战火之下：全球经济衰退的阴影与战略动脉的封锁

大家好，我的朋友们。今天是3月14日，又到了《市场周刊》的时间。伙计们，我们正处于战争之中。这是战争的第二周，没有人知道这场冲突将持续多久。上周，我们公布了GDP数据，结果令人大失所望。PCE通胀数据也比许多人预期的要略高一些。但归根结底，正如我们三周前讨论过的，一旦战争爆发，它就会压倒一切。而这正是当前正在发生的事情。所以，今天我们首先要谈谈我们正走向一场相当严重的全球衰退，其次，我们稍微聊聊私人信贷，因为这是新闻头条上的热门话题。

让我们从全球衰退开始。高层来看，什么是衰退？衰退本质上是负增长，对吧？你今年生产的商品和服务比去年要少。要实现这一点的一个简单方法就是减少投入。如果你有更少的投入，你就会有更少的产出。所以，如果你看看现在的图表，你会发现霍尔木兹海峡基本上是关闭的。在战争爆发前，有许多船只通过。今天，则非常少，主要是伊朗和中国的船只在通行。通常通过霍尔木兹海峡的是什么？你所能想象到的，大量的石油、天然气、化肥，以及正如许多人指出的，还有像氦气这样的东西，卡塔尔生产了很多。现在，由于霍尔木兹海峡被关闭，只有更少的原材料能够运往世界各地。因此，工厂的投入减少了，产出自然也就减少了。所以，我们正朝着全球衰退迈进。现在，这可能成为一场非常、非常严重的衰退，这取决于战争持续多久，以及生产能力的损失是否是永久性的。看看能源价格，布伦特原油的期货曲线显示，在过去的几周里，即使是长期期货价格也在走高。这意味着市场正变得担忧，并日益将油价冲击可能持续一段时间的可能性纳入考量。

博弈与失误：地缘政治的迷局与政策的短视

那么，为什么船只不能通过霍尔木兹海峡呢？正如我们上周讨论的，部分原因是保险问题。没有人愿意在没有货物保险的情况下冒险通过。但看起来，这在某种程度上得到了解决，部分原因是得到了特朗普政府（Trump administration）的支持。那么，为什么船只还是不通过呢？让我们听听陆军部长（Secretary of War）皮特·海斯（Pete Hegsath）的说法：“目前阻止海峡通行的唯一因素是伊朗向航运开火。如果伊朗不这样做，海峡就是对公众开放的。”

所以，正如皮特所说，没有人想去那里，因为没有人想死。如果你驾驶着一艘巨大的油轮、一艘巨大的天然气运输船，你知道，你基本上装载着一些非常易燃的货物。如果你触礁，如果你被伊朗的无人机、导弹或火炮击中，你的船就会爆炸，你就会丧命。这真令人沮丧。所以，有大量的船只就停在那里，在海湾，不愿意离开，也有很多船只不愿意通行，不愿意进入港口，因为没有人想死。因此，霍尔木兹海峡在战争结束前将事实上关闭。所以，最终这将取决于战争究竟会持续多久。

上周，我们确实听到特朗普政府（Trump administration）的一些声音，说他们可能，可能想要缓和局势，表示战争快结束了等等。但正如我们上周也提到的，他不是拍板的人。桌子边有三个人，事情并非只关于他。所以，特朗普政府（Trump administration）似乎完全没有为这次事件做好准备。上周，你还记得他当时在谈论要推翻领导层，煽动革命，搞政权更迭，但他甚至没有在此之前填满战略石油储备（SPR）。所以，他似乎完全没有为此做好准备。而上周的报道显示，是的，特朗普政府（Trump administration）实际上已经忽视了这种可能性。基本上，他们没有为霍尔木兹海峡（Strait of Hormuz）的关闭做计划，而这正是伊朗（Iran）几十年来一直在威胁的事情。这简直令人难以置信。

事实上，凯恩将军（General Kaine），据所有报道，他是一位杰出的将军，在这次行动之前一直在积极地向媒体泄露信息，试图劝阻特朗普政府（Trump administration）采取行动。但你知道，归根结底，这不是他的决定。这是一个外交政策（foreign policy）建制派（establishment）的决定，一个政治决定。而据特朗普（Trump）说，这基本上是贾里德·库什纳（Jared Kushner）、史蒂夫·伍德霍夫（Steve Woodoff）和皮特·泰德（Pete Ted）以及他自己做出决定。他们忽视了军方（military establishment）的所有警告，就这样仓促行动，而且完全束手无策。老实说，这太令人难以置信了，竟然有人在推特（Twitter）上发表那些“银河系大脑”式的3D象棋分析，认为这是与中国（China）的一场巨大全球冲突，是在下一盘大棋。但各位，各位，各位，归根结底，谁是受益者？俄罗斯（Russia）无法卖出大量石油。现在，特朗普（Trump）正在给予印度（India）豁免权，允许其购买俄罗斯（Russia）石油。俄罗斯（Russia）继续生产，他们赚的钱比以前多了。伊朗（Iran）今天卖出的石油比以前多，显然是卖给了中国（China）。而且看起来，美国（US）正在从韩国（South Korea）撤走军事装备，并将其运往中东（Middle East）。你想想，被运走的军事装备对朝鲜（North Korea）和中国（China）是有利的。当然，美国（US）在海湾（Gulf）和韩国（Korea）的盟友感到，他们没有得到保护，美国（US）提供的安全保证似乎并不太好。所以，伙计，这对美国（US）的外交政策和全球经济来说是一个彻底的灾难。所以，这里根本不存在什么3D象棋。

如果你看看历史，对吧？我们经历了越南战争（Vietnam War），6万名美国（US）士兵阵亡，最终被一群住在茅草屋里的人击败。我们经历了伊拉克战争（Iraq invasion），那真是非常、非常大的灾难。花费了数万亿美元。不知道我们从中得到了什么。你还得到了阿富汗（Afghanistan）等等。所以，不可避免的结论是，外交政策（foreign policy）建制派（establishment）真的、真的非常愚蠢，他们又一次让我们在完全没有准备的情况下卷入了这场战争。所以，任何关于3D象棋的假设，我认为显然都是不成立的。

那么，如果不是特朗普（Trump）说了算，那又是谁说了算呢？那么，第二个玩家当然是以色列（Israel）。现在，他们似乎并没有放弃。就像我们之前提到的，能够实现政权更迭或轰炸伊朗（Iran）是内塔尼亚胡总理（Prime Minister Netanyahu）40年的梦想，民意调查显示，以色列（Israel）对战争的支持率非常强劲。在美国（US）的支持率很低，但在以色列（Israel）非常强劲。所以，他们似乎也不想放弃。

现在，当然，最后一个玩家是伊朗（Iran）。所以，伊朗（Iran）似乎也不想放弃。所以，新任阿亚图拉（Ayatollah）卡米尼（Kamini）——我猜是卡米尼（Kamini）Jr.——他没有发表电视讲话。据称有一些迹象表明他可能受伤了。但他确实发表了一份书面声明，并且非常明确：他想关闭霍尔木兹海峡（Strait of Hormuz），并可能开辟新的战线。他想要的是美国（US）不会再次攻击他们的安全保证。因为在过去一年里，也就是去年，以色列（Israel）和美国（US）攻击了伊朗（Iran）。那是一场12天的战争，已经结束了。然后几周前，他们又攻击了伊朗（Iran）。所以，伊朗（Iran）不喜欢被攻击。他们想感到安全。他们要求美国（US）放弃在海湾（Gulf）的基地。这是一个相当大的要求。不知道他们是否能得到，但这就是他们想要的。

而且，实际上有一段有趣的宣传视频，后来被**《金融时报》（Financial Times）刊登，谈论伊朗**（Iran）在这里的战略。让我来放一小段。[播放视频]正如你所见，他们的战略基本上是把石油价格推向月球，搞垮全球经济，搞垮阿拉伯（Arab）国家——这些国家目前正与美国（US）结盟——以达到他们的目的。老实说，这是一个非常强大的战略。这基本上是中国（China）在中美贸易战（US China trade war）期间对美国（US）使用的相同战略。美国（US）对中国（China）征收关税，中国（China）基本上停止了稀土（rare earths）的运输。这对美国（US）来说是一个严重的瓶颈。没有稀土（rare earths），你真的无法生产导弹，你甚至无法生产汽车。所以，这真的会摧毁美国（US）的经济。所以，归根结底，特朗普（Trump）一直在寻找一个退路，得到了它，现在他将在下个月与中国（China）的习主席（President Xi）会面。这使得美国（US）能够退让。而伊朗（Iran）正在做同样的事情。他们对全球石油供应等实行了这种扼制措施，并且他们正在使用它。

如果这种情况继续下去，你知道，你可能会看到石油价格——有些人认为可能会涨到200美元。罗里·约翰逊（Rory Johnson），一位非常好的独立石油分析师，对此表示相当担忧。这是值得注意的另一件事，那就是随着我们进入这个高度政治化的氛围，一些大型银行和其他大型机构的研究机构可能无法告诉你真实情况。还记得有一次，一家大银行的一些分析师写了关于“做空美国”的交易，他实际上被贝森部长（Secretary Besson）劝阻了。所以，我们正处于一个审查的时期，外面将会有很多虚假信息。所以我认为，我非常看重在推特（Twitter）上能找到的独立声音，比如。

现在，随着石油价格如此之高，你肯定会遇到全球经济的巨大问题。在美国，我认为我们是最大的石油生产国。嗯，你知道，这对我们来说会很艰难。我们是一个相对富裕的国家，人们将在加油站支付更多。但对于许多贫穷国家来说，这将是一场灾难。再加上化肥价格上涨，这将导致食品通胀。你知道，你很容易就会在一些贫穷国家看到严重、严重的社会动荡。如果你看看这张图表，你会发现很多进口化肥的人是这些依赖海湾（Gulf）来源化肥的贫穷国家。

有人评论说，氦气是一种非常重要的工业投入品，用于半导体（semiconductors）等领域。所以，也许这会影响芯片（chips）的生产，而芯片（chips）当然是人工智能（AI）贸易中非常重要的一部分。所以，这无疑是一场巨大的灾难，如果不能很快解决，甚至可能导致永久性的供应中断。正如我们上周讨论的，一旦这些工厂的储存空间达到上限，它们就不得不停止生产。重新启动需要一段时间。炼油厂也是如此。一旦炼油厂没有原油供应，它们就可能关闭，而重新启动它们也需要时间。所以，美国（US）目前的战略基本上就是升级，升级，升级。他们只会不断轰炸。我们上周有新闻说，总统进行了这次巨大的轰炸行动。但轰炸真的不能赢得这些战争，对吧？你没有办法结束这场战争。

沿海地区有很多人可以轻松地发射无人机或类似的东西来阻止航运。他们可以时不时地击中一艘船，这就足以吓跑所有人。所以，我能看到的唯一解决方案是——老实说——你可以进行一次全面的地面入侵，并试图占领那里。有报道称，美国（US）可能授权一些海军陆战队（Marines）进入，也许进行一次打击。我认为这相当困难。伊朗（Iran）是一个大国，有9000万人口，这是他们准备了一段时间的事情。你可以选择核打击，试图把整个事情变成加沙（Gaza）那样，也许能得到一个广岛（Hiroshima）式的解决方案。这不是一个受欢迎的做法，但它是一个潜在的选项。最后，我想，也许伊朗（Iran）实际上会赢。他们可能会让美国（US）退缩，或者他们最终会获得核武器。伊朗（Iran）拥有原材料，但据美国（US）情报部门称，他们没有武器。他们没有武器的原因之一是，前任阿亚图拉（Ayatollah）禁止了它。他们还担心，如果他们获得武器，美国（US）和以色列（Israel）就会开始攻击他们。但现在情况有点不同了。他们有了一个新的阿亚图拉（Ayatollah）。我们不知道他是怎么想的。而且，他们已经处于攻击之下，政权现在受到威胁，所以他们基本上没有什么可失去的。从俄罗斯（Russianly）的角度来看，他们可能最好的选择是尽快获得核武器，像朝鲜（North Korea）一样，以此作为威慑。

所以，核武器基本上是过时的技术，对吧？美国（US）在20世纪40年代就已经有了。想想看，从那时到现在，技术进步了多少？就像你今天的手机比当时最快的计算机还要快。所以，从工程角度来看，这是一个工程问题。你知道，他们可能会得到其他国家的帮助，但很明显，如果他们想要核武器，他们就能得到。不知道需要多长时间，但你知道，如果他们有了核武器，也许这就是一种解决方案， whereas you would have mutually exor destruction.

所以，随着这场封锁的持续，你可以看到直接的影响不仅仅是更高的油价，还有更高的利率。市场正在消化日益增长的通胀担忧。这在欧元区（Euro zone）这样的地方相当明显，那里的中央银行只有一个任务，那就是只关心通胀。随着油价上涨，而欧洲（Europe）当然曾经依赖俄罗斯（Russian）天然气，然后依赖美国（US）和中东（Middle East）的天然气，当然，在一些地方关闭了他们的核反应堆。他们现在遇到了大麻烦，这可能会导致能源价格飙升。市场现在正在消化欧洲央行（ECB）在几个月后的加息。这可能会发生，取决于这场能源冲击持续多久。

然而，对于美联储（Fed）来说，情况要困难得多。美联储（Fed）——市场基本上在消化降息的预期，他们曾经预计会有几次降息。这是一个更难的决定，因为一方面，美联储（Fed）是一个双重任务的中央银行，你有充分就业和物价稳定，所以你不能只关注通胀。另一方面，标准的中央银行运作手册认为，负的供应冲击是暂时的。所以，你应该忽略它们。所以，如果你只遵循标准的操作手册，这就不应该影响你如何进行货币政策。当然，对这一点的一个反驳是，在过去的几年里，我们已经经历了太多的供应冲击。有贸易战等等。所以，总有一天，你可能无法再忽略这些了，这将取决于个人的判断。

市场定价部分反映了市场对经济状况的预期，部分反映了市场认为美联储（Fed）将如何应对。我们正处在一个美联储（Fed）也在发生变化的时候。我们将迎来一位新的美联储（Fed）主席，谁知道呢，也许杰罗姆·鲍威尔（Jerome Powell，这里可能是"Cherp"的误读）会辞职，我们也会有另一位美联储（Fed）的董事会成员。所以，无论它现在定价多少，都将是错误的，并且很难对其进行非常好的定价。如果我必须打赌，我认为市场现在过于“鹰派”（hawkish）了。在我看来，更有可能的是，我们将迎来一个更倾向于“鸽派”（dovish）解读的新美联储（Fed），并且他们有足够的支持，因为你看到了供应冲击，而且我们有一个非常明显疲软的劳动力市场，并且很可能正走向全球衰退。

所以，嗯，让我们看看情况如何。这确实有变成灾难的潜力。我认为人们在看股市，觉得一切都好。很多人，你知道，一直以来都在做空这类东西，但你知道，这部分是由于期权（opex）的重度支撑。我感觉有点像辐射损伤，对吧？损害已经存在了，但你就是感觉不到。现在，这次石油冲击，霍尔木兹海峡（Strait of Hormuz）的关闭是一件大事。所以，希望，让我们希望这一切尽快结束。如果不是，情况将变得非常糟糕。

好了，我要谈的第二件事当然是私人信贷。现在，私人信贷一直备受关注。人们很恐慌，原因确实如此。一方面，你看到了大型私人信贷赞助商，他们的股价大幅下跌，看看像阿瑞斯（Ares）这样的公司，你也听到各种关于私人信贷基金投资者试图撤资的头条新闻。所以，看起来我们正面临一场私人信贷基金的挤兑。这一切的开始，我认为很大程度上归因于人工智能（AI）的东西。

从高层来看，私人信贷基本上是一个影子银行（shadow bank）。它们从投资者那里借款，然后借给中型（middle market）公司。大衰退（great financial crisis）之后，出台了许多法规，限制了商业银行的贷款能力。所以，风险较高的公司被挤出了市场，因此私人信贷基金介入以填补这一空白。它们受到的监管较少，风险承受能力较高。而且，我们经历了一段相当稳定的宏观经济环境。所以，私人信贷基金的表现非常好。一些上市公司，它们被称为BDC（Business Development Companies），为投资者提供超过10%的收益率。所以，这是一笔相当不错的生意，每个人都涌入了。现在，它是一个影子银行（shadow bank），因为它在进行类银行活动，但它在法律上并不是一家银行。而且，它运行的风险也较低。在银行中，你的负债主要是活期存款，所以人们可以随时提取存款。在私人信贷中，这是更长期的资金，被锁定了，比如季度或类似的时间。所以，挤兑的可能性较小，但仍然可能发生。

所以，有很多报道称，投资者正试图赎回他们的资金。有些赞助商将其限制在5%，有些则放宽了这一限制，允许人们提取更多。但是，你知道，当你想要提款时，当你想要取出你的钱，但你却不能，你被这些“大门”（gates）限制住了，你就会恐慌，对吧？因为你看到人工智能（AI）可能会颠覆很多这些基金提供贷款的软件业务，你担心你可能会遭受一些损失。所以，那里确实存在一种恐慌。

嗯，我并不真正担心这个问题，因为归根结底，私人信贷的世界大约只有1.5万亿美元，或者类似的东西。听起来很大，但在金融体系中却相对较小。而那些有风险的，主要是大型机构投资者，他们能够承受这种损失。它并不会真正触及核心银行体系。现在，一些面向零售的产品，它们甚至不是通过债务融资的。它们是通过股权融资的，对吧？上市公司BDC（Business Development Companies）就是这样。所以，当你通过股权融资时，它确实相当有弹性，因为你不会真正面临这些赎回问题。你遭受的损失只会体现在较低的股权价格上。所以，那里有一些弹性可以吸收损失。

它确实会产生很多负面新闻，而且私人信贷基金与商业银行之间确实存在一些联系。在过去几年里，商业银行向所谓的“非银行存款机构”（non-bank financial institutions）贷了很多款。不仅仅是私人信贷基金，还有私募股权基金（private equity funds）、交易商，各种各样的东西。甚至还有私人抵押贷款公司（private mortgage companies）。这有很多东西。其中一些是私人信贷，但说实话，这是私人银行（private banks）贷款组合中很小的一部分。而且，它往往是高度担保的。所以，我认为不会有多少传染（contagion）会进入银行体系，归根结底，这只是美国金融体系的一小部分。所以，我们会没事的。

本周有一个美联储（Fed）会议。我的预期是，显然不会有任何改变。嗯，会有异议。我认为沃勒（Waller）确实会提出异议。没有人能很好地预测这场战争。所以，嗯，这关系到利率。这现在不在美联储（Fed）的手中。好了，但我还是会回来给你我的想法。好了，周三再聊。