引言：财富体验与投资思考

大家好，欢迎收看本期唐石峻财富体验。我是唐石峻，曾在阿里生态系统从事电商工作十年，目前是澳洲一家会计事务所的会计。我于2015年进入金融市场，期间虽经历失败，但也把握住不少机会，目前有幸跑赢了标普500（S&P 500: 美国500家大型上市公司股票指数）。我创作的内容不提供喊单、价格预期或买卖信号，旨在帮助大家通过投资实现自由和快乐。今天，我们将深入分析英伟达、亚马逊和美光科技这三家公司，探讨它们的投资价值。

英伟达：无敌的复利机器与垄断地位

在过去的三年里，英伟达的股价上涨了1606.09%，市值已达到4.3万亿美元，成为全球市值最大的公司。与其他明星股不同，英伟达的火爆背后有其坚实的基本面支撑。

目前，英伟达的核心业务是数据中心GPU业务，而令人惊奇的是，仅仅三年前这项业务几乎不存在。英伟达可以说是一手搭建了数据中心GPU市场，并目前占据了该市场90%以上的份额，竞争对手AMD和Intel的体量远不足以匹敌。当前，云计算巨头们正开启新一轮数据中心基础设施的“军备竞赛”，这实际上是一场比谁能给英伟达更多钱的竞赛。

从英伟达最新财报中的产品全家福图可以看到，数据中心的GPU集群，这些一排排像冰箱一样的设备，组成了整个数据中心的核心。未来三年内，英伟达提到的“AI工厂”有望成为推动AI进一步发展的动力源泉。

我认为，英伟达的护城河（Moat: 公司抵御竞争对手侵蚀其利润的能力）非常宽广，因为它在其所属领域拥有绝对的垄断地位、极高的技术壁垒和强大的定价权。此外，英伟达独立研发的CUDA软件生态系统，相比竞争对手具有巨大优势。随着AI的迅猛发展，对数据中心的需求只会越来越高，短期内若无新玩家实现技术突破，英伟达的垄断地位难以撼动。

从财务数据来看，英伟达拥有近乎无敌的资产负债表：现金加一年自由现金流（Free Cash Flow: 企业在满足了再投资需求之后所产生的现金）是借款的12至15倍，远超一般公司财务健康的基准（大于一倍）。其资本回报率（ROIC: Return on Invested Capital，衡量公司利用投入资本创造利润的效率）高达73.99%，营收和经营利润持续刷新高，利润率高达58.09%。即便强如英伟达，其市盈率（P/E Ratio: Price-to-Earnings Ratio，衡量公司股价相对于每股收益的倍数）也才四十多倍，远低于特斯拉和Intel的百倍以上。

英伟达的现金分配显示，其困扰是钱多到不知如何花，约80%的现金直接用于回购股份。在我的打分体系下，英伟达获得了92分的高分，护城河评分为14.5分，主观分39分，客观分53分，均是前所未有的高分。唯一可挑剔之处在于流通股回购速度在五年内不算特别快，除此之外，其他表现堪称完美，在多个项目上遥遥领先其他公司，例如74%的现金加一年自由现金流是借款的12倍，经营利润率58%。英伟达是我分析过的所有公司中品质分第一，也是唯一一家能达到90分以上的公司。

既然英伟达如此优秀，为何我没有投资呢？我一直在问自己这个问题。最终我总结出，对于英伟达这种增长奇快的公司，我的投资策略大概率会错过。因为我对投资要求一定的安全边际（Margin of Safety: 投资价值与价格之间的差距），当一家公司的基本面增长超出我的认知时，在公司快速增长的时期，股价无法提供足够的安全边际。因此，我未投资英伟达并非不喜欢它，相反，我投入大量时间研究它，并在我的打分体系中将其评为世界第一。当购买英伟达股票变得有意义时，我也会毫不犹豫地建仓。

亚马逊：多元化业务与“油门踩死”的企业文化

我持有亚马逊已1191天。我的个人账户中，亚马逊仓位的复合年化增长率（CAGR: Compound Annual Growth Rate，衡量投资在特定时期内的平均年增长率）为31.62%，而同期标普500大盘指数基金ETF的回报率为21.67%，亚马逊跑赢大盘不少。在我的家庭信托投资账户中，亚马逊仓位的复合年化增长率为23.65%，同期标普500为19.1%，也跑赢了大盘。

亚马逊是一家航母级别的公司，旗下业务众多：它是全球最大的电商、全球最大的云计算提供商（AWS在云服务领域遥遥领先）、全球最大的图书零售商、全球最大的电子书生态系统Kindle Store（我的女儿是Kindle的忠实粉丝）、全球最大的图书出版商之一、全球第二大流媒体公司、全球第二大物流公司、全球第三大数字广告公司、全球最大的游戏直播平台之一，同时也是全球最大的几家游戏公司之一。它还在大力开发可与Starlink媲美的卫星互联网业务，旗下的Robotics自动驾驶业务已正式上线，并与微软一样，其副驾驶没有员工。亚马逊自主研发的Alexa音箱语音助手也是全球第一梯队。此外，亚马逊旗下还有mmusic（与Spotify、腾讯音乐、Apple Music媲美），拥有实体连锁超市Whole Foods Market和Fresh，并最新收购了One Medical和Supreme，开始进军医疗业务。

我认为亚马逊之所以能同时开展如此多业务并在其中取得巨大成就，归根结底在于其独特的企业文化。如果用我的话形容，就是“永远油门踩死，永远坚持创新发展，新业务一直播种，不害怕失败，保不齐未来哪一颗种子就长成了下一个亚马逊”。我曾提到，亚马逊创始人Jeff Bezos在手机业务失败后接受采访时说：“如果你认为这是一个很大的失败，那我们还会有更大的失败。”这句话总结了亚马逊企业文化的精髓，也是我喜欢它的原因。

分析亚马逊的护城河是一个复杂的过程，难以简单解释。总的来说，亚马逊的护城河由多重因素构成：它在市场头部的业务众多，许多业务具有规模效应、网络效应、高进入壁垒等。我还愿意加上亚马逊的企业文化护城河，这是我分析公司护城河时唯一会考虑企业文化的案例，因为在我看来，亚马逊的成功很大程度上归功于其企业文化。我认为目前综合来看，亚马逊的护城河虽然不能说是全世界最强，但也属于第一梯队。

从最新财报数据看，亚马逊的资产负债表还算健康，杠杆率不高。现金加一年自由现金流是借款的0.67倍，相比英伟达的12倍有所差距。ROIC为12.96%，营收和经营利润刷新高，利润率为10.13%。亚马逊非常善于创造现金，经营现金流是净利润的1.59倍。最新季度，亚马逊在资本支出（CAPEX: Capital Expenditure，企业用于购买、改进或维护固定资产的支出）上投入了1070亿美元。

我每次分析亚马逊都会感叹世界上只有一家亚马逊，因为除了它，没有任何一家公司敢这么玩。最新季度的经营现金流（Operating Cash Flow: 企业通过日常经营活动产生的现金流）已达到1201亿美元，高得令人发指。更令人震惊的是，88%的经营现金直接用于资本投入，剩下的钱除开借款，几乎全部抵消了股权激励（SBC）的派发。亚马逊就是这个时代“油门踩死”的代名词。

在我的打分体系下，亚马逊获得了62.5分。主观分我给了14分，护城河也给了14分。然而，亚马逊的客观分表现平平，流通股、CAPEX、DCF（折现现金流，Discounted Cash Flow，一种估值方法）等项目均为零分。但我认为，我的投资体系似乎低估了亚马逊，因为它“油门踩死”的特性，导致它看上去不太顾及股东感受。它既不发股息也不回购股份，自由现金流常年萎靡，CAPEX和SBC派发却越来越高。这些数据都呈现出一种不顾股东感受、一意孤行的管理层态度。但我却有点佩服亚马逊，能做到不讨好股东、不讨好华尔街，埋头苦干的公司并不多，而能做到如此大体量并在多个领域取得巨大成就的，只有亚马逊一家。因此，我对亚马逊的未来仍然非常看好，并将继续持有其股份。

美光科技：摩尔定律与半导体周期

美光科技在半年内股价上涨了100.76%，翻了两倍多。美光曾是我的重仓股之一，但我后来清仓并换成了ASML。从目前的股价表现来看，我显然卖飞了，少赚了很多钱。

美光是全球内存市场中第三大玩家，占据约22%的市场份额。第一是SK Hynix（约38%），第二是三星（约32%）。DRAM内存市场多年来已形成三足鼎立的寡头垄断（Oligopoly: 少数几家公司控制大部分市场份额的竞争结构）局面，是半导体市场的重要组成部分。

提到内存市场，摩尔定律（Moore's Law: 指集成电路上可容纳的晶体管数量，每18到24个月就会翻倍，同时性能提升，成本降低）是一个绕不开的话题。简单来说，就是晶体管数量每18到24个月翻倍，性能提高，成本降低。从2010年代至今，制程工艺已从28纳米降至7纳米、5纳米、3纳米，甚至即将达到1.4纳米。目前的趋势是研发越来越困难，成本剧增，曾经那种低成本高回报的年代已一去不复返。

我之前笃定投资美光，是因为我认为摩尔定律可能很快走到尽头，内存巨头们可能无需持续烧钱投入研发。然而，随着我对ASML研究的深入，我意识到ASML似乎还能让摩尔定律持续10到20年。这意味着在未来的10到20年中，美光等内存大厂仍需持续不断地烧钱。现实问题是，摩尔定律虽然变慢，但仍在推进，无论是低端内存还是闪存，都需要不断投入先进的制程工艺来追求更低的成本和更高的密度。美光、SK Hynix和三星每年仍需投入数百亿美元来维持竞争力。随着HBM（高带宽内存）的爆发式增长，这种烧钱的趋势只会加剧而非减轻，这也是我卖出美光的主要原因。

从美光最新财报数据看，其财务状况尚可，杠杆率不高。现金加一年自由现金流是借款的0.78倍。ROIC为9.35%，营收和净利润刷新高，利润率不详，市盈率为23.29倍。公司产生现金的能力很强，经营现金流占20.24%，股权激励占6.15%，CAPEX占87.63%，股息占3.43%，股份回购占1.97%。

从公司一年的现金分配图来看，92.94%的现金全部直接用于资本支出。在我的打分体系下，美光获得了71分，其公司品质分析肉眼可见地不断提升。我认为公司的护城河很宽，但由于寡头垄断局面，它并非全球最强的护城河。其次，内存市场的公司定价能力我不敢恭维，因为半导体市场具有明显的周期性，美光之前也存在大量库存卖不出去只能销毁的情况。

目前，随着盈利能力的复苏，公司的客观得分有所回升，但流通股和CAPEX仍未得分。尽管ROIC表现一般，其他项目表现优秀。对我而言，卖出美光是为了购买ASML。从目前两家公司的股价走势来看，美光表现明显优于ASML，我似乎做了一个愚蠢的决定。但我并不后悔，因为我做投资决定从来不是基于公司股价的涨跌，而是基于我自己的投资分析。我认为长远来看，ASML更像一台机器，拥有全球最强的护城河和定价能力，能靠一己之力给摩尔定律再续命10到20年。

结语

以上就是本期视频的全部内容。感谢您的收看，祝您投资顺利，我们下期再见。