引言：关税政策的全面审视

各位观众大家好，欢迎来到一个不单只聊新闻的专业美股频道，我是市场分析员小陶。关税政策至今已实施一个多月，本文将借此机会，全面审视关税对美国经济各方面的影响。我们将重点探讨关税对川普票仓选民工作的影响、对企业盈利的影响（以Chipotle财报为例）、对通胀及通胀预期的影响，以及关税是否能为美国政府带来额外的收入。

资产价格走势与市场动态分析

周三美股整体表现尚可，呈现高开低走的态势，但最终收盘涨幅仍令人满意。标普500指数上涨1.7%，纳斯达克指数涨幅较大，达到2.5%，道琼斯指数上涨1.1%。这主要得益于周二盘后，川普团队（包括贝森特）表达了与中国之间的关税可能不会那么高的预期，从而促使周三美股出现反弹。

近期市场反弹伴随着此前逻辑线的反转：过去一段时间，美元指数下跌，美股下跌，美债收益率反弹；而最近两天，美元指数反弹，美债收益率（特别是长债）下跌，价格反弹，垃圾级别债券（Junk Bonds / High-Yield Bonds: 信用评级较低，违约风险较高但收益率也较高的债券）的利差（Spread: 不同金融工具之间收益率或价格的差异）下跌，美股反弹。此前黄金上涨，周三则出现下跌，这基本上与前段时间的市场走势形成反转。周三比特币上涨2.8%，罗素2000指数上涨1.5%。

从板块角度看，周三出现了一定程度的板块轮动，主要上涨来自前期大科技股，涨幅达3.4%，而标普等权指数上涨1.0%。仍有两个板块出现下跌：必需品消费下跌0.6%，能源板块下跌0.2%。今年以来表现较好的板块，如公共事业仅上涨0.4%，保险板块横盘。总体而言，这些板块今年迄今的涨幅或走势都相当不错，至少跑赢了标普500指数。因此，今天的市场在某种程度上是今年以来板块轮动的一个反转。

前段时间美债收益率反弹，美元指数下跌，市场多数新闻解读为国际买家（特别是日本央行或中国央行）抛售美债，或资产正在逃离美元资产。然而，根据彭博社的最新报道，结合近期10年期和30年期美国国债拍卖结果，国际买家的需求实际上比3月份更高，尽管低于2月份，但总体需求仍然良好。这些数据表明，过去一段时间美债收益率的上涨并非由于国际持有者的卖出，而是整个市场内部的去杠杆（Deleveraging: 减少债务负担或杠杆水平的行为），主要源于对冲基金在美债基差交易（Basis Trade: 利用不同市场或资产之间价格差异进行套利的交易策略）中的去杠杆。这一观点我在前段时间多次强调，并认为这是导致美债收益率上涨的主要原因，而非国际买家卖出。贝聿特和鲍威尔的言论中也曾提及对冲基金被迫平仓，而今天的国债拍卖结果也从侧面验证了这一推测。

此外，我们注意到垃圾级别债券的利差在周三出现了下跌。实际上，从4月8日开始，垃圾级别债券的利差一直在下降。在4月2日宣布关税政策后，利差一度上升到450个基点，虽然与2022年最高点的近600个基点仍有差距，但此次上涨的幅度和速度都非常快。而在过去两周（从4月8日至今），这一利差出现了下跌，伴随着美股的反弹。至于接下来利差是否会继续上涨，目前难以做出明确判断。参考2022年，利差曾出现上涨、大幅回调、再上涨，甚至在下半年出现下跌后再次反弹。当利差反弹时，通常伴随着美股的下跌。因此，近期利差的上涨和下跌，无法推测其未来走势，这将取决于后续事件的演变，例如关税政策的进展。例如，2023年的SVB事件也曾导致短期内利差上涨，但由于美联储和美国财政部处理得当，利差几乎没有再次反弹。同样，2024年8月出现的套利交易（Carry Trade: 借入低利率货币，投资高利率货币以赚取利差的策略）平仓导致短期内利差飙升，但随后也继续放缓。因此，如果以2023年和2024年为例，利差上涨是一次性事件；如果以2022年为例，利差上涨则是阶段性且可持续的。这正是我在视频中一直强调的“市场是走出来的”。例如，2022年利差的最高点并非美股的最高点，而利差的第二高点却是当时美股的低点（2022年9月和10月），但当时利差并未创新高。今天我在社交媒体平台X（原Twitter）上分享了一些看法，认为即使关税不确定性的最高点可能已经过去，即不确定性峰值已在我们身后，确定性将越来越高，但这不代表美股不会再次创新低。

关税对美国财政收入的影响

首先，我们来看关税政策对美国财政部或美国政府关税收入的影响。最新数据显示，4月份关税收入环比3月份上涨了60%，增速非常大，并创下了历史新高，关税收入至少达到150亿美元。这是一组非常好的数据，表明关税确实实实在在地为美国政府带来了更多的营收，这主要得益于钢铁和铝制品上25%的关税，以及3月12日之后全面实施的10%基础关税。

然而，与前6个月高达1.3万亿美元的财政赤字相比，150亿美元的关税收入仅占刚刚超过1%的比例，显得有些杯水车薪。此外，如果关税加得非常高，虽然短期内能增加关税收入，但长期来看，消费需求有可能会下降。如果总体需求下降，反而可能扩大财政赤字。因为从美国政府的角度看，关税收入增加了，但在其他税收方面，由于民众需求和消费降低，税收收入反而会减少，且这部分减少的金额可能远超关税收入的增加。因此，总体而言，对总税收收入来说，这可能是一个负面影响。但无论如何，单就关税收入而言，我们确实看到了关税政策起到了作用。

关税对通胀的影响

这张图我今天在社交媒体平台X（原Twitter）账号上分享过，大家可以查看。我主要快速阐述一下图中的两条线。第一条白色线代表周二费城联储制造业指数调查中的“价格支付”（price paid），即从制造业企业角度看，其原材料成本的上涨幅度。我们看到，在2020年疫情复苏后，白色线（成本价格）出现了大幅上涨。最近一段时间，特别是从2025年开始，原材料价格再次出现较大幅度上涨。这是一个扩散指数（Diffusion Index: 衡量经济活动扩张或收缩广度的指标，通常以50为荣枯线），50是基点，大于50表示更多企业看到价格上涨，小于50则表示更多企业看到价格下跌或未上涨。

如果我们将白色线和蓝色线（核心PCE，Core Personal Consumption Expenditures: 衡量美国消费者在商品和服务上支出的价格变化，剔除波动较大的食品和能源价格，是美联储偏爱的通胀指标）的同比增速放在一起看，会发现蓝色线上涨的时间点比白色线上涨的时间点晚了大约半年。同样，其下跌的时间点也比白色线下跌的时间点晚了约6个月。因此，如果疫情是一个很好的参考点，那么从制造业成本上升到最终传导至消费者，再传导至通胀数据，这中间的时间跨度可能在6个月左右。所以，即使现在我们看到制造业成本上升，也不代表会立即看到通胀反弹。

红色线代表商品卖出的价格是否上涨，即企业进口原材料价格上涨后，他们能否将这部分成本完全转嫁给消费者。这两者之间存在差异，因为如果今天我的成本上升了5块钱，不代表最终这5块钱我可以完全转换到我的销售价格中。换句话说，红色线可以理解为企业的定价权（Pricing Power: 企业在不损失销售量的情况下提高产品或服务价格的能力）。从上涨幅度看，红色线明显没有白色线涨幅大。这在某种程度上可以理解为，如果成本上升了5块钱，最终可能只有3块钱能转移到消费者身上，剩下的2块钱必须从利润中扣除。这张图只显示了供给端确实存在压力。如果需求端降低，某种程度上也会抑制企业的定价权。例如，前面提到的5块钱成本上升，也许3块钱可以转移到消费者身上，但如果消费者需求降低，那么5块钱成本的上升最终可能只有1块钱能转移到消费者身上。如果出现这种情况，那么关税对最终通胀的影响可能不会像以前那么大。

对于美联储的影响，由于他们倾向于关注已公布的数据，除非数据显示通胀可能反弹或经济增速出现问题，他们才会调整货币政策。如果关税对通胀的影响存在滞后性，那么在接下来的3到6个月内，美联储在通胀方面的态度或行为可能不会出现太大改变。除非经济增速出现问题，导致美联储变得更加鸽派（Dovish: 货币政策上倾向于宽松、降息或不加息的立场），否则他们的态度应该会保持相对一致。与前面数据类似的是，亚特兰大联储对企业的一项调查显示，企业对未来一年通胀的预期也从年初的2%上升到4月份的2.8%。

关税对川普支持者及企业盈利的影响

这条推文来自于一位国外博主，我从疫情时就开始关注他，他主要擅长船运和运输领域。他提到，80%的卡车司机或整个卡车行业都投票给川普，这些蓝领工人非常有可能成为川普关税政策下的第一批牺牲者。原因在于，关税政策的不确定性导致许多中国货物停运，进而使得码头卸载量下降。这意味着这些卡车司机很可能在短期内失去工作。4月份已经看到非常明显的下跌，市场预期5月份将出现更大跌幅。现在是一个很好的时机来检验，那些原本投票给川普的人，是否会因为川普的政策导致自己失业而动摇对他的支持。因为川普自己也曾表示，短期内大家可能需要承受一些痛苦，以换取长远利益。

最后，我们来看周三盘后Chipotle（一家美国快餐连锁店）的财报。从他们的财报会议中，我看到了一些非常有意思的现象：一家食品连锁店竟然受到了关税的全面且深远影响。例如，他们日常使用的牛油果、乳制品或鸡肉都受到了关税影响。同时，铝关税以及前面提到的10%统一基础关税的上涨，也使得他们的成本上升了50个基点。此外，牛肉、包装材料以及牛油果等食品价格的上涨，也导致了他们食品价格的上涨，因为这些食品来自全球各地，例如澳大利亚、越南、印度尼西亚、泰国、哥伦比亚和秘鲁。

这还没完，因为Chipotle的企业扩张需要建造新的店面，而这些新店面的原材料价格也出现了上涨，例如木材、货架以及其他一些可能来自中国的商品。因此，在拓展新店面方面，由于成本上升，也使得总体运营成本上升。由此可见，关税对一家连锁食品店的影响是非常全面且深远的。

对于消费者的影响，Chipotle此次财报显示，早在2月份他们就观察到消费者出现了降低消费习惯或现象。从他们的销售额可以看出，这可能解释了为何在2月或3月时，Chipotle就宣布将保持价格不变。当时我非常意外，原来他们早在2月份就已看到需求降低，并且这种需求降低的现象一直持续到4月份。

最后从定价角度看，公司保持价格不变，这是否意味着这家企业履行社会责任，不加价以帮助大家度过难关呢？在大多数情况下绝对不是，因为它是一家上市公司。上市公司在大多数情况下只有一个目标，那就是为他们的股东争取更多利益。在这种情况下，如果企业可以涨价，一定会涨价，没有理由保持价格不变。他们不涨价的唯一原因就是需求，即背后的需求无法支撑他们的涨价。

总结与投资机会

总结来看，关税政策对关税收入方面确实产生了非常积极的影响，但对于削减财政赤字来说，可能只是杯水车薪，甚至可能产生反面效果。关税对通胀的影响可能存在滞后性。关税对像Chipotle这样的企业产生了深远影响，从2月份开始，消费者已经放缓了消费。因此，Chipotle此次财报结果与美国银行财报所释放的信息并非完全匹配，当然美国银行的范围更广，而Chipotle仅限于快餐消费。最后一点，关税对企业盈利能力的影响，Chipotle是一个非常好的例子，我们可以看到关税对这类公司的影响非常全面，也实实在在地导致了他们利润率或盈利能力的下跌。

当然，关税虽然会造成企业盈利能力下跌，但并不会造成富途Moomoo（Futu Moomoo: 一款投资交易平台）赠股数量的下跌，反而还出现了上涨。美国市场现在只需开户，即可获得最高60股免费股票，同时闲置资金还可以获得年化8.1%的回报。加拿大市场现在开户且入金5,000加币，可获得价值150加币的股票现金券，再加上150加币的Costco礼品卡，同时还可以赠送价值2,000加币的免佣卡，前三个月的交易费用基本都可以覆盖。通过转仓，还可以获得更多的股票现金券，同时闲置资金还可以获得最高年化6%的回报。对于这两个市场有开户需求的各位观众，可以在置顶留言中找到开户链接。今天这期节目就到这里，我们下期再见。