货币传导规律：从资产价格到边际反转

在宏观经济的运行逻辑中，货币宽松的传导具备明确的先后顺序。卓大叔在早前的分析中曾指出，只要货币政策力度足够大，首先上涨的必然是资产价格（Asset Prices: 股票、债券、房地产等），随后通过不断传导，最终体现为商品价格的上涨，即通胀的到来。

观察近两年的市场表现，这一预判正逐步得到验证：2023年11月债券价格率先上行；六个月后，即2024年2月，股票价格开始回升；而在十个月后的2024年12月，房地产价格出现了边际反转（Marginal Reversal: 指跌幅开始收敛或出现触底迹象）。上海的二手房价格指数最为典型，虽然同比去年仍有微跌，但斜率已明显上扬，跌幅大幅收敛。北京和深圳也呈现出类似的趋势，其中深圳的指数上扬斜率更为陡峭。这种现象预示着市场的下行压力已在底部释放，价格波动正进入一个新的阶段。

供给侧断裂：新开工面积的断崖式下滑

理解房价未来走势的核心前瞻指标是房地产新开工面积（Housing Starts: 房地产开发企业新开工建设的房屋面积）。从历史数据看，中国的新开工面积在2019年达到22.7亿平米的高峰，随后一路下滑。到2024年，这一数据仅为7.4亿平米，倒退回了2006年的水平。而根据2025年1至4月仅1.8亿平米的数据推测，全年乐观估计也仅有6亿平米左右，相当于2003年的水平。

房地产建设周期通常为一到两年。由于新开工面积持续萎缩，可以预见在2026年至2027年，全国住房的竣工面积（Completion Area: 房屋按设计要求已全部完工的面积）将出现断崖式下降。目前虽然有“保交楼”政策在支撑一部分竣工数据，但随着存量项目的消耗和新开工的缺位，市场供给将极度萎缩。著名投资家霍华德·马克斯（Howard Marks: 橡树资本创始人）在其著作**《周期》**（Mastering the Market Cycle）中曾记录过相似的投资案例：2008年次贷危机后，美国新开工量降至1940年代水平，导致后续数年由于供给短缺引发房价报复性上涨。中国目前正面临类似的供给侧周期节点。

信心博弈：利率红利与购房者心理

除了供给端的影响，金融成本的降低也为房价上涨提供了支撑。目前中国的个人住房贷款利率（Mortgage Rate）已降至3.1%左右的逻辑底部，相比曾经7.5%的高点，融资成本大幅缩减，且贷款的可得性（Availability: 获取金融资源的难易程度）处于历史最高点。在这样的背景下，房价上涨的驱动力正从政策刺激转向经济周期的自然演化。

针对“老百姓没钱买房”的质疑，必须认清房地产市场的本质。在中国几千年的历史中，土地和房产往往是具备购买力的阶层率先入场。大众购房者表面上缺的是资金，实则缺的是上涨信心。受到损失厌恶（Loss Aversion: 相比获得收益，人们对损失更加敏感的心理倾向）的影响，普通购房者在房价下跌时不敢入场，唯有看到房价确定的持续上涨后，才会转变观念。此外，人口流向决定了需求的韧性。杭州等人口净流入城市边际反转幅度巨大，而哈尔滨等人口净流出城市反转则相对滞后。只有能够提供真实增量需求的城市，才能在供给收缩中获得最强的价格爆发力。

周期归宿：芝加哥理论与哈里森周期

房地产市场的波动并非随机，而是遵循着长达18至23年的大周期规律。霍莫·霍伊特（Homer Hoyt: 美国城市经济学家）在1933年的经典论文中通过研究芝加哥百年的土地价值发现，房地产周期大约为18年。后来的哈里森周期（Harrison Cycle）更具体地将一个完整周期划分为四个阶段：7年的复苏期、1年的短期调整、7年的狂热期以及4年的衰退期。

以此框架审视北京等核心城市的房价演变：2004年开始进入长达7年的复苏期，2011年短暂调整后，2012年至2021年经历了约9年的狂热期（比一般周期多两年），而2022年至今正好处于周期的第4年衰退期。这意味着，中国房地产的衰退阶段已接近尾声。随着周期自发地完成自我演化，未来的关注点将转向通胀回归。在房价边际反转后，CPI（居民消费价格指数）和PPI（工业生产者出厂价格指数）预计将在未来六个月至九个月内相继实现反转。尽管目前的货币政策呈现出“添油战术”的特征，即力度释放较为缓慢，但周期的自我修正力量已不可阻挡，房地产市场正站在新一轮趋势性上涨的起点。