地緣政治博弈：川普的「霍爾木茲海峽過路費」牌與全球能源市場的連鎖反應

大家好，歡迎回到小翠時政財經。今天是美東時間2026年的7月14日。這兩天大家的日子又不好過了，市場每天都是黑色星期一、黑色星期二的節奏。其實我之前就跟大家預告過，在中期選舉之前，我們將會經歷一段時間的大起大落，市場波動會非常的大。所以這段時間如果大家感覺到自己的心態非常難受，我強烈建議你們不要天天盯盤，甚至可以把交易軟件卸載或者關掉，等到10月份、11月份再重新打開來看。否則，每天盯著這種劇烈波動的盤面，會讓你的生活變得非常痛苦。我們投資是為了更好的生活，千萬不要讓市場的波動影響了我們正常的日常生活。

現在我們首先從宏觀層面開始講起。川普總統又給我們製造了新的麻煩。在7月13號，川普在社交媒體上公開發表言論，宣稱美國將恢復對伊朗的海上封鎖，並且要對所有經由霍爾木茲海峽（Strait of Hormuz：連接波斯灣和阿曼灣的窄通道，是全球最關鍵的石油海上通道）運輸的貨物，強制收取20%的費用。他在發言中表示，海峽目前處於開放狀態，而且無論伊朗是否參與或者反對，海峽都將繼續保持開放。

那麼這一次所謂的「伊朗海上封鎖令」到底是怎麼一回事呢？它的核心是阻止伊朗的船隻或者屬於伊朗的客戶進出該海峽，其他國家的船隻理論上還是可以正常使用的。但是，川普最引人注目的提案是想要對通過這裡的貨船收取20%的過路費。他覺得美國不能再像過去那樣白白付出了，美國海軍在霍爾木茲海峽守護海峽安全，幫各國的商船護航，所以你們必須要給錢。這非常符合川普一貫的商人思維與外交邏輯。但我說實在的，這個錢他大概率是收不到的，所以大家對「收取過路費」這點可以放心，這本質上還是他的「嘴炮」和談判籌碼。

然而，封鎖海峽的軍事行動卻是實打實地開始了。美國中央司令部（United States Central Command）已經於7月14日下午4點開始，正式對霍爾木茲海峽實施封鎖。因此，我們看到油價應聲大漲。在戰爭爆发之前，霍爾木茲海峽大概承擔了全球20%的石油貿易運輸。雖然目前這個比例有所下降，主要是因為美國這邊在過去幾年大幅度增加了自己的石油產量與出口，但在目前看來，霍爾木茲海峽的戰略運輸作用依然無法被完全替代，所以油價出現反彈上漲是完全合理的。

從法律的角度來看，不論是美國國內的法律，還是聯合國的《海洋法公約》（United Nations Convention on the Law of the Sea），你都找不到任何一條法律能夠支持美國對這條國際海峽進行收費的理由。這個收費的點確實不知道具體要怎麼去操作和落地。包括雪佛龍（Chevron：美國大型跨國能源公司）的CEO在接受採訪被問到川普這個收費問題時，他也明確表示這種費用的收取是極其危險的。因為這開創了一個非常危險的先例。如果美國可以在霍爾木茲海峽收費，那麼馬六甲海峽（Strait of Malacca：連接印度洋與太平洋的國際水道）以後是不是也可以收費？既然在此之前，國際社會一致公認這些國際海峽不屬於任何一個國家，那麼美國就不能在這裡收取任何費用，這個邏輯是合理的，我也非常認同這位CEO的觀點。

所以，對於這個海峽封鎖和收費的問題，我們必須分兩層來理性看待： 第一層，封鎖行動是動真格的。因為川普此前已經知會了國會，他表示從7月7號算起，美國等於再次向伊朗開戰了，為期60天的戰爭權力倒計時要重新開始計算。所以，美軍對伊朗的軍事封鎖和打擊是真實發生且在持續進行的。 第二層，收取20%過路費的事情，更像是川普拿來談判的籌碼。這非常符合川普過去的一貫主張，那就是盟友都虧欠了美國，你們不能白嫖美國的軍事保護，你們要為美國支付軍費、支付「保護費」。同時，這也是在遏制伊朗自己想要在海峽收費的企圖。因為伊朗外長昨天還諷刺川普說「20%也太貴了，我們收的會更公平一點」。所以雙方其實都在把這個當作喊價的籌碼。

今天花旗銀行（Citibank）發布的研報觀點與我的判斷基本一致。他們也認為這個收費提議的主要效果在於提高軍事升級的風險，而不是一套能夠真正落地的收費方案。因此，我認為收費在實際操作中是不太可能的，但這是川普打出來的一張政治牌，目的就是為了讓伊朗掂量一下，你到底要不要跟我進行全面的軍事升級。

目前，美國中央司令部表示，美軍從7月13號下午4點45分開始，已經對伊朗連續發動了第三晚的空襲，昨天晚上又連續轟炸了5個小時。美軍使用精準導彈打擊了包括布什爾、恰巴哈爾、賈斯克、科納拉克等好幾個港口的軍事目標，主要涵蓋了伊朗多個地區的海岸防禦系統。美軍為什麼專門挑海岸線來打？其實目的非常明確，就是要徹底摧毀伊朗在霍爾木茲海峽攻擊商船的能力。因為伊朗也是會進行報復的，在14號凌晨，伊朗就已經出動了自殺式無人機打擊了科威特的美軍基地，並且還在霍爾木茲海峽襲擊了兩艘阿聯酋的遊船，造成了一名船員死亡、8人受傷。所以美軍進一步清理伊朗海岸的軍事設施，主要是針對其襲擊油輪和商船的能力。我們可以預期，目前雙方在霍爾木茲海峽的軍事衝突不會馬上結束，這意味著油價可能在短期內還要繼續維持強勢。

川普總統預計將在禮拜四晚上9點發表全國電視講話，據說會談到關於外國干預2020年大選的解密情報。至於他會不會在講話中詳細提到伊朗的問題，目前還不確定，不過以他的性格，他的話一向很多，大概率是會順帶提一下的，大家可以關注一下。

我們看到資本市場對此做出了非常迅速的反應。國際原油價格目前已經回升到了86美元附近。要知道，在此之前，布蘭特原油價格最近已經跌到了70美元以下，而現在立刻就彈回了86美元。整個債券市場和股市也立刻對地緣政治的升級做出了反應。

不過，我個人認為，這一次最危險的事情倒還不是油價的暴漲。雖然油價這兩天漲幅很急，但最終它大概率還是可控的。這裡我們其實還要「感謝」中國。因為中國目前國內的經濟狀況非常不好，製造業和內需疲軟，導致其對石油的進口需求是大幅度下降的。這在客觀上很大程度上緩衝了全球油價的上漲壓力。而另一端，全球的石油供給還在持續增加。所以這一次的油價反彈，不會像上一次伊朗衝突時那樣，市場上充斥著各種會漲到120美元甚至150美元的誇張言論。我相信這一次油價不會反彈到無法控制的高度，這只是一次短期的衝擊，特別是考慮到中期選舉迫在眉睫，美國政府也會極力平抑能源價格。

貨幣政策與AI戰車：美聯儲內部交鋒與全球經濟的共同命運

我們再把目光轉向貨幣政策。美聯儲主席沃什即將前往國會進行聽證。而在昨天，美聯儲另一位重要官員沃勒（Christopher Waller）發表了公開講話。他的這番講話非常陰冷、非常鷹派，對昨天的股市產生了明顯的打壓作用。沃勒表示，如果本週公布的核心通脹數據再度偏熱，那麼聯邦公開市場委員會（FOMC：美聯儲負責制定利率的決策機構）將考慮在近期進一步收緊貨幣政策。這等於是直接向市場發出警告：只要數據不好，我們就準備加息。

不僅如此，沃勒還在發言中特別提到了2021年和2022年通脹失控的歷史，點名批評當時的鮑威爾遲遲不願意加息，導致通脹徹底失去控制。他把這段歷史拎出來，顯然是在敲打新任美聯儲主席沃什，警告他千萬不要犯當初鮑威爾犯過的錯誤。同時，他還暗示沃什目前不向市場透露明確的利率路徑預期是錯誤的，這不是美聯儲一貫的溝通方式。這基本上是在公開反對和挑戰新主席的決策。

沃勒的這番鷹派表態一出來，貨幣市場立刻緊張起來。隱含的7月份加息概率在短期內急劇飆升到了50%，2年期美國國債收益率（Yield: 債券投資的年化回報率）也迅速觸及了4.28%，創下了一年以來的最高水平。這讓很多保守的投資者覺得，現在買兩年期國債簡直是太爽了，無風險收益率居然這麼高。

但是，我個人的判斷是，今天沃什在國會聽證會上的發言應該不會像沃勒那麼鷹派，而且我認為美聯儲大概率是不會真正加息的。因為從美國公司目前的盈利層面來看，各大投行對標普500指數的盈利增速預期依然高達22%，而在這其中，有將近50%的盈利增長貢獻是完全來自於AI基礎設施相關行業的。如果美聯儲在這個時候貿然啟動加息，將會導致全社會的資金成本上升，進而壓低股市估值，這會直接打擊整個美國的GDP增長。我們之前反覆強調過，目前美國經濟的增長基本上就是靠AI基礎設施的瘋狂投資在支撐著。因此，加息會扼制經濟增長，這是川普絕對不允許看到的。雖然加息的風險被沃勒的言論放大了，但我認為它最終落地的可能性依然很低。

今天包括摩根大通、美國銀行、富國銀行、花旗銀行和高盛在內的美國大型銀行全部公布了最新季度的財報，結果無一例外都超出了市場預期。大銀行的財報之所以表現得這麼好，核心原因就是美國實體經濟的底層依然很強勁。這幾家銀行的CEO在財報發布會上幾乎都表達了相同的觀點：美國經濟狀況依然良好。這也反過來證明了加息的壓力確實是存在的，因為經濟太熱了。但我相信，儘管不能明說，新主席沃什在一定程度上還是會配合川普的政策取向，他至少會頂住壓力，保持利率不變，不輕易加息。

我們必須意識到，目前的AI浪潮不僅僅是綁架了美國經濟，而是已經綁架了全球經濟。主權AI（Sovereign AI：由國家主導、使用本國基礎設施和數據構建的AI系統）在世界各國大興其道。幾乎我們每一個人的錢包，都以某種方式被綁定在了這一次的AI革命之上。所以大家千萬不要覺得「AI泡沫破滅就破滅吧，反正我不買科技股，對我就沒有影響」。這是一個巨大的誤區。我們所有人都已經被動地登上了這輛戰車。

如果AI泡沫此時破滅，或者美聯儲的暴力加息把股市徹底打下來，導致全球的資本投資受挫、科技公司被迫削減支出，那麼接下來發生的經濟危機，情況可能會比2028年那次金融海嘯還要糟糕。可能很多年輕的朋友沒有經歷過當年的危機。在危機爆發的時候，大多數普通人的房子面臨斷供，大批人員失業，許多家庭的資產一夜之間化為烏有。到那個時候，不管你手裡拿的是不是股票，失業潮都會衝擊到你，你持有的房產也會大幅度貶值。

這條經濟傳導鏈條一旦啟動，沒有人可以獨善其身。我們被綁在戰車上，不是因為我們主動去炒了股票，而是因為我們本身就是現代經濟循環中的一個環節。AI產業鏈的崩潰會引發系統性的信用收縮與實體經濟衰退。我相信，對大多數人來說，在股市裡虧點小錢，跟面臨失業、家庭現金流斷裂相比，前者顯然還是輕得多的代價。所以大家不要每天自己嚇唬自己去期盼泡沫破滅，因為在系統性風險面前，全球經濟其實根本輸不起。

槓桿的代價：韓國股市爆倉風暴與監管的「幼稚病」

接下來我們看看亞洲股市的表現。日經225指數收漲0.7%，日本東證指數收漲0.8%，韓國首爾綜合指數收漲0.7%。值得注意的是，韓國股市在昨天交易中一度暴跌了5%，但隨後一路逆轉拉回。我仔細看了一下交易數據，主要是韓國本地的國家機構在昨天下午入場進行了強力的抄底，而個人散戶和外資則依然在瘋狂地淨賣出。這個救市動作非常明顯，就是韓國政府的神秘力量在強行托盤。

我昨天就跟大家說過，一旦政府不得不介入市場進行干預，這並不意味著他們能夠改變市場最終出清的結局，政府的資金投入只是一個緩衝墊。本來可能三天就能跌透的市場，政府進來干預，可能會把這個過程拉長到三個月，讓它慢慢跌。所以昨天韓國股市的止跌回升，只是因為如果任由股市連續多日大跌，會引發全社會的金融恐慌，監管層必須暫時拖延時間。但這些用來托盤的錢本質上是白白燒掉的，在缺乏基本面支撐的情況下，市場震盪完之後大概率還是會跌回去。結局無法改變，政府改變的僅僅是下跌的路徑和斜率，大家需要理解這個底層邏輯。

相較之下，台灣股市下跌了1.4%，台積電微跌，收在2420元新台幣。台灣股市受到的衝擊相對較小，這印證了我之前的觀點，台灣市場的散戶融資盤（Margin Trading: 投資者向券商借錢購買股票的槓桿交易行為）非常少，市場的槓桿率比較健康，所以不容易出現踩踏。

而韓國股市在禮拜一的大跌，已經直接導致了超過30萬個散戶交易賬戶被強制平倉（Liquidated: 因保證金不足，券商強制賣出投資者股票以償還借款的行為）。30萬個賬戶的背後，代表的是30萬個個人或者家庭的財富受損。危險已經實實在在地發生了。即便如此，我們看到在昨天的反彈中，依然有大量的賭徒在進場抄底，整個市場的槓桿率並沒有真正降下來。

韓國股市目前面臨的最大系統性問題，就是其金融市場上泛濫的「兩倍槓桿ETF」產品。在禮拜一市場大跌時，這些兩倍槓桿的單股ETF普遍暴跌了30%以上，這迅速觸發了強平線，引發了強制的拋售，從而形成了「下跌—強平拋售—進一步下跌」的惡性踩踏螺旋。禮拜一韓國股市62%的跌幅，基本上都是被這些兩倍槓桿產品爆倉給強行砸出來的。這類金融衍生品在波動市中對市場穩定性的破壞極大。

兩倍槓桿ETF已經成了韓國監管部門目前最頭疼的頑疾。本週四，被稱為韓國金融界「F4」的四大經濟部門——企劃財政部、金融委員會、韓國央行以及金融監督院，將召開緊急會議。這次會議的議題非常單一，就是討論今年5月份剛剛批准上市的16隻單股兩倍槓桿ETF到底應該怎麼處理。

回顧這件事情的起因，今年5月27號這批槓桿產品發行的時候，韓國金融監督院院長還信誓旦旦地對媒體說，因為看到大量的韓國散戶跑去香港市場購買兩倍槓桿ETF，這筆管理費和手續費與其被香港賺走，不如我們自己發行產品，把資金留在本土進行監管。但實際發生的情況是，香港市場的相關資金根本沒有因為韓國本土發行新產品而流回，反而是韓國自己在本土市場人為製造了一個更大的「合法賭場」，放大了本土投資者的槓桿倍數。

這種監管決策在我看來顯得極其幼稚。這簡直是監管部門自己乾出來的荒唐事。你怎麼會天真地相信，你多開一個賭場，就能把別人家賭場的生意給搶過來？這只會讓那些本來就賭性堅強的散戶，有了更多、更方便的渠道去加大槓桿博弈。這種決策是要被韓國民眾嚴厲批評的。昨天那30多萬爆倉的散戶，現在最應該去罷免的就是這位金融監督院院長。

週四的緊急會議大概率是商討不出什麼根本性的解決方案的。這個賭場已經開了，你現在如果強行把它關掉，那存量的衍生品頭寸要怎麼處理？強制平倉會帶來更具毀滅性的股市暴跌，這個代價是監管當局無法承受的。所以他們很難採取雷霆手段，會議可能只是擺出一個姿態，最後還是得讓市場自己硬接這個泡沫破滅的後果。

從今天金融委員會透露的會議細節來看，他們把一些大型券商的衍生品運營主管叫去開會，商討了一些不痛不癢的限制措施：比如將技術保證金的門檻從1000萬韓元提高到3000萬甚至5000萬韓元；將投資者教育的強制學習時間從2小時延長到30小時；增加模擬交易的考試環節；對高齡投資者和高換手率的散戶實施單獨監管，限制每日的交易換手率不得超過保證金的100%等。

但我想告訴大家，這些事後補救的措施作用微乎其微。因為這些新規定只能限制未來新進場的增量賭徒，而對於市場中已經存在的巨大存量槓桿頭寸，你根本無法動彈。這些存量的定時炸彈在市場波動中該爆還是會爆，市場出清的過程是一定會完成的，韓國股市必須硬生生挺過這一關。

芯片戰局的虛實：三星與海力士的策略分歧與套利空間解析

在半導體板塊，最近也有很多精彩的故事。彭博社此前報道稱三星電子（Samsung Electronics）可能計劃效仿SK海力士，在美國發行ADR（American Depositary Receipt: 美國存託憑證，外國公司在美上市的一種折中股票形式方式）。不過三星很快就出來發表聲明予以澄清，表示公司目前沒有在美發行ADR的計劃。

事實上，三星的情況確實比SK海力士要複雜得多。SK海力士的業務相對純粹，主要集中在存儲芯片（Memory Semiconductor）領域。而三星則是一個龐大的帝國，除了存儲之外，還有晶圓代工（Foundry）、智能手機、面板以及消費電子等多個業務板塊。在美發行ADR不僅面臨更複雜的審計，而且三星目前在美國還面臨著一些潛在的法律訴訟與專利糾紛。此前三星還因為涉嫌某些壟斷行為面臨監管處罰。因此，三星在這個時點不願意去美國上市是完全合乎邏輯的，彭博社的報道大概率只是一個市場傳聞。

更有意思的是，韓國政府與本土的半導體企業之間正在發生明顯的戰略分歧。韓國政府為了拉動國家宏觀經濟指標，增加財政稅收並解決社會就業，一直在積極加快審批，催促各大半導體企業加快產能擴張，希望公司能盡快把盈利做上去以支撐低迷的股價。

然而，韓國媒體近期的深入調研顯示，受到舊晶圓廠關閉、技術轉型升級以及制程微縮（Process Shrinkage：在單個芯片上集成更多微型晶體管的技術）難度加大的物理限制，韓國存儲芯片行業每年實際能夠增加的晶圓產能，增速已經不足10%。這意味著到2030年，韓國半導體產能的實際增量，將遠低於韓國總統李在明設定的「2030產能翻倍」的宏偉政治目標。企業在物理和財務極限面前，根本做不到政府所期望的投產速度。

根據存儲行業內幕人士透露，SK海力士到2028年能夠新增的產能，實際可能只有其原定宏大計劃的六分之一。這對極力推動「半導體強國」敘事的韓國政府來說是一次沉重的打擊。

為什麼企業對於快速擴產顯得如此消極？因為對於SK海力士和三星這樣的商業公司來說，他們最擔心的是一旦產能擴張過快，全球存儲芯片市場會再度陷入供過於求的價格戰。他們希望人為保持一定程度的產品稀缺性，以此將芯片價格維持在高利潤區間。政府要的是產值和GDP，企業要的是利潤率和股價，這兩者的核心利益發生了衝突。

另外，我今天看到媒體披露，SK海力士的高管透露，他們之前在美國發行新股募集的資金，已經被全部兌換成了韓元帶回國內，但他們並沒有立刻將其投入工廠建設，而是在討論要不要用這筆錢去購買韓國國債。這個細節非常重要。這證明了我們之前的猜測：SK海力士這筆融資完全是提前進行的搶跑行為。如果這筆錢真的急需用於產能建設，他們怎麼可能拿去買低收益的國債？

他們之所以趕在7月份急匆匆地融資，就是因為公司管理層早就預判到了韓國股市的槓桿即將面臨清算，股價隨時可能暴跌。因此，他們要在暴跌發生之前，趁著市場情緒還在高位，趕緊把錢融到手。這是一個非常明確的市場見頂信號。

很多人在問，為什麼在美股交易的SK海力士ADR，最近這段時間跌得就沒有在韓股上市的普通股那麼厲害？甚至美股的溢價（Premium: ADR價格相對於折算後普通股價格的超額部分）還在持續走高？在正常情況下，同一家公司在兩地上市，套利機制（Arbitrage: 通過在一個市場買入低價資產並在另一個市場賣出高價資產來賺取無風險差價）會迅速抹平這種價差。如果美股貴了，套利者就會在韓國買入普通股，轉換成ADR並在美股賣出，從而讓兩者價格重新對齊。

但是，SK海力士這一次的發行機制設計，非常聰明地把這條套利通道給人為堵死了。根據他們提交給美國證券交易委員會（SEC）的備案文件，ADR的持有人雖然可以隨時選擇註銷ADR，換回在首爾上市的普通股；但是反向操作——將韓國本土的普通股轉換成ADR，則需要經過公司自主申報以及韓國金融監管部門的雙重審批。在實際操作中，這條通道目前是關閉的。

更絕的是，SK海力士在這次美股發行中，已經將普通股兌換ADR的規定額度全部用完了。從上市日開始一直到7月29號，市場上沒有任何多餘的兌換額度。這意味著，在7月29號之前，市場上根本不存在進行反向套利平抑價差的物理可能。

SK海力士之所以精心設計這個機制，就是為了在美股上市的最初幾週內，製造出一個美股股價單邊上漲、與韓股普通股價格嚴重背離的繁榮景象，以此誤導美國的投資者，讓大家誤以為這兩個市場是完全獨立的，從而吸引更多人去高位接盤美股的SK海力士。

大家必須注意這個關鍵時間節點：7月29號。在7月29號之後，新的兌換額度將會被釋放。屆時，巨大的價差必然會吸引套利資金進場，他們會在韓國買入便宜的普通股，轉換成高價的ADR在美股砸盤。因此，美股ADR相較於韓股的溢價將會在7月29號之後快速收窄。如果你想抄底SK海力士，這段時間在美股市場盲目進場是非常危險的，因為你很有可能會迎頭撞上7月底開始的套利盤拋壓。我把這個底層機制的細節告訴大家，就是希望大家在交易時能把握好節奏。

日本債市自救：免稅政策引導與日元貶值隱憂的拉鋸戰

我們再轉向日本。日本財務大臣片山高月昨天出來發表講話，釋放了兩個對於日本金融市場的政策利好： 第一，日本政府提議將日本國債（JGB）正式納入免稅儲蓄賬戶（NISA：日本個人免稅投資帳戶計劃）。政府希望通過免稅的政策引導，吸引日本龐大的個人居民儲蓄資金流入債券市場。這是日本政府之前就一直在規劃的策略，因為日本央行目前已經買了太多的國債，如果不讓個人投資者進來接盤，一旦央行減少購買，日本國債市場隨時面臨崩盤的風險。 第二，日本政府養老投資基金（GPIF：全球最大的養老金管理機構）表示將根據市場需求，適度調整其龐大的投資組合，給予國債市場更多的支持。

這兩個消息在短期內迅速提振了債市投資者的信心。日本20年期和30年期國債收益率應聲下行了18個基點（Basis Points: 利率計量單位，1個基點等於0.01%），40年期國債收益率也下降了14個基點（收益率下行代表債券價格上漲）。這在短期內暫時挽救了岌岌可危的日本債市。

從最新的國債拍賣數據來看，日本20年期國債拍賣的投標倍數（Bid-to-Cover Ratio: 拍賣中投標金額與實際發行金額的比率，數值越高代表需求越旺盛）從上一次的2.97倍大幅攀升至4.52倍，這個數據已經逼近了今年4月份日本國債需求最強勁時的水平。這說明將國債納入免稅賬戶的預期，確實對日本個人投資者產生了不小的吸引力，債市的需求得到了實質性的補充。

但是，日本的債市危機雖然暫時得到了緩解，日元的貶值危機卻遠遠沒有解除。日元兌美元的匯率依然在歷史低位徘徊。日本政府通過政策引導居民買國債，本質上只是在拆東牆補西牆，並不能從根本上解決日元資產吸引力下降的宏觀困境。

銀行股喜報與IBM警示錄：硬件通脹對軟件生態的「降維打擊」

現在我們來詳細看看美股的最新財報。摩根大通、富國銀行、美國銀行和高盛的財報表現都非常亮眼：

摩根大通（JPMorgan Chase）：每股收益（EPS）錄得7.77美元，遠高於分析師預期的5.85美元；季度營收達580.2億美元，大超市場預期的501.9億美元；淨利潤同比大幅增長41%至212億美元。雖然這其中包含了一筆一次性的股權重估收益，但即使剔除這筆非經常性損益，其常規利潤漲幅依然高達13%。其業績最大的亮點在於股票交易和投行業務的爆發，其中股票交易收入同比暴增了86%，投行業務服務費也賺了33億美元，同比增長31%。CEO戴蒙在報告中直言，公司幾乎每一條業務線的收入都創下了歷史新高，美國經濟在2026年上半年表現出了強大的韌性。

富國銀行（Wells Fargo）：其營收和每股收益同樣超出預期。市場最關注的第二季度淨利息收入（NII：銀行貸款利息收入與存款利息支出的差額）為123.2億美元，符合預期。自從美聯儲去年解除了對富國銀行的資產規模上限懲罰後，市場一直在觀察其擴張能力。目前看來，其管理層給出的全年淨利息收入指引在500億美元左右，表現穩健。其CEO也表示，業績的增長完全是受益於美國整體強勁的經濟實力。

美國銀行（Bank of America）：每股收益和營收雙雙超出預期，淨利息收入達162億美元，同比增長9%。其股票交易收入表現同樣亮眼，達36.2億美元。值得注意的是，美國銀行第二季度的信用損失撥備（Provision for Credit Losses: 銀行為應對未來可能發生的壞賬而提前計提的準備金）為14億美元，低於去年同期的16億美元，與上一季度的13億美元基本持平。這說明美國實體經濟中的個人和企業違約風險很低，資產質量非常好。

高盛（Goldman Sachs）：第二季度淨營收達203.4億美元，每股收益錄得20.98美元，大超預期。其股票銷售和交易業務營收高達74.2億美元，投行業務營收為34億美元，皆遠超市場共識。更誇張的是，高盛的壞賬撥備僅為1.02億美元，而市場此前預期為1.7億美元。

這些銀行的數據無疑在告訴我們，美國目前的宏觀經濟基本面非常好，壞賬率低，交易火熱。

然而，在銀行股一片歌舞昇平的同時，IBM卻在盤前給市場講了一個極其恐怖的「鬼故事」。IBM在盤前股價暴跌了20%，原因在於公司發布了嚴重的盈利預警。

IBM宣布其第二財季的初步營收預計僅為172億美元，低於市場預期的178.6億美元。IBM的CEO解釋稱，進入6月份之後，全球企業客戶的季度資本支出（CapEx）結構發生了劇烈的轉變，影響了客戶原有的購買模式。此外，供應鏈的緊張、網絡安全問題的困擾，導致多筆大型交易未能在季度末按時簽署。

這份預警背後的底層真相是什麼？是IBM的核心基礎設施軟件部門營收直接崩潰了，整個部門營收同比下降了1%，大型企業配套軟件的銷售遠不及預期。

CEO在隨後的分析師會議上坦承，大量企業客戶在6月下旬預期到未來AI服務器、HBM存儲晶片和內存硬件的價格將會持續大漲且供應緊張。為了確保自己能搶到足夠的AI硬件基礎設施，這些企業的首席信息官（CIO）選擇將原本預算中用於購買軟件、升級系統以及採購SaaS（Software as a Service: 軟件即服務，通過網絡提供軟件訂閱的模式）席位的資金，強行挪了出來，全部投向了服務器和硬件採購。

這就證實了我們之前的判斷：企業在AI時代的IT預算並不是無限的。當硬件價格因為AI超級週期而出現嚴重的「硬件通脹」時，CIO們只能通過砍掉軟件升級和企業諮詢項目的預算，來為昂貴的GPU和內存買單。

硬件通脹正在瘋狂吞噬軟件的預算。這就是今天美股軟件板塊集體遭遇血洗的根本原因。事實上，軟件板塊今年已經因為類似的邏輯經歷了三次集體恐慌：前兩次是由Salesforce的業績暴雷引發的，而這第三次則是IBM直接證實了預算轉移的現狀。

理性看待市場錯殺：量化交易邏輯與個股長期估值的錨

面對軟件股的集體暴跌，我們作為理性的投資者，需要看清目前美股交易生態的一個顯著特徵：量化自動交易（Algorithmic Trading）已經佔據了市場的主導地位。這些算法機器人是不會去仔細閱讀財報細節的，它們只是根據新聞關鍵字（如「軟件預算縮減」、「營收不及預期」）在毫秒級別內做出無差別的拋售決策。

這種交易風格就是「先賣為敬，錯了再買回來」。這種非理性的集體拋售，會人為地放大市場的短期波動。但事實上，很多核心軟件的預算在企業內部是根本無法被砍掉的。比如底層關係型數據庫、核心安全防護軟件、企業必備的辦公套件（如微軟的Office系列）等，這些都是企業運營的生命線，CIO再怎麼調整預算，也不可能去停掉這些服務。

因此，像Palantir、甲骨文等具有強護城河的軟件公司，在這一輪下跌中顯然是被市場無差別錯殺了。這種由機器算法砸出來的恐慌低點，往往是我們長線投資者撿便宜籌碼的黃金機會。這些被錯殺的公司的估值，最終將會在未來幾個季度他們交出強勁的實際財報時得到修正。

以甲骨文（Oracle）為例，雖然其股價最近跟著軟件板塊大跌，但評級機構惠譽（Fitch Ratings）今天卻將甲骨文承租的密西根AI數據中心項目的債權評級，評定為代表投資級的BBB級。這是惠譽目前在同類AI數據中心融資項目中給出的歷史最高評級。

惠譽之所以給出這麼高的評級，是因為甲骨文在租賃合同中提供了一項極其罕見且強力的承諾條款：不論該數據中心建設過程中是否遭遇延期，只要到了約定日期，甲骨文都必須開始足額支付租金。這等於是甲骨文主動用自己的企業信用，為債權投資人兜底了建設期的現金流風險。

這種條款是谷歌、Meta等科技巨頭在建設數據中心時都不曾提供的。甲骨文之所以願意簽署這樣的合同，一方面是為了提高項目評級以降低融資成本，另一方面也充分展現了公司管理層對於自身數據中心業務未來盈利能力的極度自信。我們從基本面來看，這家公司依然在健康地擴張並積極自救，這與短期股價的下跌走勢是完全背離的。

大家必須明白，在個股投資中，市場對公司預期的扭轉，往往遠遠早於公司實際利潤數據的扭轉。只要公司的財報中出現了關鍵的積極邊際信號，股價就會立刻見底逆轉。

什麼是積極的邊際信號？ 比如，公司在財報中顯示其收取的預付款（Deferred Revenue）大幅度增加，這說明客戶在排隊送錢，公司未來的資本開支壓力將大為減輕； 又或者，管理層在指引中明確表示，今年200億美元的資本支出已經是峰值，明年的支出將會大幅度下降。 只要市場讀到這些信號，股價就會在現金流真正回正的前兩年提前爆發。這就是我們為什麼要在市場恐慌時提前進行左側布局的原因。如果你非要等到2028年公司現金流完美回正了才去買，那時候的股價早就已經在高位了。

大摩（Morgan Stanley）在7月22號發布的最新研報中，對全球五大超大規模雲廠商（Meta、亞馬遜、微軟、谷歌、SpaceX）2027年和2028年的資本開支進行了預測。他們預估這五大巨頭明年的資本支出仍將維持9%到10%的高速增長。

推動資本支出持續攀升的核心原因有兩個： 第一，GPU及相關配套硬件的採購成本明年預計還將上漲20%； 第二，由於環保法規和審批收緊，美國目前數據中心從動工到交付的周期已經被拉長到了3年，且紐約州等多個州都在立法限制新建大型數據中心。雲巨頭們為了對沖未來政策收緊和建設變慢的風險，紛紛選擇在川普任期內提前開工、提前搶佔建設額度。這種「搶跑式」的資本支出雖然在短期內加大了科技巨頭的現金流壓力，但也會加速其未來算力服務的變現進程。

在五大巨頭中，大摩目前首推Meta，給予其775美元的目標價。大摩計算得出，到2028年，Meta的市盈率（PE）僅為15倍，估值非常便宜。而其未來EPS增長的最大貢獻項，居然是向市場出租算力（賣算力）。在測算中，算力出租業務能為Meta貢獻2.97美元的每股收益，Meta AI貢獻2.89美元，搜索和API業務分別貢獻1.9美元。雖然我個人情感上不太喜歡Meta這家公司，但我不得不承認，從商業賺錢的角度來看，它的盈利邏輯是非常清晰且強大的。

關於英偉達（NVIDIA），此前一直極力唱空英偉達的分析機構Semianalysis，在昨天突然大幅度轉向，開始公開點讚英偉達在vLLM推理引擎上的性能優化成果，並明確表示超微半導體（AMD）在軟件生態和推理性能上想要追趕英偉達還有極長的路要走。

這種機構在短短兩週內就完全調轉槍頭的行為，大家看看就好。他們很有可能是在前陣子通過唱空砸出低點後，自己的基金已經完成了低位建倉，現在又開始寫報告吹多。市場上的小報和分析師言論充斥著利益博弈，大家千萬不要被他們牽著鼻子走。

至於英特爾（Intel），他們在7月13號宣布將向愛爾蘭的晶圓廠追加50億歐元的投資，這表明其晶圓代工業務（IFS）正在逐步步入正軌，對公司長期轉型是一個實質性的利好。

A股國家隊操盤邏輯：洗槓桿、誘多與結匯支撐下的強勢人民幣

最後我們來看看A股市場。截至今日收盤，上證指數上漲1.36%，深證成指上漲2.77%，創業板指大漲3.43%。港股方面，恆生指數微漲0.23%，恆生科技指數微跌0.13%。

A股今天的大反彈，背後非常明確的信號是「國家隊」（以中央匯金、證金公司為代表的國家級投資機構）再次進場護盤抄底。在此之前，A股經歷了一輪非常慘烈的去槓桿過程。截至7月13號，兩市的融資融券餘額已經連續8個交易日減少，創下了過去15個月以來最長的連降紀錄，兩融餘額累計流出了1200多億元人民幣。在這輪去槓桿中，前期漲幅巨大的科技股如寒武紀、兆易創新等，遭遇了融資盤的無情踐踏和流出。

在槓桿資金基本清理乾淨之後，國家隊便通過買入幾隻大型寬基ETF（如滬深300 ETF）高調入場托底。這套「洗乾淨槓桿—國家隊進場抄底—拉升指數誘多散戶上車—在高位再次清理槓桿」的操盤套路，在A股市場已經屢試不爽。考慮到接下來國家重點扶持的長鑫存儲（CXMT）即將登陸科創板上市，國家隊在這個時點必須要把市場的溫度炒熱，吸引韭菜們進場接盤。大家只要看清並把握住國家隊的這種季節性操盤節奏，在A股市場至少不會被套在最愚蠢的位置。

中國海關今天公布了最新的6月份進出口數據。數據顯示，以美元計價，6月份中國出口同比大增27%，創下了2021年10月以來的最強增速，遠超市場預期的19%；進口同比大增36%，創下5年來最大單月漲幅；貿易順差達到了驚人的1256億美元，為歷史第二高水平。

在細分數據中，我們再次看到了AI對全球經濟的拉動作用。中國6月份的電子元件、電腦零配件等算力硬件的出口額同比暴增了56.6%。這說明，即便中國目前在核心的高端芯片供應鏈上被西方邊緣化，但全球瘋狂的AI基礎設施建設，依然為中國的中低端電子元件和組裝產業鏈帶來了極其龐大的出口訂單。

此外，海關數據顯示中國6月份的原油進口量僅為2927萬噸，同比大幅度下降了41.3%。這再次印證了我之前的觀點，中國內需疲軟導致石油進口量暴跌，這在客觀上成了全球油價上漲的最強剎車片。

很多人最近非常疑惑，為什麼在周邊國家如日本、韓國經濟和股市看起來都不錯的情況下，他們的本幣兌美元卻被揍得趴在地上，而經濟基本面看似更差的中國，人民幣匯率卻表現得異常強勢？

這裡有三個核心原因： 第一，中國的人民幣匯率是受到央行嚴格的資本管制和逆週期因子調控的，它並不是一個完全自由浮動的市場。 第二，今年極其強勁的出口創匯，給了人民幣底層最扎實的經常項目資金支撐，出口商手中握有大量的美元頭寸。 第三，也是最關鍵的，中國政府最近採取了非常強硬的行政手段，強令前兩年為了避險而滯留在海外不願意結匯的出口商，必須將美元資金限期結匯進口，同時在渠道上嚴厲堵截和沒收居民的海外資產、強制將涉嫌違規出境的資金往回收。

這種對海外存量資金的「強力收繳」，在短期內對人民幣形成了強大的需求支撐。但大家要清醒地認識到，這種通過行政手段沒收和強制結匯收回來的資金是一次性的，它並不具備長期可持續性。明後年當海外的存量資金被壓榨乾淨之後，人民幣匯率最終還是要回歸到國內經濟的基本面之上。

答讀者問：長線紀律、槓桿禁忌與新手的自我修煉

在節目的最後，我挑選了幾位觀眾在評論區和直播間裡提出的代表性問題進行解答：

問：英偉達現在股價跌到200多元（拆股後），這個位置還能買嗎？ 答：英偉達目前的估值從長線來看其實非常便宜，是完全可以買的。我對英偉達的投資布局是看10年之後的。因為在未來的10年中，物理AI（Physical AI：將人工智能與物理實體相結合，如具身智能和機器人）必然會迎來大規模的商業化落地。而英偉達在過去兩年中，幾乎悄悄收購了市場上所有主流機器人公司的股權。未來物理AI爆發，英偉達依然是掌握最底層算力和生態的絕對分利者。

但是，從短期的節奏來看，我不建議大家現在去盲目地滿倉抄底。因為韓國半導體市場的融資爆倉風暴還沒有完全結束，SK海力士通過限制兌換額度的小聰明，人為卡住了7月29號之前的套利空間，這在美股製造了一個短期的價格真空。等到7月29號套利鎖定解除後，半導體板塊大概率還會經歷一輪估值修正。英偉達雖然基本面比海力士強得多，但在大盤泥沙俱下的時候，它也有可能被裹挾著去探一個更低的價格。所以，買入的紀律應該是：現在開一點輕倉，做好資金規劃，如果股價繼續往下砸，就分批往下加倉，不要一次性把子彈打光。

問：超微半導體（AMD）現在可以抄底嗎？ 答：作為一個堅定的左側價值投資者，我是絕對不可能在現在這個位置去碰AMD的。AMD目前的心理估值錨點在600元左右，但目前的股價對應其EPS增速依然顯得太貴了。在英偉達高歌猛進、軟件生態護城河無比穩固的前提下，AMD在推理市場的份額隨時面臨被擠壓的風險。它的安全感不夠，不值得在現在的價位去冒險。

問：CPI數據如果低於預期，能沖淡美伊地緣衝突對市場的打擊嗎？ 答：不能。地緣政治衝突一旦爆發，它對全球供應鏈預期和能源價格的衝擊是實實在在的，而油價上漲會直接反映在未來的通脹數據中。所以，單次的CPI數據低於預期此時顯得並不重要，它頂多是給了美聯儲一個暫時不加息的借口，但市場對於戰爭和通脹復燃的「鬼故事」依然會繼續發酵。

問：IBM這家公司以後股價還能回來嗎？ 答：對於IBM、甲骨文這類美國老牌科技巨頭，只要公司的底層業務還在持續賺錢、還能給股東分紅，他們的股價在經歷了周期性調整後，最終都是能漲回來的，這只是時間問題。

很多投資者之前買入IBM是看好其在量子計算（Quantum Computing）賽道的領先地位。但我之前在會員直播中就反覆強調過，量子計算這個產業鏈要實現真正的商業化落地，至少還需要5到10年的時間。而IBM目前的常規業務增長極其緩慢，沒有其他性感的AI故事可以講。在量子計算落地之前，它大概率只能維持低增速。所以，我個人是不建議大家在現在這個時點把大量資金耗在IBM身上的，我們應該把精力集中在變現路徑更清晰的AI軟硬件賽道上。

問：甲骨文跌了，我要堅持加倉嗎？ 答：這取決於你原先為這隻股票設定的倉位上限。投資最忌諱的事情，就是因為一隻股票下跌，就不斷地盲目加倉，最後把自己買成了「重倉單隻股票」。這在資金管理上是非常危險的。如果你的倉位已經達到了原定的上限，那麼不論它看起來多便宜，你都應該停止加倉，隨它去。甲骨文這家公司基本面很健康，絕對沒有破產的風險，你被套在200元以下的位置只是暫時的，耐心等待其數據中心業務的營收在財報中兌現，股價自然會收復失地。

如果你之前的倉位還很輕，現在確實可以適當地補一點倉以拉低均值。但一定要記住一個纪律：等未來股價反彈上去之後，你要第一時間把你超額補倉的那部分頭寸減掉，把倉位重新降回到健康的比例。否則，一旦你的子彈在這一隻股票上被全部耗光，當市場上出現其他更好的投資機會時，你將面臨無錢可用的尷尬境地。

很多新加入美股市場的投資者，由於進場時間短，沒有經歷過完整的市場周期。在量化機器人橫行的今天，美股在很多時候表現得確實非常像一個極端的賭場。這也是巴菲特一直在警告我們的。當大量習慣了炒加密貨幣的投機資金湧入美股，配合著槓桿和期權工具，就會經常製造出「一天暴漲幾十點，三天跌回解放前」的極端行情。

如果你每天跟著市場的情緒走，看著別人買槓桿ETF或者炒期權幾天翻倍就心癢難耐，那麼你很快就會成為這個賭場裡的犧牲品。看看這兩天韓國市場被強平的30多萬個賬戶，那裡面有很多是用盡了一生積蓄的普通人甚至老年人。

這就是我為什麼在頻道裡無數次警告大家：千萬不要去碰任何期權，也絕對不要去買任何兩倍、三倍的槓桿ETF。盲目的自信和樂觀，在市場的系統性清算面前，代價就是你必須要支付無比昂貴的學費。

投資是一場長達數十年的馬拉松，而不是百米衝刺。半年、一年在投資的維度裡只能算是超短線。真正的長線投資，眼光至少要放在三到五年甚至十年以上。我們那些在頻道裡待了兩三年的老會員，都曾共同經歷過熔斷、經歷過漫長的陰跌折磨，但只要堅持價值投資的紀律，只在合理的估值區間買入有基本面支撐的好公司，最終所有人都拿到了遠超短線炒作者的豐厚回報。

最近這段時間市場的波動還遠遠沒有結束，大家的心態一定要保持平和。如果你看著賬戶的波動覺得心慌，那就立刻關掉交易軟件，去好好生活，或者去看看球賽。今天有世界盃的比賽，大家今晚好好看球，祝大家熬過這段波動期。

好了，我們今天就分享到這裡，明天再見，拜拜！