市场概览：A股、港股及小鹏汽车的崛起

今天是美东时间2025年11月11日。首先关注A股市场，昨日高开低走，截至收盘，沪指（Shanghai Composite Index: 上海证券交易所的综合股价指数）下跌0.39%，深成指（Shenzhen Component Index: 深圳证券交易所的综合股价指数）下跌1.03%，创业板指（ChiNext Index: 深圳证券交易所创业板的股票价格指数）下跌1.4%。超硬材料概念股逆势大涨，原因是中国暂停了对超硬材料的出口管制。此外，光伏板块集体走强，大消费板块午后拉升。下跌方面，存储芯片板块调整，算力硬件股下挫。

港股（Hong Kong Stock: 在香港联合交易所上市的股票）市场震荡微升，恒生指数（Hang Seng Index: 香港股市价格的重要指标）收涨0.18%，恒生科技指数（Hang Seng Tech Index: 追踪香港上市的科技公司表现的指数）上涨0.15%。华虹半导体跌超3%，中芯国际跌超2%，与A股趋势一致。小鹏汽车大涨超18%，领衔新能源汽车股上涨，其在美股市场也表现强劲。

关于小鹏汽车的上涨，尽管其机器人业务表现平平，但市场和华尔街各大投行对其看好。这轮炒作的逻辑在于，国内电动车行业存在明星效应，从比亚迪到小米，再到如今的小鹏。市场赋予小鹏的定位是国内所有车企中模仿特斯拉最像、最接近特斯拉的公司。这种定位告别了以往的“爱国牌”和CEO网红营销人设，回归到科技概念，将其视为对标特斯拉的工厂，既有机器人，又有电动车，未来可能还有Robotaxi等。然而，对于这类中概股公司，我个人持谨慎态度，认为它们多是讲故事，缺乏坚实的基本面。

美股焦点：英伟达的策略与Coreweave的命运

昨日美股市场大涨，英伟达股价涨超6%，对于这样一只股票而言，涨幅巨大。上周做空英伟达和POTR的空头可能损失惨重。今日早盘，英伟达股价有所下跌，主要原因是软银公布财报，披露其在10月份出售了约3210万股英伟达股票，目前已清仓。此外，软银还出售了91.7亿美元的T-Mobile股份。软银第二季度营收190亿美元，利润翻番，主要得益于其在AI赛道的押注，尤其是在OpenAI的投资上获得了143亿美元的收益，因为OpenAI估值已达5000亿美元。上个月，软银已批准对OpenAI的最后一笔融资，完成了300亿美元的投资，但条件是OpenAI需在12月31日前重组为盈利性公司，否则投资将削减至200亿。目前，Sam Altman已完成OpenAI的重组。软银集团还表示，已与OpenAI签署修订协议，承诺追加投资225亿美元，并计划于12月通过愿景基金2完成全部投资。

软银此前清仓英伟达股票，此次又抛售，引发市场对英伟达前景的担忧。但我认为这并非英伟达走到尽头，而是投资中的机会成本问题。软银可能认为英伟达已告别高速增长阶段，转而将更多资金投向OpenAI这类尚未上市、处于早期增长阶段的公司，以期获得更高回报。这并不代表英伟达自身有问题。

今天重点分享英伟达的“亲儿子”——Coreweave公司。如果你理解了Coreweave，就能看懂英伟达的商业逻辑。Coreweave的财报显示，每股亏损0.22美元，但营收达13.6亿美元，高于预期的12.9亿美元。本季度营收较去年同期飙升134%，亏损额从去年的3.6亿降至1.1亿。Coreweave于3月份上市，发行价40美元，现已涨至105美元，涨幅164%。

英伟达在2023年4月向Coreweave投资了1亿股优先股（Preferred Stock: 一种兼具债券和普通股特征的股票，通常有固定股息且优先于普通股获得股息和清算分配），今年3月IPO前后又追加投资2.5亿，合计投资3.5亿。目前，英伟达持股7%，仅股票账面浮盈就超过22亿美元。这印证了英伟达“养客户”的策略，且自身总能从中获利。

英伟达培养Coreweave，是为了防止自身命运被少数几大科技巨头掌控，分散客户过于集中的风险。如果主要客户如谷歌、微软都自研芯片，英伟达的生意就会受影响。Coreweave的培养策略分三步：

1. 喂养： 2023年直接投资，给予优先拿货权，并入股助其快速扩张机房。
2. 绑定： 提供兜底协议（Underwriting Agreement/Guaranteed Agreement: 一种承诺在特定条件下承担风险或保证收益的协议），承诺最多花费63亿美元回购Coreweave卖不完的云算力（Cloud Computing Power: 通过云计算平台提供的计算资源服务）。这让Coreweave敢于大胆扩张和借贷，成为英伟达稳定的出货渠道，并因英伟达的背书而更容易获得银行贷款。
3. 反哺： Coreweave出租的算力成为英伟达生态的一部分，所有客户都在使用英伟达的GPU（Graphics Processing Unit: 图形处理器，常用于并行计算和人工智能任务），从而巩固英伟达的生态系统。Coreweave的数据中心反向支持英伟达的AI平台，使英伟达在不直接运营云服务的情况下，享受云收入增长的红利。

黄仁勋的策略非常精明：

1. 避免冲突： 不直接运营云业务，避免与亚马逊、谷歌等大客户正面竞争。
2. 稳定出货： 通过Coreweave等培养的客户，确保GPU稳定出货和现金流。
3. 锁死生态： 所有算力租赁服务围绕英伟达转，使其CUDA GPU和AI框架（AI Framework: 用于构建、训练和部署人工智能模型的软件库和工具集）成为行业标准。
4. 额外收益： 投资Coreweave获得巨额股票收益，加上GPU销售利润，可谓赚得盆满钵满。
5. 风险转嫁： Coreweave承担所有运营风险。例如，Coreweave在财报中提到，其数据中心建好后因电力问题无法通电，导致GPU闲置。这种基建难题的风险全部由Coreweave承担，英伟达作为“卖铲子”的，不承担债务风险。Coreweave需要先购买英伟达GPU作为抵押品才能获得银行贷款，再建设数据中心，导致债务高企且持续亏损。每月数亿的利息，加上GPU闲置的风险，使其面临巨大压力。如果电力问题无法解决，债务可能爆炸，最终命运可能是被英伟达收购或获得额外输血。

我个人不喜欢投资英伟达培养的下游公司，因为它们承担了英伟达不愿承担的风险，被英伟达喂养成债务怪兽，却无法保证在困境中得到英伟达的完全支持。英伟达可以随时切割这些公司，转而培养下一个。作为巴菲特的信徒和价值投资者，我更倾向于投资那些不可替代的核心技术提供商，而非下游的可替代性客户。

AI时代王者之争：苹果与英伟达

今天有两篇投行研报值得关注，分别来自美银和野村，探讨了AI时代的投资前景。

美银的观点 美银认为，当前市场对AI资本开支的普遍怀疑情绪并非风险，反而是确保该赛道获得持久回报的反向利好。质疑声的存在说明泡沫尚未形成。近期AI芯片股的波动主要源于宏观因素，而非AI支出周期的基本面恶化。目前AI支出绝大部分由盈利能力强大的科技巨头推动，它们债务很少，烧钱能力强。对这些巨头而言，升级到加速计算不仅是任务关键，更是一种防御性投资。例如，谷歌投入920亿美元资本支出，是为了保卫其2000亿美元的搜索业务领导地位，防止客户流失，对抗ChatGPT等竞争者。因此，AI支出是必然的，并非盲目扩张。美银还认为英伟达是一家被低估的公司，其销售额每年同比增长高达50%，但市盈率（Price-to-Earnings Ratio, P/E Ratio: 衡量公司股价与其每股收益关系的指标）仅24倍，与市场平均水平相当。我个人也一直看好英伟达。

野村的观点：苹果的AI野心 野村提供了另一个视角，探讨苹果的AI战略，并提出英伟达和苹果谁将成为美股真正的大赢家。野村指出，苹果的AI战略与其他科技巨头不同，它不打算自己开发大模型（Large Language Model, LLM: 拥有大量参数、能够处理和生成复杂文本的人工智能模型），而是直接利用别人的大模型，例如谷歌的Jimmy（指Google Gemini模型）。

野村的研报显示，苹果可能将一个强大的云端大模型（如Jimmy）作为高阶推理大脑，指挥多个在设备上运行的、能接触用户个人数据的专业化端侧智能体（On-device AI Agent: 在用户设备本地运行的人工智能程序，可以直接访问设备数据）。这意味着苹果不与谷歌、OpenAI比拼大模型，而是改变AI的运作方式，让云端和用户设备协作。例如，ChatGPT算力强但无法访问手机隐私，而Siri能访问隐私但算力不足。苹果的设想是：

1. 在云端运行超大规模大模型（如Jimmy）。
2. 在iPhone上运行多个小型智能体，访问用户的日历、照片、健康数据等。
3. 云端大模型通过安全协议指挥这些小智能体，组合完成复杂任务。 举例来说，用户对Siri说“帮我规划下周去旧金山出差的行程”，云端大模型分析意图，本地智能体读取日历、定位、邮件，最终生成最优方案。

如果苹果能实现这一设想，将相当厉害，它既能解决隐私和算力之间的矛盾（用户数据留在手机，云端只负责推理），又能提高效率（减少数据上传下载），并增强实用性（个性化任务）。这将使其成为未来的AI操作系统公司，甚至可能超越英伟达。

然而，实现这一目标面临巨大挑战：

1. 技术风险： 大模型与小智能体的完美协作难度极高，需要解决延迟、能耗、算力、隐私等诸多问题，确保操作无误。
2. 隐私担忧： 用户可能不信任苹果声称的数据不上传云端，一旦发生泄露事件，将彻底失去用户信任，损害其核心卖点。
3. 生态风险： 苹果需要所有APP接入其小智能体框架，但APP开发者可能不愿配合，尤其考虑到苹果封闭的API（Application Programming Interface: 应用程序编程接口，定义了不同软件组件之间如何交互）生态。此外，收益分配（如机票、酒店预订抽成）也将是争议点。
4. 碎片化： 各国APP标准不同可能导致智能体体验割裂，部分国家甚至可能施加限制。

我认为，苹果选择了一条比开发大模型更艰难的道路。虽然其资本支出目前较少，但资金主要用于维护其生态系统，这套生态是其未来竞争AI时代的最大底牌。但要完成这套生态，难度巨大。

从确定性来看，英伟达的未来比苹果更稳健。我个人已将苹果股票全部卖出，转投AI赛道，正是基于英伟达目前展现出的更稳固前景。苹果面临的四大难题，我短期内看不到明确的解决方案。当然，如果苹果能成功克服这些挑战，其未来股价绝对会超越英伟达，但这需要一次豪赌。

宏观消息与巴菲特的智慧

川普的关税政策 第一个宏观消息是关于唐纳德·川普开始关注民生。他最近正与印度、瑞士等多个国家商谈降低关税。他给出的理由是印度减少了俄罗斯石油进口，但实际上印度10月份的进口量与9月份持平。我认为川普此举主要是出于对民生的考虑，因为当前商品通胀（Goods Inflation: 商品价格普遍上涨的现象）虽然在整体通胀数据中占比不高，但对中产阶级和底层人民影响巨大。为了赢得中期选举（Midterm Elections: 在美国总统任期中段举行的国会及部分地方选举），川普必须关注通胀，因为乔·拜登政府的失败就与通胀息息相关。因此，他希望通过降低关税来降低商品通胀。

欧盟对华为和中兴的禁令 第二个消息来自彭博社（Bloomberg: 一家全球性的金融数据和媒体公司），称欧盟委员会正在考虑禁止华为和中兴通信参与成员国的移动网络建设。鉴于近期欧洲与中国的关系因打压和倾销而紧张，欧洲正逐渐清醒。我对此表示肯定，希望他们能继续努力，摆脱对中国的过度依赖。

巴菲特的退休与人生哲学 最后，我们来谈谈沃伦·巴菲特。今年是股神落幕的时代，国会山股神佩洛西也退休了，巴菲特也退休了。他写了一封感人至深的告别信。巴菲特坚持价值投资和长期投资，我个人的投资觉醒也深受其影响。他教会我做长期投资者，在市场上保持稳健，永远不要去赌。

巴菲特在告别信中给出了几点建议：

1. 不要为过去的错误苛责自己，从中吸取教训，继续前进。
2. 伟大并非源于积累巨额财富、获得大量曝光或掌握政府权力。当你以成千上万种方式帮助他人时，你就在为世界做贡献。善意无需成本，却价值连城。
3. 无论是否有宗教信仰，黄金法则“己所不欲，勿施于人”是为人处世的最佳准则。
4. 他深知自己也曾考虑不周、犯过错误，但幸运的是从优秀朋友身上学到了如何更好地做人。
5. 请记住，保洁员和董事长一样，都是有尊严的人。
6. 祝愿所有读到此信的人都能度过一个愉快的感恩节，即使是那些曾经冒犯过别人的人，改变永远不嫌晚。
7. 感谢美国提供了如此多的机会，但也要明白机会的分配难免会有不公，有时甚至带有私心。
8. 慎重选择你的榜样，然后努力成为像他们一样的人。你永远无法做到完美，但总能变得更好。

这段话言简意赅，却蕴含了许多人生经验。人长大后并非不会犯错，而是能从错误中学习，坦然面对未来。在多年的炒股经历中，每个人都曾踏空、套牢或时机不准，这些宝贵经验将在未来投资中助你一臂之力。

投资是建立在信任之上的，整个资本市场的底层运作机制是信任，而信任是复利（Compound Interest: 利息或收益再投资产生额外收益的效应）的起点。我们能在美股市场做长期投资者，正是因为有复利，而复利的起点是股东、企业、投资人之间的信任关系。如果缺乏信任，价值投资便无从谈起。

巴菲特提到，美国为每个人提供了巨大的机会，但机会分配并不均衡，这是资本主义体系天然存在的问题。我们既要看到资本主义在效率、创新、利用人性创造繁荣方面的优势，也要认识到其因人性导致的贫富差距、权力腐败等缺陷。我们应理性看待资本主义的积极与消极面，并努力通过制度规避问题，而非走向共产主义的极端。感谢美国赐予的机会，但也要明白，在自由和公平的制度下，缺陷仍会存在，这源于人性，是不可避免的。

巴菲特还说，要选择榜样，向他们学习，而不是去超越他们。中国人常犯的错误是选择对手而非榜样。榜样是让我们产生共鸣、学习的对象，而对手是我们要打败、碾压的目标。我们常有太多对手，太少榜样。榜样不一定是有钱、有地位、有学历的人，有时只是平凡人身上闪耀的人性光辉。我们每个人都可以成为别人的榜样，例如流露出的善意、努力生活的样子、面对挫折的坚强、对人的温柔与理解。

如果我们看到比自己优秀的人，选择嫉妒只会带来焦虑，选择学习才能带来成长。我们不要小看自己，即使普通，也能通过点滴善意、坚韧和温柔成为榜样。希望大家多找到榜样，共同进步，而非制造和选择对手。这也是巴菲特九十几年人生宝贵的经验。

家族精神的传承

我个人也深受家族精神的影响。一个家族能传承给后代的，比金钱更重要的是精神。我的曾祖父出生在清末浙江农村，尽管当时并不富裕，但他非常努力。他凌晨做鱼贩，回家务农时发现种当季蔬菜利润不高，便研究种植反季蔬菜。尽管反季蔬菜又丑又小，但物以稀为贵，利润远高于当季蔬菜。他靠此赚得第一桶金，在村里盖起了楼房，并培养我的祖父成为村里第一个大学生，改变了家族命运。祖父又托举我的父亲，父亲再托举我，最终我得以在美国生活，看到更广阔的世界。

这种家族的托举是四代人的努力。我的曾祖父去世时，我的祖父刚考上大学，他一生辛劳，临终前只用一包水泥给自己造好了坟墓，没有给家人添一点麻烦，安详离世。我在他们身上看到了在逆境中寻找出路的家族精神。我希望将这种精神传承给我的孩子，因为家族精神比金钱更重要。

今天就聊到这里，我们明天再见。祝大家操盘愉快，恭喜发财。