今天这期视频我们来谈谈拼多多，股票代码 PDD。拼多多的股价自从2024年5月站上164.69之后，就一直在反复震荡调整，并且一直在刷新Lower Highs。拼多多还有戏吗？这个时候买拼多多是抄底的好机会吗？为什么Norbert Lou、李录和老段都持有大量的拼多多头寸呢？如果这是我们第一次见面，我的名字叫唐石峻，我是一名事务所专业会计。今天这期视频，我们就从专业会计视角来详细谈谈拼多多这家公司。
开始分析之前，我们来看下我的投资组合目前的回报表现。今天是2026年4月18号。我的投资组合目前来到了220,021.33澳币。从2015年12月2号至今，我的复合年化增长率（CAGR: Compound Annual Growth Rate，衡量长期投资回报的指标）为14.11%。同一时间段，标普500大盘指数基金 ETF SPY 的复合年化率为13.44%。就目前这个时间节点来看，我跑赢了大盘。同时，我们注意到，最近美元跌得很惨，对我的投资组合打击很大。我在汇率上损失了3.15%的CAGR。
拼多多还能翻身吗？要回答这个问题，我们还得从最新公司财报着手来详细分析。按照惯例，这里我帮大家总结一下拼多多的业务细分。目前管理层把拼多多的业务分成了两个大类。首先是在线营销服务（Online Marketing Services），也就是广告收入。这个业务主要就是帮国内拼多多上的各种商家获取更好的搜索排名、更好的曝光率以及一系列的促销活动等等。这其实和阿里生态系统中的直通车、引力魔方是一回事。早年间我也是在阿里这个生态系统中花了不少钱。这里主要它服务的就是国内的商家。最新季度营收为60B人民币，同比增长5.26%，占总营收43.05%。从图上来看，虽然增长不快，而且具有周期性，但总的来说还是在稳步向上。
其次，就是交易服务（Transaction Services）。这个业务其实就包括了拼多多在国内平台交易的抽成手续费。另外，拼多多海外版 Temu 的营收也全算在这里了。最新季度交易服务业务营收为63.9B人民币，同比增长18.07%。虽然增长还是很快，但是我们也注意到这个增长率和2024年那会儿翻倍式的增长已经完全不能比了，明显开始放缓。目前这个业务占总营收51.27%。从图上来看，交易服务业务经历了年初短暂的缩水之后，目前营收也是再次刷新新高。
首先，管理层就提到了拼多多通过百亿补贴，重点扶持农户和商户，这就推动了拼多多生态系统的健康发展。其次，管理层还提到未来3年的打法主要是纵向发展，而不是横向发展，公司要把重心全部都放在提升供应链的品质上。最后，虽然 Temu 目前环境复杂，但是仍然在全球100多个市场实现了稳健增长，并且已经具有一定的规模效应。
现在我来谈谈拼多多的竞争环境。我认为要谈拼多多的竞争环境，得从两个方面来看。首先就是国内的拼多多主战市场，管理层也承认，目前拼多多在中国电商市场已经进入增长放缓期了。虽然拼多多凭借着农村包围城市的打法，成功的占据了很大体量的市场份额，但是目前这套打法也已经接近天花板了。竞争对手阿里、京东和字节已经开始和拼多多打一场疯狂内卷的肉搏战。其中，阿里和京东甚至是完全不顾及利润，只图守护住自己的市场份额。我在最新阿里和京东财报中已经深刻地体会到了这场战争的残酷性。阿里还稍微好一点，因为有阿里云和AI业务，但是京东的利润率目前只能用杯水车薪来形容了。所以中国电商市场目前简直是地狱难度。
而放眼国际市场，似乎 Temu 的确是在中国企业中，目前来看在国际生意这一块做得最好的。它在前几年也是缔造了一次又一次的神话。但是，目前地缘政治格局日益复杂，各国贸易、税收以及数据监管也是越来越严格，这都是拼多多要面临的很大的挑战。比如，美国作为 Temu 最大的市场之一，已经把之前拼多多合法避税的打法给封杀了，这也是直接打压 Temu。目前随着 Temu 的业务越来越大，不只是美国，各个国家都开始对拼多多开始严厉审查。所以呀，拼多多在未来几年内，在国际市场这个合规这一块估计得投入很大的资源和精力。国际市场 Temu 最大的竞争对手毫无疑问就是亚马逊（Amazon）、Shopify、Ebay。从体量上来看，做为挑战者，Temu 短时间内可能还是比较难撼动亚马逊的地位。
现在我来谈一谈拼多多的护城河。拼多多的护城河具有典型的规模效应。具体一点来讲吧，它具有一个规模经济所带来的成本优势。因为它可以可以通过拼单的打法，把零散的订单变成一个巨大的订单，这就使得它可以和工厂直接去谈判，获得比竞争对手们更低的成本价。其次，拼多多还具备着供应链上的深度垂直整合。它不仅仅已经做出了这个供应链，而且它现在打法基本上就是 All In 供应链，因为它意识到这才是真正的核心护城河。拼多多不仅仅是找便宜货而已，它是深入到工业地带，比如义乌啊、中山啊，利用自己平台上的消费者洞察数据，它可以来指导这些工厂开展研发呀，减少工厂的试错成本，减少工厂的库存浪费。另外，拼多多在农业上它的打法也是成效非常明显，通过减少中间的环节，它也是帮农户提升了利润空间。
总的来说吧，拼多多的打法就是和工厂和农户之间建立非常垂直的合作关系，用自己的消费者洞察数据来帮助合作伙伴实现互利。
这是拼多多最新财报一页概览。公司财务健康，现金+1年自由现金流（FCF: Free Cash Flow，公司经营活动产生的现金流减去资本支出）是借款的9.23倍。这是因为公司基本上就没有借款。目前现金体量也是来到了空前的高度，手里现在有60B 美元现金。所以拼多多的资产负债表还是非常雄厚的。最新已投资资本回报率（ROIC: Return on Invested Capital，衡量公司资本使用效率的指标）为17.34%，还算不错。营收刷新新高，经营利润也有回暖的趋势。经营利润率目前有21.91%。这个经营利润率在电商市场算是精英级别了。隔壁京东基本上为0，阿里的电商经营利润率目前也是只有低个位数。公司善于创造现金，经营活动现金流（OCF: Operating Cash Flow，公司核心业务产生的现金流）是经营利润（OI: Operating Income，指公司核心业务的盈利能力，通常指 EBIT）的1.13倍。公司研发开支（R&D: Research and Development，指公司在创新和技术开发上的投入）占OCF体量的15.43%。这个体量不算太大。
拼多多一年下来的现金分配也很特别。公司花了7.42%的现金派发股票薪酬（SBC: Stock-Based Compensation，以公司股票作为支付给员工的报酬）。除此之外基本上没有其他太多花钱的地方了。从公司经营利润上来看，拼多多自从2022年第一季度以来也是实现了盈利飞增。在2024年第三季度达到峰值之后，目前经过几个季度的调整之后，也是有回暖的趋势。
这是拼多多最新品质分打分。最新财报之后，拼多多在我的打分体系下可以打到82分。这个分数非常高了，妥妥的复利机器打分。主观分我给得也很高。护城河我给了差不多第一梯队打分，我给了13分。我认为拼多多在电商市场的确很能打。回报可预测性和定价能力我给了8.50分。这里可能我给的还是过于乐观了，不过它目前的确也是高增长的叙事。客观分上来看，公司流通股一直在变多，而且公司完全不回购股份，所以这个项目上的零分。其实我曾经表示过，我一直很欣赏亚马逊的打法。不过目前来看，拼多多的打法似乎也差不多，它也是不太顾及股东的利益。它既不派息，它也不回购股份。其次ROIC表现一般，得2分。除开这两个项目之外，其他项目上基本上都是精英级别。这也是为什么拼多多可以打到82分这么的原因。
总的来说吧，我认为啊，拼多多属于传统电商市场一个非常强有力的挑战者。它无论在中国电商市场还是在国际电商市场，目前都非常有竞争力。它专攻供应链，去除所有的中间商，直接让工厂和消费者对接的打法，可以说是无论是给工厂还是消费者都提供了极致的性价比。但是啊，我也意识到拼多多所处的电商市场，可以说是一个地狱难度的市场，竞争是极其的惨烈。不过就目前来看，我仍然还是看好拼多多的未来。
我很好奇屏幕前的观众们，你们是怎么看待拼多多这家公司的？记得在评论区留言告诉我。我每一份投研都会花上10几个小时。如果你也想拥有专业级别的投研，记得点击描述区链接免费获取最新的投研报告。每一份报告呢，我会限时免费。我在YouTube视频里发布的是我的回报业绩。假如你想深入了解我究竟是怎么分配资产的，我又如何执行我的投资策略来实现积累财富这一终极目标，你可以考虑和我合作。在获取最新投研报告的同时，你也可以在同一个链接提交入组申请。好了，以上就是这期的全部内容了，感谢你的收看。祝你们投资顺利，我们下期见。