美PPI超预期但美债收益率反常下跌
[Speaker 0]: 大家好，我们一起来分享今天不能错过的重要新闻。今天是10月15日，我们首先来了解今天的财经头条。今天华尔街的焦点都放在官方公布的**生产者价格指数（PPI）**或者是批发价格指数。这在以往不是那么重要的一个数据，今天成为焦点，而且它带来的影响有一点让华尔街蒙圈，就很多交易员是很难理解这个数据发布后给市场带来的变化。
我们先来了解一下路透社的报道，然后我们再来试图了解这样一种非常反常、反直觉的现象。每当出现这样一种我们很难理解、按传统的逻辑很难解释的现象的时候，往往是对从事投资理财的网友、对财经感兴趣的网友一个非常难得的观摩或者是学习的机会。因为像这样一种很奇特的景象不是经常出现，但是它毕竟每隔一两年会出现这样一种怪象。
路透社报道标题是《美国生产者物价指数录得四年半来的最大涨幅，零售销售额超出预期》。受商品和服务成本上涨的影响，美国9月份的生产者价格指数涨幅四年半以来最大，这是通胀范围已从能源产品扩展到其他领域的最新迹象。美国劳工部今天发布的报告显示，9月份美联储为了实现百分之二的目标而追踪的主要通胀指标计算的关键组成部分大幅上涨，导致一些经济学家预计本月将再次加息。
[Speaker 1]: 然而金融市场仍然预期下一次的加息要等到12月份。
[Speaker 0]: 昨天政府公布的数据显示，9月份的美国消费者物价指数普遍上涨，持续不断的伊朗战争推高了油价，从而推高了通货膨胀。
[Speaker 1]: 今天公布的其他数据显示，汽油价格上涨提高了9月份的零售额，但潜在的消费趋势却放缓。
[Speaker 0]: 最终需求生产者物价指数9月份上涨了1.3%，创下了2022年3月以来的最大涨幅，而8月份的PPI上涨是0.5%。在数据发布之前，经济学家们预期的中位数9月份仍然是0.5%，但实际大幅超预期，环比上涨1.3%，同比上涨6.3%。如果剔除波动较大的能源和食品，核心PPI上涨了5%。
经济学家们估算9月份核心个人消费支出，也就是美联储非常关注的PCE，按照今天提供的数据进行推算的话，PCE会上涨0.35%，这也意味着同比会上涨3.1%。因为PCE是美联储最关注的通胀数据，所谓的通胀能不能够控制在2%左右就是看这个PCE。昨天公布的总体通胀你还看不出来PCE会是一种什么程度，但今天公布的PPI有相当部分数据可以直接用于PCE计算的基础性数据。
芝加哥商品交易所集团对交易员的调查显示，本月27、28日美联储召开的公开市场委员会加息的可能性为30%。昨天CPI公布的第一时间，交易员认为加息可能性到50%，今天略有下降。9月非农增长乏力，以及7月、8月个人消费支出通胀数据低于预期，降低了加息的可能性，所以今天的情绪与昨天情绪不一样。这也反映了市场投资者在消化各方面数据相互作用、相互融合给华尔街带来的综合影响。
[Speaker 1]: 美元对一揽子货币走软，美国国债收益率下滑。
[Speaker 0]: 今天公布的另一份报告中，美国商务部人口调查局表示，9月份美国零售销售额增长0.8%，此前8月增幅向上修正为1.3%。数据发布之前，经济学家们预期零售额增长0.3%，所以今天这个数据也显示销售额是明显超预期的。在零售增长结构性的数据中，最引人注目的是加油站的收入急增。
[Speaker 1]: 因为汽油涨价，这个是刚需，你不得不买，汽油销售收入增长了6.4%。
华尔街对美债反常走势的深层逻辑
[Speaker 0]: 下面我们就根据这个报道来一起探讨、了解一下这两天让很多投资者非常困扰的一个反常、反直觉的现象。
昨天通胀超预期，今天的生产者价格指数、批发通胀又超预期。按照通常的逻辑，通胀上升超出预期，美联储一定要举起利率的大棒来打压，美联储的手段毫无疑问是通过加息。加息以后按通常的逻辑，它也会让债券的利率提高，也就是说债券会贬值。债券贬值的话就会引起债券的抛售，这种抛售就会导致十年期国债收益率上升，大家都不要了那你只有提高回报率，这是大多数情况市场的逻辑。
但今天出现什么情况呢？包括昨天，通胀上升预期美联储加息，不管10月份加还是12月份加，它都强化了这种加息预期。但是十年期国债的收益率在昨天CPI公布以后第一时间下跌，尽管下跌幅度不大，完全超出市场的预料。
今天就更离谱了。今天生产者物价指数给市场传递非常清晰的信息，通胀不仅是在能源领域、不仅在油价，它已经传导到其他领域了，已经蔓延了。你即便把油价打下来，其他的通胀短期内也很难降下来，这会强化加息预期。那为什么美国十年期国债利率没有随着加息预期提高，反而收益率在下降，也就是说国债价格在上涨呢？
昨天CPI公布之后，市场第一反应是十年期国债收益率从5.2%以上降到5.19%；今天更离谱，生产者物价指数公布以后，十年期国债收益率进一步下跌至5.05%至5.09%之间。为什么会出现这样一种非常反常、反直觉的现象呢？这还是非常难理解的。今天很多美国财经大腕、大投行的首席经济学家都在第一时间做出了自己的解读，而且这种解读还是有共性的。
因为对市场的理解不能站在上帝视角、站在一切尽在掌握中，有些人非常习惯这种思维，这是有些自欺欺人的。实际上人们对未知的、对发生的一些现象只能够试图去理解，更多是一种马后炮的推演。即便马后炮的推演能够帮助你理解市场怎么变化，但是这种马后炮式的试图理解是有局限性的。尽管我们分享今天各路大神对反直觉现象的解释，但这未必能够真实反映市场变化的真实原因或本质规律。
今天华尔街有共识的解释认为，通胀明显飙升，十年期国债收益率本来应该随着加息预期上升而上升的，为什么它的利率反而下降？一定是有一些超常规的力量来促使利率下降而让国债价格上涨。这种力量究竟是一股什么力量？他们要达到什么目的呢？
今天很多大腕做了一种解释：如果你只盯着通胀，你就很难理解这两天市场的反应，一定是有其他的原因改变了国债收益率的传统走势。背后的逻辑实际上是两条：
第一，通胀数据全面上升确实会推动美联储加息，不管是常规还是这次反直觉，这是有共性的。
第二，第二个判断就分道扬镳了。今天和昨天的市场情绪不是否认美联储将会加息，而是担心美联储会加息过猛。眼看着通胀很顽固，不是一天两天、一个月两个月能下来的，即便这个月美联储不加息，他们担心未来美联储会有连续加息的动作，所以就产生了“美联储加息过度”的逻辑。
进而引出了第三个逻辑：问题更大了。现在的零售额上涨不是说消费者有更多钱要买更多东西，而是完全因为价格上涨导致了消费者支出增加。这种通胀带来的销售额增加是不可持续的，通胀高到一定程度人们就会减少消费。减少消费就引出了一个非常可怕的结果，比通胀更可怕，那就是经济衰退。
从通胀升高导致美联储加息，进而发展到担忧美联储过度加息导致经济衰退；经济衰退就会导致美联储未来要降息，美联储降息就会导致国债收益率下降、国债价格上升。所以它走出了这么一道逻辑推理。简单理解今天市场的反常反直觉就两句话：第一，担忧美联储被通胀吓到而过度加息；第二，引发经济衰退。所以今天十年期国债利率的反应是提前卡位，就等着一年或两年之后如果出现经济衰退，这一把押注就赚大钱了。如果未来两年经济真的出现衰退，今天抢购的这些国债到两年以后就可以赚大钱了。
这种逻辑还是很深奥、反常反直觉的，但这么解释还是能够解释得通的。但是LT总觉得，这种解释的前提是市场投资者都非常理智精明而且知道答案。假如这种判断判断错了呢？尽管这是今天债券投资者的主流判断，但市场上大部分人判断错的事是经常发生的。所以了解这样一个反常现象及其特殊的推导逻辑值得去了解，但也不能把这种解释当做教条和规律。没准过几天出现其他的数据，或者出现地缘政治危机恶化，它会改变市场的心态，随之也会让投资者的逻辑发生变化。所以琢磨市场不要只看盘，深层次逻辑的碰撞是很有意思的。
绝大多数网友不会参与国债市场的投资，即便买了一部分国债，跟今天谈论的国债大机构交易者是不一样的。但是对于投资股票的网友，你可以从国债市场大机构的表现，为未来更长时间的市场形势找到一个值得关注的参考系。包括中国的大银行投资就是要买中国低回报的国债，它传递的逻辑就是不看好中国经济的未来，不看好中长期的经济增长。那么在中国的股票投资者，就应该从这些聪明的债券投资者的表现中得到更有依据的市场逻辑：中国的经济前景是比较暗淡的。在大前提下再来考虑短期的股票投资如何运作。这也是为什么有经验的股票投资者或机构一定要关注债市的变化，刚进入股票市场的网友一开始就奋不顾身扎进股票市场，最后很难摆脱韭菜的命运。
乌军用星链受限与美乌博弈
[Speaker 1]: 第二个与网友分享的重要新闻是华尔街日报的报道，这也是今天国际舆论普遍的头条。
[Speaker 0]: 报道标题是《星链计划疑云重重发出紧急警告，川普态度转变背后的原因》，副标题是《乌克兰取得军用级星链终端机受到限制，引发乌克兰官员和几位美国议员的恐慌》。
周三凌晨，乌克兰驻华盛顿最高外交官谢里克向美国国会议员发出紧急通报：乌克兰军用级的**星链（Starlink）**终端突然遭到限制，但他并不清楚原因。
[Speaker 1]: 谢里克警告说，这项变化将使俄罗斯在战争中占据优势，并使基辅更难拦截对乌克兰平民的袭击。
[Speaker 0]: 当华盛顿早高峰开始时，其他乌克兰官员表示他们已经怀疑最糟糕的情况发生了：川普总统已下令拥有运营星链公司的伊隆·马斯克限制乌克兰对卫星系统的访问。乌克兰总统泽连斯基的高级顾问谢尔盖·别斯克列斯特诺夫评论说，显然这一行动绝非偶然，而是与当前的政治局势有关。
泽连斯基昨天告诉英国广播公司的主持人皮尔斯·摩根，他对川普提出从普京那里购买柴油感到被背叛。泽连斯基说，我们失去了一个强大的伙伴，这很可惜，我们不能软弱，否则我们将无法生存。泽连斯基在接受金融时报采访时表示，在川普宣布能源停火后，乌克兰暂停了对俄罗斯炼油厂的袭击，但他表示将恢复袭击。
这个报道非常长，介绍了乌克兰使用马斯克的星链设备出现了一些限制和制约，各方面的解释又扑朔迷离。LT帮网友们归纳一下，这个长篇报道主要讲四个问题：
第一，究竟是谁限制了乌克兰的星链？乌克兰方面第一时间表达了对马斯克的不满。马斯克在X平台上做了解释，他说一般低速的民用星链服务是SpaceX自己控制的，马斯克说我们没有限制这一部分的使用；更高速的军用级别星链服务名称叫星盾（Starshield），是个军事应用平台，马斯克说星盾是美国政府控制的，任何速度或使用限制都是由美国军方决定，但最终决定权在美国总统。按马斯克的说法，究竟是谁限制了乌克兰使用星链呢？是白宫，是川普，所以不能把火都烧到马斯克身上。
第二，白宫在马斯克甩锅之后怎么解释呢？白宫选择了避而不答，拒绝针对星链计划的具体问题发表评论，只发表了一份回避技术与军事细节的官方声明。白宫声明指出，总统及其团队仍然致力于在结束俄罗斯和乌克兰之间的战争中继续发挥建设性作用，并且仍然乐观地认为最终会达成和平协议。白宫这种冷处理的态度加深了外界的猜测，那就是美国政府确实利用了情报以及通讯资源作为筹码，逼迫乌克兰与俄罗斯进行的谈判当中做出让步。所以也可以理解为，限制乌克兰使用星链的就是美国政府、川普下达的命令。
第三，报道介绍目前美国两党的议员也敦促川普政府解除对乌克兰星链的使用限制，国际舆论也是一边倒希望恢复。目前这种限制是否解除呢？这是事态的最新发展，非常微妙。马斯克方面发出的信息是速度有所改善，限制减轻了：昨天是每小时二十几公里，今天最高速度达到每小时161公里，但还没有达到原来星盾的速度。乌克兰方面今天抱怨，这个速度对于拦截俄罗斯的高速喷射无人机仍然太慢了，乌克兰军方要求尽快全面解除限制。否则俄罗斯持续发动弹道导弹攻击，乌克兰防空系统迟缓的反应会导致更多平民伤亡。所以结论上来讲，美国有所动作了，但并没有完全恢复，也没有解除乌克兰的担忧。
第四，分析事态会如何发展。《华尔街日报》分析有四个方向发酵的可能性：
- 美国与乌克兰的关系进一步恶化，乌克兰一不做二不休，恢复对俄罗斯炼油厂的打击，整个局势发生重大变化。
- 美国国会进一步反弹，美国内部裂痕扩大。目前至少有三位正在竞选中期选举的共和党参议员向川普提出限制乌克兰会影响选举，如果共和党内反弹强度增加，可能会改变川普的决定。
- 美国的欧洲盟友向川普施压或进行谈判。川普原来对乌克兰武器断供，后来欧洲谈判拿钱从美国买给乌克兰，川普同意了；星链限制会不会再次出现欧盟与川普的交易，这是第三个方向。
- 取决于川普阵营及其谈判代表下一步的谈判策略。不排除川普阵营觉得普京根本不想谈判或者想把事闹大，从而转向重新支持乌克兰。
这四个方向都存在变数。LT总的感觉，这是乌克兰战争爆发以来非常危险的一个节点，几乎到了乌克兰是否与川普政府翻脸的节点。川普包括马斯克公开要求泽连斯基辞职，这边保密通讯星链又做限制，泽连斯基一忍再忍的一贯策略最近也发生了变化，确实到了难以忍受的状况。一旦完全决裂撕破脸，乌克兰战争形势会发生巨变，毫无疑问会朝着有利于普京的方向发展。LT个人还是希望泽连斯基在做出进一步改变之前要冷静想好。
湖州医院员工溺亡与割腰子传闻
[Speaker 0]: 第三个与网友分享的重要新闻是香港01的报道：《网传赴泰国遭谋杀摘器官，浙江医院发通报：两名员工苏梅岛泳池溺亡》。这事听起来都挺恐怖的。
近日网上出现浙江某医院员工赴泰国旅游遭谋杀以及器官被摘除的消息。10月15日，浙江湖州吴兴区人民医院发布情况通报：经初步核实，该院员工王某某、吴某某10月9日因私赴泰旅游，不幸于10月10日在泰国苏梅岛一间酒店泳池溺水身亡。院方于10月13日接获中国驻宋卡领事馆电文通报。针对网上盛传两人遭谋杀、器官被摘除等传闻，通报强调经泰国警方核查以及现场确认，有关说法均属谣言。
对这个热门新闻，LT与网友分享两个方面的观点：
第一，网上的传言与官方通报并不能够平息舆论的质疑。很难去想象和理解两个医院的员工结伴跑到泰国旅游，而且是在国庆长假结束以后去旅游，官方通报没有说清楚他们是什么关系、随行还有没有其他人。更离谱的是，在酒店游泳池淹死，而且一次性淹死两个人，这种事怎么会发生？官方通报完全没有说清楚。虽然今天中国央视、人民日报都转发了医院通告，但是难以平息网络质疑。最早在网络上传播的人，一定是知情人在网上发布的，所以舆论还会进一步发酵。
第二，为什么中国网民不太相信官方的解释？实际上与最近的一个网络热点新闻有关。最近中国公安部与中国央视联合播出了大型纪录片《缅北电诈不灭纪实》，官方希望炫耀战果，展示怎么捣毁电诈园区。其中有一集长时间报道了电诈园区“割腰子”的事，即卖肾抵债，没完成诈骗任务交不出钱就割肾。这在中国网络上引起了很大争议。
公安部在炫耀成果时只讲了开头，过程和结尾都没讲，引发网络两大质疑：
- 官方介绍的那种偏僻农家院里，诈骗分子怎么能够进行肾脏摘除手术？摘除手术需要的无菌实验室、外科大夫从哪来的？而且割了腰子之后还要配型成功才能换钱，电诈人员哪懂这些？
- 腰子去哪儿了？安在谁身上去了？割腰子相对移植要简单，但移植需要配型、保存、运输，有严格的时间要求。
中国网民议论这事，背后说白了就是质疑中国的一些医疗机构或官方机构参与了割腰子。究竟哪些人在配合电诈人员，产业链怎么形成的？民间小偷小摸干不成这件事。这事一直议论没有结果，这边又出现两个医院员工在游泳池淹死。当年李克强在游泳池淹死官方还说是心脏问题，这两个员工结伴跳入泳池淹死，两个人都是心脏病吗？官方没有说清楚，这与央视披露的割腰子抵债形成了舆论共振。究竟有没有医疗机构和官方背景参与器官摘取、黑医飞赴当地主刀、海关边防有没有参与、器官最终到了谁身上，这些都需要官方回应和调查。
中国出口激增背后的产能过剩与内卷
[Speaker 0]: 第四个与网友分享的重要新闻，是有关昨天提到过的中国9月份出口震惊世界。之前28%的增长叫爆表，昨天公布的9月份出口增长达到了36.9%，这就不是一般的爆表了。
为什么今年以来中国出口一再震惊世界、每次通报都超预期？舆论本能认为这是偶然现象或很难持续，但今年一个月比一个月高，现在接近40%的增长。究竟什么原因？今天中国财经党媒在研究，西方财经媒体也在刨根问底，社交媒体上形成了热搜话题，官方媒体普遍使用的标题是《为什么中国的出口加速跑》。
我们先来了解中国官方媒体是如何解释的。中新社评论认为有四大原因：
- 新质生产力成为主引擎，把功劳归结于习主席提出的新质生产力；
- 传统产业的智能转化，以安徽汽车零部件工厂为例，智能化生产线投产即满产；
- 民营经济与内外需协同共进，民营企业出口增长19.1%，占比达56.9%；
- 物流与通道升级，高价值产品更倾向于空运。
LT看到这四个方面的原因感觉有点乱七八糟，东拼西凑，主要还是想归咎于习主席的新质生产力，缺乏说服力。
我们再来看路透社今天的长篇分析。路透社首先列举了一个反直觉的现象：传统上认为中国人口多、食物缺乏、粮食肉类依赖进口，但这几年情况发生变化，中国成为全球鸡肉、乳制品出口大户。乳制品出口两年翻两倍，中国出口的鸡肉、猪肉价格比巴西、泰国还便宜，每吨便宜1000美元，抢占了非洲、中东、欧洲甚至日本超市的货架。除了便宜汽车和家电，肉类乳制品也在大幅增加出口。
路透社分析中国出口暴增的动因，认为是在国内产能过剩与需求萎缩双重夹击下导致的，出口成了中国经济增长的唯一动力：
- 国家补贴导致盲目扩张：为了粮食安全及应对非洲猪瘟和新冠疫情，政府对大型农业企业发放巨额补贴（占农业总收入的13%），导致企业在国内市场尚未消化前就盲目扩大产能，中国养鸡舍在过去五年内增长了6倍；
- 产能创历史新高碰上国内需求疲软和人口萎缩，加剧了产能过剩；
- 企业求生的本能策略，“不出海就出局”。国内严重供过于求、价格战惨烈，企业唯一的出路就是走向海外。
综合官方与路透社的分析，LT认为共识有三点： 第一，强大的内部推力是国内市场倒逼。国内产能过剩与市场疲软迫使中国企业奋不顾身涌向国际市场。 第二，中国产品的制造水平和物流能力确实有所提升，具备一定竞争力，不完全是价格因素。 第三，市场转向。过去外贸重点是欧美，现在更多开发全球南方和“一带一路”国家。
综合来看，就是中国发生了产业升级，而国内经济疲软导致升级后的产业能力拼命外销。至于这种增长趋势能否持续，争议很大。
华尔街日报点名：习近平的债务螺旋责任
[Speaker 0]: 最后与网友分享**《华尔街日报》的一篇重磅报道，标题是《习近平的超级大国野心如何把中国拖入债务螺旋》。这是华尔街日报专门从事经济报道的资深记者写的。这篇报道在国际权威媒体中非常罕见地直接探讨习近平**个人在中国债务危机中负什么责任、做了哪些“贡献”（加剧了危机）。以前研究债务螺旋主要看地方债、房地产，归咎于开发商或地方官员，而这次华尔街日报专门聚焦习近平个人在其中的作为与责任。
把问题全推给习近平很容易，但该报道进行了深入的逻辑推导：
第一，中国的债务危机为什么不能只怪地方政府？ 报道引述**国际清算银行（BIS）**数据，截至2025年，中国非金融部门信贷规模已超过GDP的300%，比2019年上升了60个百分点。自习近平2012年底上台以来，相关信贷规模累计增加了43万亿美元。借钱本身不是问题，只要投向有效率的项目能创造收入就是好事。但中国过去十几年累积的大量债务并没有转化为经济回报：房企借钱盖房面临人均三套房的需求不足；地方政府借钱建园区吸引不到足够企业；企业扩大产能陷入恶性价格战。原本想通过负债推动增长，最终债务成了沉重负担。
**国际货币基金组织（IMF）**估算，包含地方融资平台在内的中国广义政府债务已达到GDP的127%，比2020年增加了30%。地方政府为什么热衷于负债投资？这与中央政府的产业和财政政策密切相关。中国地方财政与中央财政高度捆绑，大部分省市财政支出一半以上依靠中央转移支付，中央实际上控股了地方财政。这种情况下把投资失败的责任全推给地方政府是不符合实际的。
第二，习近平个人负什么责任？ 习近平上台以来的重大执政目标是在关键科技领域缩小与美国的差距。为了实现目标不断增加投资，却没有同步建立有效的退出机制。在规划“新质生产力”和经济增长时有些不计后果。地方官员揣摩习近平的偏好，将资源一股脑投向相关领域；以国有银行为主的金融体系也一窝蜂追逐重点。最后各地都在追逐相同产业，盲目扩大产能，却没有足够市场消化。这就是政治目标转化为经济风险的过程。习近平的个人责任不在于审批了每一笔贷款，而在于他设定的发展优先顺序主导了整个国家的资源配置。
第三，超级大国野心如何加剧三重危机？
- 产能过剩恶性循环：为了还旧债企业必须继续生产，维持生产又需借新债，新增产能压低价格导致利润下滑，偿债更加困难；
- 地方政府兜底隐患：企业倒闭意味着失业、税收下降和银行坏账，地方官员宁愿继续提供补贴贷款，也不愿承认投资失败；
- 政治化阻碍资本退出：当某些产业被视为与美国竞争的关键领域时，停止投资被视为“政治不坚定”的战略退让。市场经济本可通过破产清算淘汰低效产能，但与政治目标绑定后，低效企业继续吸血，整个经济体系在不断为过去的错误投资买单。
第四，为什么不把资源投向居民消费？ 报道指出，2024年中国居民消费仅占GDP的40%，而美国接近70%。中国经济高度依赖投资和生产。要化解债务危机，必须加强医疗、养老、失业保障，改善收入分配，降低对土地财政的依赖，将资源转向居民。然而，这与习近平的经济优先顺序相违背。对老百姓而言最重要的是收入、工作、住房和医疗；但对习近平的战略而言，最关键的是技术突破、产业链自主和军事现代化。如果长期优先支持产业扩张，居民消费长期不足，国内需求必然萎缩，只能依赖出口倾销，再次陷入恶性循环。
LT认为这篇报道最值得重视的角度在于：国际媒体过去只停留在房地产泡沫、地方债、老龄化等经济表象，忽视了根本原因——为什么大家都知道结构错误却无法扭转？根源在于最高领袖设定的战略优先级，使得任何调整偏颇结构的努力都变得不可能，甚至机构不敢去调整，因为再往前一步就是政治问题。华尔街日报的分析指出了中国制度风险的核心：没有人敢改变习近平，没有人能够制约习近平。这是中国经济面临的最关键前置问题。
以上是今天与网友分享的内容，谢谢大家收看。