大家好，欢迎回到小翠时政财经。今天是美东时间2025年的10月28日。

这期节目，我们要聊的，是一家从江苏首富一路跌到破产重组的老牌民企——苏宁。这家连续多年稳居江苏民营企业百强榜第一的老牌巨头，如今也终于走到了要靠法院接管、靠国资托底的那一步。

2025年4月8日，南京中院正式裁定对苏宁电器集团等38家苏宁系公司实行实质合并重整。11月14日之前，债权人需要进行表决。我认真研究了这份重组方案，越看越觉得这不仅是某个别事件，而是未来中国民营企业破产的一个标准模板。而且在这个过程中，我也总结出了未来共产党处理民企破产时，可能会遵循的四条铁律：比如哪些人要被牺牲，哪些人要被保住，哪些资产会被托底等等。所以这期节目，小翠就带大家一起看看苏宁的重组方案到底藏着什么玄机。

苏宁的衰落：主业衰退，副业乱飞，债务爆炸

首先，我们简单介绍一下背景情况。苏宁现在为什么会沦落到要破产重组呢？其实一句话总结就是：主业衰退、副业乱飞、债务爆炸。

当年苏宁靠卖家電起家，是正儿八经干实业的民营标杆。那时候张近东还有句口头禅：“渠道为王，服务至上”。但电商品时代来了，淘宝、京东横空出世，线下零售利润就被压死了。苏宁眼看主业难赚钱，就想要剑走偏锋，搞多元化经营。

先是模仿阿里涉足金融业，发各种 P2P借贷（P2P Lending: 一种线上借贷模式，借款人可以直接向出资人借款）给自融。结果有了钱就疯狂扩张，做地产建苏宁广场。后来又去买足球队，砸视频网站PPTV，做文旅搞酒店，几乎是什么副业都搞了一遍。但问题是，这些新业务只只见烧钱，不见回报。而且，中间苏宁还被恒大坑了一笔巨额投资，这就导致苏宁的现金流马上出现问题。于是张近东就开始到处借钱，把能加的杠杆都给加上了。

但好巧不巧，2020年疫情来了，消费、地产各个行业都开始暴雷。苏宁连商场租金都收不上来了。2021年，江苏国资还找来了阿里巴巴，联手注资120亿救了一把苏宁，但也只是延缓了苏宁的破产而已。到了2023年，债权人陆续起诉苏宁。2025年，南京中院终于判决苏宁合并重整。

债务与资产：1800亿缺口下的无奈重整

那么，到目前为止，苏宁到底欠了多少钱？资不抵债的情况又有多严重呢？根据法院披露的信息，苏宁的债务总额高达1,880.7亿人民币。

其中，第一块有抵押的债权是971亿，涉及79家债权人。这部分还算好的，毕竟还有资产做抵押。第二块普通债权864亿，涉及3,105家债权人。这是最惨的一群债主了，因为他们没有抵押、没有担保，大多是供应商和上下游的一些小企业。第三块税款债权44亿，这就是欠国家的税收了。第四块是暂缓确认债权282亿，未申报债权224亿。这部分就有点复杂了，通常是账上有争议、还在核实的债务，比如到底算不算负债、利息要怎么算等等。这部分会在债务重组的过程中慢慢确认。

所以，合起来，苏宁光确定要还的债就超过了1,800亿。那么，资产还剩多少呢？苏宁自己账面给的数字是968.39亿。但是，如果要真的清算，大概最多就能拿到410亿。也就是说，缺口还有1,400多亿。

所以，如果苏宁不进行债务重组，直接宣布破产，那么那些没有担保、没有抵押的普通债权人，也就是供应商们，因为他们的清算顺序排在最后，所以他们大概只能拿到3.5%的本金。这就要害死很多人了。

重组方案：打包成信托，“破产维稳”

在考虑了种种现实问题以后，法院最后裁定了一套比较务实的重组方案。这套方案的核心，就是把苏宁旗下的38家公司全部合并重整，统一交由一个债务信托计划来管理。目的只有一个：既要保证企业能继续运转，又要尽量减少系统性风险。简单来说，就是把苏宁打包成一个信托计划，让这个信托计划去赚钱，赚了钱再慢慢还债，这等于算是“破产维稳”。

那具体要怎么稳呢？方案给出了几个层次来处理债权人的问题。

第一层：10万以下的小债权人。这一类人主要是社会群体小债主，比如装修公司、外包工人、运输司机、保洁人员、小供应商等等。他们的钱虽然不多，但人太多了，这些人拿不到钱很容易引发维稳事件。所以方案规定，10万以下的债权，全额现金清偿。等于这些人都可以拿回欠款。

那么第二层：10万到50万的中小债权人。这一层主要是给苏宁供货、做工程承包、装修的中小企业。他们得到的解决方案是，先给20%到30%的现金，剩下的全部转成信托份额，未来苏宁赚钱了再慢慢还。如果有财产担保的债权，转为优先级的份额，100万以下先现金偿付，后续在对应担保财产范围内优先受偿。

接着就是第三层：大型金融债权人。包括盛京银行、交通银行、光大银行、浦发银行、中信信託、华夏银行等等。这部分金额最大，动辄几十亿、上百亿。那处理方案就是有抵押的债权，比如房产、土地、商业项目什么的，这些就会变成优先级的信托份额。也就是说，可以优先靠变卖抵押资产拿回钱。

最后是第四层：这一层的玩法就不一样了。这里，江苏地方国资平台加 资产管理公司（Asset Management Company: 专门从事资产管理业务的公司）外加几家商业银行出资80亿，再借给苏宁一笔债。这笔钱是给苏宁续命用的，用来维持苏宁的正常运营。但利率非常高，8%，而且还有一项特权——优先清偿权。就是说，未来苏宁要是赚了钱，得先还他们的。说白了，这笔钱就是江苏省政府给的兜底钱。

现金流来源：剥离副业，聚焦主业（剩余部分）

那债划分好了，下一步就是怎么还债的问题了，也就是苏宁这个债务信托计划的现金流来源是什么呢？答案就是剥离不赚钱的项目，只保留苏宁还能赚钱的资产。比如5个苏宁广场、4个在建的商业综合体，因为这些项目还会产生租金。而其他那些花里胡哨的副业，什么PPTV、苏宁体育、文旅、地产、酒店项目，全部甩卖，要不就清算。

很多项目我们从账上看可能估值还有几个亿，但是实际上变现的时候根本就找不到买家，实际价值等于零。而且国内企业还有做假账的优良传统，苏宁也不例外。公司账面上有700多亿的应收账款，结果很多都是假的，都是体内的公司倒账产生的。所以我一直说，我们看企业的资产负债表，资产那端大概看看就好了，水分很高。最重要的是看负债。资产真正要处理的时候，能变现多少，真的很难说，看苏宁就知道了，一半也没有。

张近东留任与KPI考核

按理说，企业破产重组，张近东就该下台了。但苏宁不是。这个债务信托依然找来张近东管理苏宁。董事会9个席位，张近东那边提名5个，信托方提名4个。也就是说，企业控制权仍然交给张近东。

但是，信托方给张老板定了一个KPI：未来十年，苏宁的运营资产，每年营收之和要在22亿到26亿区间递增；税息折旧及摊销前利润之和，需要在4.12-4.93亿元区间递增；经营性净现金流，需要在3.09-3.78亿区间递增。另外，还单独考核每座商业综合体的历年经营业绩。

如果张近东连续两年都完不成KPI，那就可能被彻底踢出苏宁。但我说实在的，按照苏宁目前这个债务重组方案，指望未来苏宁能赚出钱来慢慢还债，基本不可能。赚来的那点利润，可能连江苏省政府给的80亿兜底钱的利息都还不上，其他的债主就更加别指望了。

共产党处理民企破产的四条铁律

那么最后，我们来说说，我从苏宁的重组案例里总结出的，共产党未来在处理民企破产案时，可能会遵循的四条铁律。

铁律一：能拖就不倒

在中国，企业不能简单叫破产，只能叫重组。因为破产代表失败、裁员、动荡，而重组听起来好像就还有救，能稳定老百姓的情绪。那么，为什么共产党就是不让苏宁倒闭呢？因为会有政治风险。这么大一家民营企业倒下了，地方政府怎么办？GDP下滑了，失业率上升了，可能还会有群众上街维权。社会不能乱，这是老共治国的底线思维。

铁律二：安抚最底层，收割中上层

那么第二条铁律是什么呢？是安抚最底层，收割中上层。大家看苏宁的重组方案里，10万以下的小债主全额兑付，因为老共知道，这些人才是社会最不稳定的因素。别看他们好像被拖欠的钱不多，但人数多，而且家底薄，他们确实有可能为了几万块就上街维权，甚至去报复社会。那这维稳经费就要燃烧了。这么一算账，还不如让他们拿钱走人。

但是10万以上的债主，那基本上是小企业主，或者有点家底的殷实中产。这群人一来人数不多，二来风险承受能力更强一些。所以这部分人，老共觉得可以放心收割，他们只能拿到20%到30%的钱。

铁律三：老板破产不破权

接着第三条铁律：老板破产不破权。按照市场逻辑，苏宁既然破产重组了，那么张近东就可以走人了。但是中国政府的处理方法，大家看，是继续让张近东经营苏宁。他们自己根本不想接管苏宁，因为一旦国资参与接盘经营，然后还没经营好，那这锅可就要自己背了。所以不如把张近东留下，让他继续干活，干不好还可以背锅嘛。

铁律四：国资兜底，信託藏雷

最后第四条铁律：国资兜底，信託藏雷。地方政府安排国有资金入場救急，这样公司就可以继续运营下去，不至于立刻要被市场清算。而把债务装进信託，是为了用时间换空间，让坏账藏进系统里，反正眼前能拖一天是一天。

所以这四条铁律，本质上就是共产党治国的思路：政治优先，稳定至上，效率靠后。

结论：中国式破产的代价

其实今天这期节目，咱们讲的是一个中国式破产的故事。在这个故事里，企业不能简单的依照市场规则破产出清，而是要听“党”的安排，政治优先，维稳优先。

苏宁之前，海航、恒大、方正、泛海，都经历过同样的故事。虽然各自的破产方式细节不同，但核心逻辑都是一样的：最后企业都变成僵尸继续存活，而天量的债务，一部分被老共直接收割，中高产彻底抹掉；另一部分藏进金融系统，等待以后慢慢消化。

老共自以为很聪明，因为这套破产机制短期内确实可以让债务维持不爆雷。但债务从来不会凭空消失，它只能转移。你要么转移给老百姓，你要么转移给政府，最后哪个锅都装不下更多的债务了，那么整个国家就一起完蛋，就是这么回事。

好，今天的节目就到这里。如果你喜欢我的节目，请记得点赞、留言、转发，这对我很有帮助。谢谢大家的收看，我们下期再见。