今天这期视频我们来谈谈PayPal，股票代码PYPL。PayPal的股价这些年下来已经跌了87.60%。在2021年疫情大牛市的时候，PayPal曾经是一只每股310.16美元的公司，而如今居然一度跌到了38.46美元一股。PayPal CEO Alex Crhiss也是被炒了鱿鱼。这家公司还有戏么？PayPal是被市场误解的潜力股么？还是从始至终它都是一个价值陷阱呢？假如这是我们第一次见面，我的名字叫唐石峻，我是一名事务所专业会计。今天我们就从专业会计的视角来详细分析一下PayPal这家公司，PayPal还有咸鱼翻身的可能么？

财务概览与业务解析

要回答这个问题，我们还是得从最新财报着手来详细分析。我读PayPal的财报已经好多年了。起初我总是尝试去搞懂PayPal的细分业务，我知道PayPal旗下有自己的支付业务、Venmo、Braintree，最新还有BNPL（Buy Now Pay Later，先买后付）业务、加密货币业务、借记卡业务等等。但是，后来我就发现，想搞懂具体哪个业务表现究竟如何，实在是一个非常艰巨的难题。因为PayPal的管理层总是玩叙事漂移的打法，在财报中从来就不会像其他的公司那样，统一模板清晰地呈现给股东看。PayPal一直秉承着遮遮掩掩、避重就轻的呈现方式，说实话，这一点其实在我这里要扣很多分。

最终我认为，现在我展示这张图是最重要的：总营收和总支付量，也就是所谓的TPV（Total Payment Volume，总支付量）。既然管理层老是遮遮掩掩，我也就慢慢释怀了。我们来看这张图，最新季度PayPal总支付量TPV是475.14B，同比增长了8.52%。注意，总支付量是指通过PayPal交易的总金额，并不是它的营收。从图上来看，2025年3月那个季度有点缩水之外，目前也是恢复了缓慢的增长，总的来说还是在不断刷新新高。

再来就是PayPal的营收。最新季度PayPal营收为8.68B，同比增长了3.71%，经营利润率为18.70%。从图示来看，PayPal的营收趋势和总支付量趋势基本上是保持一致的。虽然增长不快，但是还是在稳步向上。在我看来，现在我认为PayPal更像是一个单一业务的公司，说到底，PayPal其实就是一个支付处理器。

战略重心与竞争格局

最新财报PayPal最大的瓜就是任命新CEO Enrique Lores。有可能我在这里念错了他的名字，但之所以雇新的CEO，主要是想解决目前公司执行力不足这么一个软肋，以及公司反应过慢的问题。管理层提到，目前PayPal月活跃用户来到了231M，增长了1%，这个增长其实不算高。

Venmo目前营收增长20%，营收来到1.7B，活跃用户突破了100M。这里很明显，Venmo现在是PayPal的主推爆款产品。再来就是PayPal的借记卡，TPV增长超过50%，目前也是开始进军实体店支付市场。但是，PayPal的借记卡仍然使用的是Mastercard的支付网络，所以它说到底还是一种寄生的关系，并不是属于PayPal自己的支付网络。其实啊，之所以PayPal要推借记卡，主要是因为它想进军线下实体店支付市场，从单纯的线上支付，开始扩张到线下支付。同时还有一点，借记卡（Debit Card）比信用卡（Credit Card）相比，交换费要低得多，所以这也是为什么PayPal会疯狂推他们的Debit卡。这一点接下来我会详细地讲。

现在我来分析一下PayPal的竞争环境。这是我之前分析支付网络时制作的一张图。前面我们也注意到了，PayPal的总支付量巨大，但是PayPal真正的营收却只占总支付量的1.83%。这是因为啊，在PayPal之前，支付网络清算巨头Mastercard和Visa要先抽走一部分，然后发卡银行又得抽走一大笔，最后剩下的才是PayPal的“剩饭残羹”。假如一笔交易支付额是100美元的话，PayPal到手的营收其实也就1.83美元，而且还得给发卡银行机构抽走一大笔，可能最后到手的钱毛利也就0.85的样子。再加上自身的支出，最后100美元的交易，Paypal到手的经营利润，可能也就0.31。

而假如PayPal可以让更多的交易使用PayPal的钱包余额来支付的话，这些交易就会绕过发卡银行，相当于就没有之前提到的那个过路费了，100美元可以直接留下1.83。再来，假如支付使用的是PayPal的借记卡，前面刚提到了，这也能显著降低发卡银行的抽成。这就解释了为什么PayPal现在主推Venmo和借记卡。

这里我通过对支付网络的深度研究，就注意到了一点：不管你们如何较量，这都是PayPal和发卡银行之间的较量。但是呢，我注意到唯一没有人可以撼动的，就是Mastercard和Visa的支付网络抽成，这是任何交易都无法绕过的。而目前来看，PayPal所处市场的竞争实在是太激烈了，PayPal可以说是只能从入口段来和Apple Pay、Google Pay、Stripe、Adyen等竞争对手来抢用户。

护城河、财务健康与估值

现在我来分析一下PayPal的护城河。在我看来，PayPal它的护城河可以排到全世界第二梯队。很明显，它具有规模效应（Scale Effect），它的体量已经很大了。我们知道一个季度TPV已经有475个B。其次，PayPal还具有一定的网络效应（Network Effect）。我认为PayPal可以算是一个标准的双边网络效应：一边是商户，一边是用户。网络中每多一个用户或者商户，对整体网络中的人来说还是有一定的好处的。不过呢，你也可以argue，其实并不大。所以总的来说，我并不认为PayPal就有一个非常强劲的网络效应。

这是公司最新季度财报的一页概览。最新季度PayPal财务健康，现金+1年FCF（Free Cash Flow，自由现金流）是借款的1.3倍。最新**ROIC（Return on Invested Capital，投入资本回报率）**为15.80%，其实这个ROIC还算说得过得去。营收和经营利润都刷新新高，经营利润率为18.70%。最新POI（Price to FCF，市盈率对自由现金流比率）为6.61。最新Price to FCF为7.37。从这两项估值的数据上来看，PayPal目前简直是烂大街，感觉白给都没有人买。

公司善于创造现金，**OCF（Operating Cash Flow，经营现金流）**是OI（Operating Income，经营利润）的1.03倍。**R&D（Research and Development，研发）**开支巨大，占OCF的48.36%。这张图是公司1年下来现金分配情况，CAPEX（Capital Expenditure，资本开支）占OCF的13.28%，资本开支不算大。目前Paypal赚的钱全部用来回购股份了，股份回购体量占OCF体量100%。目前世界上Paypal股票最大的买家就是它自己。**SBC（Stock-Based Compensation，股票薪酬）**派发占OCF体量15.62%。同时我们还注意到公司增发了价值482M的借款。这张图也是很值得我们投资人关注。目前PayPal的经营现金收益率已经达到了5年以来的最高值。

再来，这是公司最新季度品质分打分。最新季度，PayPal在我的打分体系下，可以打到66分。这个分数和“复利机器”的打分似乎还是有一段距离。主观分我给得算是中规中矩。护城河我给了11分，这也算是全球第二梯队打分。定价能力和回报可预测性我都给了7分，回报可预测性其实我也可以给8分，但是总的来说，我觉得也无关痛痒了。

客观分析来看，公司财务健康，流通股也是越来越少。同时我们也注意到公司不需要进行大手笔的CAPEX，这些项目上公司得分基本上都是满分。但是PayPal R&D开支特别大，这里和借记卡以及Venmo平台搭建是息息相关的。公司盈利项目上得分也是较低。PayPal增长速度其实我认为算是比较慢的，利润率也不是精英级别，所以这是项目上公司的得分都比较低。

总的来说吧，我认为PayPal它虽然身处在一个地狱难度的市场，但是它仍在缓慢的增长。公司目前的打法也是符合逻辑，只不过目前来看还没有取得很大的成效。目前的市场可以说是疯狂的打压PayPal的股价，它目前的股价的确是非常的便宜。

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