涨而抢购。而拉脱维亚、斯洛伐克等国曾经历恶性通胀，油价一涨，国民就会抢购，将通胀推向螺旋。加拿大国民也没有大通胀记忆，疫情后出现的通胀，大家未囤积商品，加拿大央行加息后很快就抑制住了通胀。

1970年代通胀的经验教训

1970年代大通胀留下了几个关键教训： 第一，央行必须树立维持货币稳定的信誉。一旦信誉丧失，通胀难以遏制。像阿瑟·伯恩斯、威廉·米勒等人都未能树立美联储的公信力。只有像保罗·沃尔克这样敢于大幅加息的行长才能树立央行信誉。但央行信誉易被政治压力摧毁，因此保持央行独立性至关重要。 第二，货币发行量治标不治本。印再多货币，若没有充足的石油或房屋供应，央行也印不出实物资产。印钞无法解决经济结构性问题，必须加以控制。 第三，要避免政治短视。许多央行发行货币、降低利率是出于政治压力，如当年的尼克松及当前的美国总统一直在施压美联储降息、放松货币。这是错误做法，央行行长必须抵制，否则可能导致大通胀或滞胀。

大缓和时代与疫情后通胀的再现

七十年代之后，沃尔克接班人是格林斯潘。他经历了十几年、近二十年的“大缓和”时代，利率稳定，股市平稳，无大的通胀和失业。大缓和时代也积累了经验教训：央行独立性极为重要，历任总统维护了格林斯潘的独立性；格林斯潘确定了以通胀为目标的货币政策，偏离目标则加息；央行也明白了对公众进行通胀预期管理的重要性，避免民众因预期上涨而抢购。巴菲特评价沃尔克最大贡献是停止了美国人将美元视为“纸”或“垃圾”的看法，让人相信美元的价值。

大缓和之后，通胀并未销声匿迹。疫情后出现了又一次大的通胀，美国CPI超百分之九，加拿大达百分之八。疫情后通胀原因已盖棺定论： 第一波是耐用品通胀，如购车、购房需求激增，因疫情限制出行，消费转向耐用品。 第二波始于俄乌战争，非耐用品通胀，尤其受油价推升的粮食蔬菜等。 第三波持续至今，是服务业通胀，其上涨后难以抑制。这三波通胀使生活负担加重。

一开始，央行认为通胀是暂时的，是由于供给中断（如运输、油价上涨）所致。但现在结论是，误判了供给中断的持续时间。同时，耐用消费品需求暴增，加上供给侧迟迟未缓解，导致物价大幅上涨。这期间央行误判供给侧冲击是短暂的，因此未及时加息。

美国疫情后通胀主要因劳动力短缺和货币超发导致需求涌向固定资产或耐用品。欧元区通胀较晚，主因是能源价格上涨。瑞士是例外，因抛售美元推升本国货币而稳定了物价。疫情后并非普遍性通胀，但出现了全球共振。

疫情后通胀与1970年代通胀的区别与共性

七十年代通胀与疫情后通胀的最大区别在于大家受伤的感觉不同。七十年代，民众认为钱是“垃圾”，赶紧花掉。疫情后通胀则表现为物价绝对水平持续高企，生活成本压力巨大。

疫情后通胀是三波：耐用消费品、非耐用消费品、服务业。三波通胀持续至今，价格未能回落。 疫情与七十年代通胀的共性是：先印货币，再有外界冲击。 不同之处在于：

1. 劳动力结构不同：现在工会力量弱，不像七十年代那样能要求大幅加薪。
2. 央行已吸取沃尔克时代的教训，政策应对更谨慎。
3. 社交媒体放大了公众对通胀的痛苦感。

2026年通胀前景展望

2026年通胀是否会卷土重来，取决于两个因素： 推升通胀的因素：去全球化、增加关税、收紧移民政策、油价上涨等。 通缩力量：寄望于AI革命提高生产率，导致通缩。 AI生产力能否有效推升生产率，仍是未知数。因此，2026年通胀走向存在不确定性。

滞胀的成因与加拿大面临的风险

总结来看，滞胀发生条件：

1. 通胀与就业两个目标同时失败，这通常是央行失误导致。
2. 供给侧冲击（如油价、供应链中断）是诱因，但非主因。
3. 恶性通胀/滞胀的唯一主因是货币超发。

目前加拿大缩表执行良好，流动性已收回，非货币超发状态。因此，加拿大出现滞胀可能性低于美国。美国缩表有“假象”，杰罗姆·鲍威尔过去几年操作反复。 M2（货币增发速度）是通胀先行指标。CPI是滞后指标。 通胀预期：目前油价上涨未导致疯狂购物，但加油排队现象存在。央行将采取目标管理打击通胀预期上升。

加拿大离滞胀有多远？通常滞胀表现为失业率和CPI均达两位数。但目前人们的耐受度较低。若加拿大出现滞胀，失业率超百分之十、CPI超百分之五是重要指标。目前加拿大失业率为6.5%，通胀率2.3%，尚有距离。

加拿大经济的“路标”与房贷建议

滞胀之路会有路标：

1. 油价超过115美元，可能使美国CPI升至5.5%。美加紧密联系，可能将加拿大CPI推高至3.5%。这可能引发加拿大央行加息。
2. 盯住加拿大M2增长率。目前M2增长率为5.75%，去年同期为7.5%，疫情时为19%。加拿大目前处于信贷紧缩状态，离M2增发超标尚远。
3. 关注加拿大央行态度。3月4日，央行行长明确表示将CPI牢牢锁定在2.4%左右，暗示2026年降息可能性极低。

针对地产投资者或房主，有几点建议：

1. 2026年加拿大降息可能性低，目前处于低利率、低房价的“最佳买入时期”。建议2026年买入房产。
2. 浮动利率通常低于固定利率。建议自住房选择固定利率求安心；投资房可考虑浮动利率，选择加息后月供不变的银行。已有房贷者不急于将浮动转固定，待出现通胀二次回潮或滞胀迹象再做决定。
3. 对于今年面临房贷续约的家庭，若有借款能力，建议进行Refinance，将还款期拉长至30年。通胀从未消除，长期债务能最大限度稀释债务，利用货币贬值偿还。

今天视频较长，感谢大家的收听收看。如果想继续聊这个话题，欢迎加入What's up财商二群。我们下期再见。