信心崩盤：矽谷銀行倒閉的深層原因

2023年3月10日，矽谷银行（Silicon Valley Bank: 一家总部位于美国加州的商业银行，主要服务科技初创公司）宣布倒閉，並由政府接管。這家總資產達2000億美元、全美排名第16的銀行，雖然與美國最大的銀行摩根大通（JPMorgan Chase: 美国最大的银行之一）相比規模較小，但美國負責金融監管的「鐵三角」——财政部（Treasury Department: 負責管理國家財政和經濟政策的政府部門）、联邦储备委员会（Federal Reserve, 簡稱聯總會: 美国的中央银行系统）和联邦存款保险公司（Federal Deposit Insurance Corporation, 簡稱FDIC: 負責為美國銀行存款提供保險的獨立機構）——卻如臨大敵，嚴陣以待。歷史經驗表明，引發金融危機的原因往往與銀行資產規模無關，關鍵力量是無形且難以捉摸的「信心」。

許多媒體在討論矽谷銀行倒閉時，都提到了升息（Interest Rate Hike: 中央銀行提高基準利率的行為）的影響，但這並非其倒閉的主要原因。過去一年，聯準會瘋狂升息，一年內联邦利率（Federal Funds Rate: 聯邦儲備委員會設定的銀行間隔夜拆借利率目標）狂升18碼，從接近零利率升到4.58個百分點。這個近40年來最猛烈的升息力道，會導致投資者手中債券價格下跌，因為利率上升後，新發行的債券獲利率也會更高，大家自然會轉向購買新債券，導致舊債券的市場價格下跌。這也是為什麼矽谷銀行在3月8日給股東的說明信中提到，他們為了調整投資組合而賣出債券，虧損了18億美元。

18億美元聽起來很多，差不多可以買下宏達電現在全部的股票，但對於一個資產規模2000億美元、客戶存款1750億美元的銀行來說，18億美元的虧損其實並不算多。對矽谷銀行的管理層而言，他們甚至認為這是在及時止損。畢竟，2023年2月美國通膨率仍高達6%。為對抗頑強的通膨，聯準會的邏輯向來是升息，今年還加上QT（Quantitative Tightening, 量化緊縮: 中央銀行通過出售債券或停止再投資到期債券來減少貨幣供應量的政策），這兩者都會造成債券市場價值下跌。因此，如果當時不賣，之後價格可能跌得更慘。

矽谷銀行的管理層當然並非沒有過失，他們有些過於貪心，主要購買了10年以上的長期債券。長期債券雖然殖利率較高，但承受的利率風險也更高。顯然，他們當初完全誤判了未來幾年的利率走向，但這種失誤其實是「老實」的失誤，沒有違法，投資的也是風險最低的債券，與2008年的次贷危机（Subprime Mortgage Crisis: 2008年爆發的全球金融危機，源於美國次級抵押貸款市場的問題）完全不同。這次並沒有出現金融監管漏洞下的高槓桿投機行為，18億美元的虧損規模也不足以對矽谷銀行的運營構成威脅。

訊息傳播與危機的非理性擴散

正如矽谷銀行集團CEO前幾天接受採訪時所說：「經濟或財務上實際發生什麼事情，是一回事；但人們怎麼詮釋這件事情，則完全是另外一回事。」確實，壓垮矽谷銀行的並非這18億美元的虧損本身，而是這18億美元在傳播過程中變成了怎樣的訊息。

這個虧損發生得非常不合時宜。在矽谷銀行發給股東說明虧損18億美元的同一天，另一家資產規模僅為矽谷銀行5%、但在加密貨幣圈很有名的銀行Signature Bank宣布倒閉。3月9日，推特上開始有一些創投基金的大佬傳出看似不利於矽谷銀行的言論。這些說法在原本就風聲鶴唳的市場中，以金融史上前所未見的速度掀起一股大恐慌。創投基金紛紛跟風，建議他們的客戶趕快把錢從矽谷銀行領出來。僅僅一天之內，矽谷銀行就面臨420億美元的存款擠兑（Bank Run: 大量儲戶在短時間內集中提取存款，可能導致銀行流動性枯竭），讓其現金餘額一夜之間變成負10億美元。3月10日，矽谷銀行只能宣布倒閉。

一般來說，銀行倒閉分為兩種：第一種是资不抵债（insolvent: 指負債多於資產，無法償還債務），即銀行負債多於資產；第二種是銀行當前的資金無法支付當前的債務。矽谷銀行屬於第二種，它只是拿不出足夠的現金來面對巨量的擠兌，並非因為虧損太多。所以，如果矽谷銀行的現金危機沒有發生，或者如果那封虧損18億美元的股東信晚兩個禮拜發出，矽谷銀行現在很可能像什麼都沒發生一樣繼續運營。在那個時空中，矽谷銀行很可能會以其過去幾年打破業界紀錄的資產增長速度，成為美國前15甚至前十大銀行。

或許有人會覺得，投資者和客戶對矽谷銀行的信心崩盤肯定不是空穴來風，所謂的信心，即人們對某件事情做出的評估和預測，一定是根據現實世界中的某些事實。難道要說大家看衰矽谷銀行是完全沒道理的嗎？

危機認知與現實的脫節：歷史案例

儘管這聽起來有些諷刺，但目前大部分關於危機的社會科學研究都指向一個事實：人類對於社會中正在發生的危機嚴重程度的認知，往往與危機實際上的嚴重程度高度不相關。這裡所說的「人類」包括一般的社會大眾，也包括政治經濟的領袖。人類歷史上充滿了許多當時人們覺得沒什麼，但明明就是大災難的危機，也充滿了許多其實根本沒發生什麼事情，但當時人們覺得要世界末日的危機。

例如，將近一個世紀前，從美國開始延燒到全世界的经济大萧条（Great Depression: 1929年開始，持續到1930年代末的全球性嚴重經濟衰退）。在最嚴重的時候，造成西方國家三分之一到四分之一的人失業。但芝加哥大學的歷史社會學者Elizabeth Bec Lee Ment發現，在1929到1930年間，也就是經濟大蕭條剛開始發生時，當時的胡佛政府並沒有意識到事情的嚴重性。他們以為當時發生的股災和旱災應該就跟之前發生的程度差不多而已，不需要特別準備什麼紓困方案，也不需要及時介入。結果是危機越來越嚴重。當胡佛政府知道自己錯估情勢之後，他們開始花錢資助一些研究，這些研究宣稱這些危機都只是正常等級的小危機，說整個局面都在「黨和政府領導的正確道路上穩定前行」。這一度讓當時有些美國人信以為真，不曉得一場讓數百萬人無家可歸的大危機正在發生。這就是明明是大危機，但政府沒有意識到，甚至利用輿論將大危機塑造成「沒危機」的案例。

另一種案例與矽谷銀行的情況比較像，就是明明沒什麼事，但是可以無中生有。兩位社會學者Toellner和Nye運用先解密的政府檔案發現，1971年，尼克森總統為了讓美國退出布列伦森林协议（Bretton Woods Agreement: 二戰後建立的國際貨幣體系，將美元與黃金掛鉤），也就是讓美元和黃金脫鉤，有意識地把一場小波動塑造成被稱為「美元捍衛戰」的大危機。這兩位學者透過當時尼克森和幕僚的內部交流文件得知，1971年美國的黃金儲備量雖然確實比前一年少，但這個虧損完全在可控範圍內。尼克森的財政內閣在內部文件中直白地告訴尼克森，這個黃金的短缺量只是偶然性的，不會持續下去，而且美國完全可以承受。但他們建議尼克森：「總統先生，你還記得我們之前就一直想推動美元跟黃金脫鉤嗎？何不趁這個時候大張旗鼓，把這件事情渲染成一個大危機？這樣就可以讓恐慌的國會跟社會大眾願意支持我們的政策啊。」結果尼克森同意了，而這個製造危機的策略，後來也證實確實非常有效。

這些研究都在告訴我們，很多時候人類的信心和恐慌，人類對於有沒有危機存在，或是某個危機是嚴重還是輕微，很多時候與現實中正在發生的事情沒有直接關係，而是受到政府、媒體或是整個社會氛圍的影響。人類眼中的危機，並不一定需要真的有個危機發生，而是只要大家相信有個危機存在就好。同樣的，只要大家相信沒有危機，我們的史書上就會根本沒有記載那個危機。因此，Elizabeth Bec Lee Ment認為，我們看待歷史，不要只看一些有名的重大事件。如果只用重大事件來劃分歷史時期，很可能會看不到過去那些時空中真正重要的事情。

自我實現的預言：信心如何塑造現實

最有趣，或者說最可怕的是，如果明明沒有危機，整個社會卻相信有一個危機存在，那也就罷了。但問題是，經濟學、金融學和社會心理學的研究都告訴我們，很多時候，當人們相信某個危機會發生的時候，這個危機就真的實際上會發生。學界把這個現象稱為自我实现的预言（Self-Fulfilling Prophecy: 社會心理學概念，指人們對某種情況的預期，會促使該情況最終實現）。

這並不是說社會科學支持某種巫術觀點，好像大家的集體意識會形成一種念力。之所以會有自我實現的預言，是因為當人們的信心發生改變的時候，大家就會去做一些相應的經濟行為，而這些行為往往會促成那個我們相信會發生的事情真的發生。

例如，教育社會學的研究發現，老師的期望對學生的成績有很大的影響。當一個老師相信某個學生是成績好的資優生，不管這個學生本來是怎樣的人，最後這個學生都會變成資優生。首先，當老師這樣相信的時候，老師的行為會改變，老師很常給自己眼中的好學生差別優待。即使是兩份寫得差不多的報告，當老師看到姓名欄上寫的是自己一直相信的那個好學生，他就會給比較高分。更重要的是，當老師對學生表露出高期待，這個學生也會開始相信自己，相信自己很聰明，很有潛力，本來就應該考高分，於是這個學生就會在各方面都開始改變自己的行為，然後成績變得越來越好。

在金融界，自我實現的預言也很常見。比如我們前面提到的銀行擠兌或是股市的日常漲跌，都受到信心很強烈的影響。矽谷銀行的案例在金融史上並不少見。1930年倒閉的BUS美國銀行是美國當時最大的商業銀行，同樣是在資產和經營都相對穩健的情況下，因為沒有根據的謠言，造成大規模銀行擠兌，最後流动性不足（Liquidity Shortage: 機構缺乏足夠的現金來滿足短期債務或提款需求），宣布倒閉。只要大家相信一家銀行會倒，不管這家銀行有多健康，這家銀行都必倒，因為大家會去把錢領出來，而世界上幾乎所有的銀行都沒辦法承受大規模的銀行擠兌。

這種現象不只在金融市場出現，在其他商品的市場也很常出現。比如說從2月中一直持續到現在的「缺蛋之亂」。不可否認，台灣和其他一些不打禽流感疫苗的國家確實受到禽流感的影響，雞蛋供應量縮減，或者也有媒體注意到農曆春節後還沒有全面復產的影響等等。但是如果我們看這些時間台灣的雞蛋供應量，你會發現那個缺額並沒有大到會造成大家不管在超市還是傳統市場都「一蛋難求」的情況。根據农业委员会的資料，台灣以前每天的雞蛋消費量大概是11.8到12萬箱，而缺蛋的這個月，雞蛋產量大概在11萬到11.2萬箱，每天大概少了800箱，每箱是200顆蛋。也就是說供應的缺口佔消費量的不到一成。你覺得如果只少一成，有可能造成最嚴重的時候零售通路真的一蛋難求的情況嗎？不太可能。唯一合理的解釋就是缺蛋期間的消費量遠遠不止以前平常的12萬箱。這跟銀行擠兌是相同的道理。當我們相信現在缺蛋了，平常去超市不買蛋的人，他也會買一兩盒起來放。甚至你看到網路上就開始出現雞蛋擠兌情況，有些人就開始瘋狂地囤蛋，大家對於雞蛋的消費量遠高於平常的消費量。這很可能才是造成大家現在看到的雞蛋荒的很重要的其中一個原因。

所以農業委員會其實不太應該把這個缺口的量用平常的消費量來算，你可能要用現在是13萬甚至14萬的量來算。等你補足這個非常時期的消費量，大家的信心恐慌逐漸消失，擠兌就會消失，雞蛋消費量就會回穩。老實說，我不會去怪那些狂囤蛋、可能就吃不完的人，因為這就跟你去怪那些跟風擠兌存款的人一樣，其實意義不大。當信心崩盤，這些經濟行為其實很合理。當大家相信沒有雞蛋就真的會沒有雞蛋，因為大家會去搶雞蛋。不過大家現在知道這個原理，其實就可以盡量不要再囤蛋。

監管者的兩難：信心危機的棘手性

最後，這種跟信心有關的危機，其實是政府事前特別難處理，事後也特別難監管的危機類型。哈佛的訪問學者今年1月刊登在頂尖奇刊《R研究》的研究就告訴我們，「危機帶來轉機」這種東西，很多時候並不適用於信心危機。原因就在於信心危機的這種自我實現的特徵，會讓監管單位產生一種兩難的困境。

1974年5月7日，富兰克林国民银行（Franklin National Bank: 曾是美國第20大銀行，也是世界上第一張信用卡的發行者）的董事長帶著兩位副總裁到聯準會轄下的紐約聯邦儲備銀行求救，說他們發現货币市场（Money Market: 金融市場的一部分，用於短期資金借貸）中的機構投資者開始出現要對他們的銀行進行擠兌的風聲。所以他們一方面是來跟聯準會借錢，另一方面是想請聯準會想想辦法。

想像一下，如果你是當時聯準會的主席，你該怎麼做？請注意，這是屬於一推就倒的信心危機。如果你這時候開記者會跟大家說：「哎，大家不要緊張了，富蘭克林國民銀行沒事的，我們注意到有些法人在擠兌，請大家不要再擠兌了。」那你放心，記者會一開完，不只機構投資者，一般存款戶也會開始逃了。大家會想說：「馬的一定有鬼，不然政府怎麼會介入？」然後可能過沒幾天，這家銀行就倒閉了。所以很難，你要阻止恐慌，你要增加信心，你勢必就得跟公眾溝通，但你一溝通就等於間接散布了恐慌。你可以決定你要講什麼，可是你完全沒辦法決定大家怎麼詮釋你講的話，你沒辦法決定政府開始介入這件事情本身傳遞出去的訊號和意涵。這次信心危機非常棘手的原因，你講也不是，不講也不是。

結果當時的聯準會沒辦法，只能在半違法的狀態，私底下用聯邦基金（其實就是納稅人的錢）前後動用了15億美元（換算通膨大概等於現在的90億美元），去幫富蘭克林國民銀行擦屁股。但是這家銀行之所以被擠兌，並不是那麼無辜。它的資金來源高度集中在當時用來逃避金融監管的貨幣市場，它的虧損是因為它去玩這些落在法律灰色地帶的投機。所以聯準會等於是用公家的錢去幫私人企業有點違法的經營不當買單。

但其實有很長一段時間，媒體跟學界都以為聯準會是被騙，聯準會誤以為富蘭克林國民銀行是個無辜遭受擠兌的銀行，所以才出手相助。因為當時聯準會發聲明的時候，也都假裝自己不知道，說富蘭克林國民銀行只是因為外匯買賣遭受虧損，把整個危機塑造成一個小危機，一個事情都合法的狀態。但研究發現，聯準會當時完全知情。但是你要說聯準會很過分嗎？它好像也別無選擇。如果它把真相說出來，那大規模銀行擠兌就可能真的發生。聯準會欺騙大眾，你很難講它是對還是錯？是好意還是壞意？因為信心危機的這個自我實現的特質，就是會讓你深陷在這樣的兩難危機當中。

而且研究還發現，你事後想要再來要求企業或產業界改革或服從監管，就會變得很難。因為你們的立場顛倒過來了。現在已經不是你可以威脅廠商說「幹，你們不配合，我就把你們違法的事情都曝光，讓你被公幹到死喔」。現在是廠商握著你當時欺騙大眾、私底下違法幫助企業的把柄。所以監管者跟企業變成坐在同一艘船上了，這也是為什麼揭露有時候其實不會帶來改革，因為有時候監管者已經陷入必須配合企業演技的困境當中。現在矽谷銀行行是真的猛，其實要等三四年才知道。如同聯準會對美國財政無限的發的聲明也暗藏玄機。